化工行业深度报告：细探化工需求之家电篇，聚合MDI、制冷剂中枢或迎来上移

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业深度报告 2020 年 5 月 29 日 化工 细探化工需求之家电篇： 聚合 MDI、制冷剂中枢或迎来上移 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师 谢楠 执业证书编号：S0740519110001 Email：xienan@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 334 行业总市值(百万元) 29154.4 行业流通市值(百万元) 23493.9 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2019 2020E 2021E 2022E 2019 2020E 2021E 2022E 万华化学 46.48 3.23 2.56 5.12 6.19 14.41 18.18 9.08 7.51 -1.37 买入 巨化股份 6.57 0.33 0.29 0.45 0.51 19.9 22.8 14.7 12.9 -1.72 三美股份 30.57 1.53 - - - 20.0 - - - 备注：股价取自 2020 年 5 月 29 日，巨化股份、三美股份来源 wind 一致预期 [Table_Summary] 投资要点  家电是聚合 MDI 和制冷剂的主要下游 家电行业的景气程度对化工行业增长影响明显，分析家电需求对预判化工品供需有重要意义。聚合 MDI 和制冷剂是用于家电领域两大主要化学品：聚合 MDI 具有良好的隔热性能，反应生成的聚氨酯硬泡可用于冰箱、冷柜的隔热层；制冷剂则广泛用于冰箱、家用空调、中央空调等领域。2020 年一季度，疫情给家电行业造成的冲击仍在继续，需求何时回暖成为行业焦点，相比于化学品本身销量变化，下游家电产销亦具备参考性以及前瞻性。  中短期白电内销降幅收窄，关注出口边际变化 空调方面，一季度疫情对内销产生明显冲击，1-3 月空调累计内销量 1076.2万台，同比下滑 50.8%，4 月份随着下游复工复产，下滑幅度缩减至 32%，随着二季度空调旺季到来，内销有望加速恢复；出口则不容乐观，由于海外疫情蔓延，4 月空调出口量同比再度下滑。冰箱方面，1-3 月冰箱累计内销量为 752.3 万台，同比下滑 25.9%，出口量为 652 万台，同比减少 9.5%，考虑到往年二季度为冰箱出口旺季，今年疫情或对 4 月出口产生负面影响，而 5 月以来随着海外加速复工复产，预计冰箱出口存回暖预期。冰柜方面，1-3 月冰柜累计内销量为 222.3 万台，同比下滑 21%，从往年内销数据来看，每年 3、4 月是国内冰柜销售旺季，今年疫情或对全年内需产生较大冲击。  存量孕育新需求，白电中长期增速存期待 家电作为可选消费品，其行业增长与人均 GDP 密切相关，未来居民收入稳步增长将带动家电消费能力提升。白电的新增需求有两大驱动力，一是住宅购置需求，二是人均保有量的提升。其中住宅购置需求对空调影响更大，在贷款利率下行、加大公积金支持力度等政策提振下，未来住房需求有望保持稳定，对空调需求产生“托底”作用。从保有量角度看，冰箱作为家电下乡期间最受农民欢迎的产品，保有量已达到较高水平，而空调保有量提升空间较大。此外，寿命到期与功能更新也将为白电市场带来更新需求。  聚合 MDI 与制冷剂价格中枢均有望上移 1）聚合 MDI 下游需求多样化，建筑相关需求有望对冲家电和汽车弱势。根据假设，中性情况下 2020 年聚合 MDI 需求同比下滑 2.9 万吨，占 2019年总需求的 2.8%，整体降幅可控，而供给端新增产能仅有万华化学扩产。随着需求缓慢恢复，聚合 MDI 价格中枢有望持续向上修复。2）R22 在空调维修市场需求稳定，需求端受空调销量下滑影响相对较小，而供给端由于配额缩紧整体供应有限，预计今年 R22 价格中枢有望进一步抬升。  投资建议：MDI 价差修复带来业绩弹性，建议关注万华化学；二代制冷剂配额缩紧提振价格，建议关注制冷剂龙头巨化股份、三美股份。  风险提示：原油价格大幅波动；宏观经济下行，导致大宗产品价格大幅下滑；疫情全球蔓延导致供应链风险。 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002019-052019-082019-112020-02上证综合指数创业板指数申万行业指数:化工 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度研究 内容目录 家电是影响化工需求的主要下游 ....................................................................... - 5 - 短期家电需求何时回暖？ .................................................................................. - 6 - 出厂端：内销降幅收窄，关注出口影响程度 ........................................... - 6 - 零售端：线下消费逐步恢复，线上增速进一步回升 .............................. - 10 - 存量孕育新需求，中长期增速存期待 ............................................................. - 11 - 新增需求放缓，白电进入存量竞争时代 ................................................ - 11 - 更新需求发力，未来消费有望边际改善 ................................................ - 13 - 相关化学品需求中枢或上行 ............................................................................ - 15 - 聚合 MDI 整体需求量下滑幅度或在个位数 ........................................... - 15 - 制冷剂二代配额缩减支撑价格上涨，三代发展潜力大 .......................... - 17 - 投资观点 ......................................................................................................... - 19 - 风险提示 ........................................................................................................