机械设备行业：工程机械，价量齐升拉动盈利，景气确定提升估值水平

证券研究报告·行业研究·机械设备 机械设备行业 1 / 19 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 工程机械：价量齐升拉动盈利，景气确定提升估值水平 增持（维持） 投资要点  供需缺口下价量齐升拉动盈利 供给缺口下，4 月工程机械产品呈现价量齐升。2020 年 4 月挖机销量45426 台，同比+59.9%，其中国内 43371 台，同比+64.5%；出口 2055 台，同比+0.9%。4 月以来，中联、三一等国内主要工程机械制造商陆续发布提价通知，涨价产品涵盖混凝土泵车、挖掘机和起重机等主要工程机械产品，既反应了去年产品降价后的盈利修复，也反应了供不应求的市场格局。 供给端收紧：（1）零部件够硬缺口，（2）产品交货周期压缩。欧洲疫情影响大，对部分核心零部件采购造成影响，成本有一定提升。疫情下推迟复工复产，工程机械需求推迟至 3 月以后，造成制造商交货周期缩短，对产能造成一定压力。龙头企业基于供应链、产能优势，份额有望进一步聚焦。 需求端持续旺盛：（1）基建信号持续超预期；（2）产品更新替换高峰期；（3）出口现实需求仍在。本轮复苏周期由机器代人、更新环保及出口等长期需求，而非强政策刺激拉动。需求内在持续性高，政策释放周期拉长，行业高景气确定。基于国内市场国产化及强者恒强趋势，国产龙头的市场份额有望进一步聚焦。  确定性溢价及龙头溢价提升估值水平 行业景气确定性拉长，确定性溢价上行。相对上轮复苏周期而言，本轮周期复苏逻辑改变。虽然同处于宏观经济萧条背景下，但政策释放周期明显拉长，并且行业上行逻辑由机器代人、更新环保及出口等长期内在需求拉动，行业强周期属性进一步弱化，高景气度确定性拉长，带来行业确定性溢价上升。 业绩抗周期性及成长性增强，龙头溢价有望上行。相对海外工程机械龙头，内资龙头具备更强的全球扩张实力与竞争优势。随着国产龙头全球化稳步推进，其海外收入比重长期稳定增长，公司收入对中国宏观经济的依存度将有所下降，业绩释放稳定性增强，PE 估值有望显著提升。国产龙头业绩增长率显著高于海外龙头，盈利质量边际优化空间大，业绩持续增长可期，估值水平有望进一步提升。  核心观点：价量齐升拉动盈利，景气确定提升估值水平 我们认为，供需缺口下价量齐升拉动盈利，确定性溢价及龙头溢价提升估值水平。一方面，随着工程机械行业供需缺口持续扩大，价量齐升的态势有望持续，龙头市占率有望延续稳步提升趋势，带来盈利水平提升。另一方面，确定性溢价及龙头溢价拉动下，龙头估值有望上行。（1）本轮工程机械上行逻辑由机器代人、更新环保及出口等内在需求拉动，稳增长政策释放周期拉长背景下，行业强周期属性进一步弱化，高景气度确定性拉长，带来行业确定性溢价上升；（2）由于业绩成长性+抗周期性增强，我们认为国产龙头估值被显著低估，未来龙头溢价存在进一步上行空间。  投资建议 重点推荐【三一重工】：全系列产品线竞争优势、龙头集中度不断提升；出口不断超预期；行业龙头估值溢价。【恒立液压】国内液压行业龙头，海外拓展+泵阀全面放量，增长可期。【中联重科】起重机、混凝土机龙头，混凝土机刚开始更新周期，塔机销量有望继续超预期。【浙江鼎力】高空作业平台龙头，臂式放量可期。建议关注柳工、中国龙工。  风险提示：全球疫情影响持续；政策力度不及预期；下游开工不及预期。 [Table_PicQuote] 行业走势 [Table_Report] 相关研究 1、《机械设备行业：4 月挖机销量同比+60%旺季来临，Q2 需求有望持续释放》2020-05-12 2、《机械设备：工程机械销量排产持续旺盛，光伏下游需求边际改善明显》2020-05-10 3、《工程机械 2019 年报及2020Q1 总结：业绩持续高增，景气确定性拉长》2020-05-07 [Table_Author] 2020 年 05 月 15 日 证券分析师 陈显帆 执业证号：S0600515090001 021-60199769 chenxf@dwzq.com.cn 证券分析师 周尔双 执业证号：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 研究助理 朱贝贝 zhubb@dwzq.com.cn -11%-6%0%6%11%17%2019-052019-092020-012020-05机械设备沪深300证券研究报告·行业研究·机械设备 机械设备行业 2 / 19 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 表 1：重点公司估值 代码 公司 收盘价（元） 净利润（亿元） PE 投资评级 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E 600031 三一重工 19.31 135 150 164 12 11 10 买入 601100 恒立液压 72.52 16 18.6 20.7 40 34 31 买入 000157 中联重科 6.84 51.6 59.2 66.4 10 9 8 买入 603338 浙江鼎力 92.00 8 10.3 11.7 40 31 27 买入 资料来源：Wind，东吴证券研究所（截至 2020 年 5 月 15 日收盘价，净利润及对应 PE 为东吴预测） oPmPqOyRoPrRrOpMrOtPnM8ObPbRnPmMoMnNiNpPrMkPoPuNaQtRoNuOrRrMuOmRsO 3 / 19 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业专题报告 内容目录 1. 4 月工程机械实现价量齐升，供需缺口扩大 ................................................................................ 5 1.1. 4 月国内工程机械销售实现价量齐升................................................................................... 5 1.2. 供给收紧：零部件供应缺口，交货周期压缩..................................................................... 6 1.3. 需求旺盛：基建催化不断，产品更新高峰，全球化稳步推进......................................... 7 1.3.1. 基建政策信号逐渐明朗，国产龙头迎来机遇........................................................... 7 1.3.2. 环保政策趋严，存量市场加速淘汰与升级............................................................. 11 1.3.3. 全球化稳步推进，海外市场长期乐观.................................