纺织服装行业：谈谈运动鞋服优质龙头的经营哲学

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业专题研究 2020 年 05 月 19 日 纺织服装 谈谈运动鞋服优质龙头的经营哲学 运动鞋服仍处于快速成长阶段，竞争格局持续优化。2019 年国内运动鞋服市场增速达 17%（VS 全球运动鞋服市场 7%的增速），规模达到 459.5亿美元，且未来 5 年仍然能保持 CAGR9%-10%的速度成长。“龙头彼此对话”的竞争格局持续优化：2019 年 CR5 达到 72.8%（2018 年为 69%），国内龙头安踏集团/李宁集团市占率分别达到 16.4%/6.3%。申洲国际前4 大客户分别为耐克、阿迪达斯、优衣库和 PUMA，2019 年四大客户贡献了申洲超过 80%的收入体量。 龙头经营哲学之一：专注优势领域，以客户需求为导向。1）这样的战略意味着资源投入集中，效率更高，同时使得在研发、渠道管理端形成竞争壁垒更强；2）战略在聚焦的基础上跟随市场需求进行调整，才能在竞争中保持优势地位。申洲坚定做高端市场客户，利用研发投入打造高附加值产品，与优衣库共同研发功能性面料，与 NIKE 共同研发针织鞋面等，并根据市场需求切入运动市场（2019 年运动类产品占比超过 70%）安踏/李宁均聚焦于运动鞋服这一优势领域，并跟随市场，并各自演绎出集团化的运营模式。 龙头经营哲学之二：组织架构根据战略需要进行前瞻性调整。合理的管理架构能发挥全新的公司战略，带动管理效率的提升，我们认为龙头公司能够根据战略需要进行管理架构的前瞻性调整。申洲国际对海外生产基地的输出管理使其能够在 4-5 年时间内建立海外工厂并进行一体化的生产。而对于品牌商安踏体育/李宁而言，重要的是建立起了集团作为零售平台的管理架构。安踏在收购 FILA 的时期及 2018 年收购 Amer 后先后进行架构调整。 龙头经营哲学之三：重视员工培养，打造高执行力团队。安踏体育整个管理团队以 CEO 丁总为核心，坚持以生意为导向，每个团队成员都有自己的考核指标，某种程度上来说，我们认为“狼性”文化已经渗透在安踏的团队精神中。申洲国际向来重视人才培养和员工福利，员工的稳定性较行业平均水平较高。公司近几年员工成本占收入比重超过 20%；生产团队稳定，平均每月流动率水平从 2012 年的 6.68%下降至 2019 年 4%左右。 投资建议：我国运动鞋服行业空间广阔，竞争格局稳定（CR5 超过 70%），我们认为当前体育鞋服行业仍处于高景气度的阶段。短期行业面临冲击，我们认为运动鞋服的龙头公司当下流水恢复程度优于行业平均水平，且从优质龙头的经营哲学来看，我们认为过往的积淀帮助优质龙头建立较强的竞争壁垒。维持推荐安踏体育、李宁、申洲国际。 风险提示：新冠疫情影响时间及范围超预期对公司业务造成不利影响；下游客户订单波动影响营业收入；海外业务拓展不及预期。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 鞠兴海 执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com 研究助理 杨莹 邮箱：yangying1@gszq.com 相关研究 1、《化妆品专题二：产品升级能为国产化妆品带来多大上升空间》2020-05-17 2、《纺织服装：化妆品移居线上力克时艰，赛道长期旺盛需求未改变》2020-05-05 3、《纺织服装：2019 运动龙头表现佳，2020“危”、“机”并存》2020-05-03 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 02020 安踏体育 买入 1.98 2.10 2.81 3.30 30.1 28.4 21.2 18.1 02313 申洲国际 买入 3.39 3.57 4.18 4.94 23.3 22.1 18.9 16.0 02331 李宁 买入 0.61 0.62 0.80 0.93 37.9 37.1 28.9 24.9 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 -16%0%16%32%2019-052019-092020-012020-05纺织服装沪深300 2020 年 05 月 19 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 前言 ...................................................................................................................................................................... 3 行业跟踪：景气持续，龙头风采依旧 ....................................................................................................................... 3 优质龙头的经营哲学 .............................................................................................................................................. 5 共同点一：专注优势领域，以客户需求为导向 ................................................................................................... 5 申洲国际：定位高端市场，坚持高研发投入，打造高附加值产品 .................................................................. 5 安踏体育：单聚焦、多品牌、全渠道 .......................................................................................................... 6 李宁：传承独一无二的品牌基因，产品驱动增长 ......................................................................................... 7 共同点二：组织架构根据战略需要进行前瞻性调整 ............................................................................................ 8 申洲国际：输出管理，搭建海外管理团队 ................................................................................................... 8 安踏