A股教育行业年报总结：证券化推进，分化凸显-中泰证券.pdf

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业点评报告 2018 年 05 月 01 日 教育行业 A 股教育行业年报总结：证券化推进，分化凸显 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：范欣悦 执业证书编号：S0740517080004 Email：fanxy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 相关报告 <<枫叶教育 FY18H1 点评：业绩稳定，加速扩张>>2018.04.28 <<民促法实施条例征求意见发布，教育投资需关注哪些要点？>>2018.04.21 << 港 股 通 扩 容 ， 教 育 股 怎 么买？>>2018.04.15 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 科锐国际 20.74 0.41 0.56 0.71 0.88 51 37 29 24 1.5 买入 科斯伍德 7.88 0.02 0.29 0.39 0.46 394 27 20 17 1.0 买入 百洋股份 19.92 0.49 0.73 0.88 0.98 41 27 23 20 1.7 增持 备注：股价使用 2018 年 4 月 27 日收盘价。 [Table_Summary] 投资要点  本报告研究涉及的 7 个细分领域的 17 只个股，为截至 2017 年末已有教育标的并表的个股，所属细分领域按照 2017 年已并表主要教育标的业务划分。  收入同增 23%，净利润同增 77%。2017 年教育行业个股共实现营业收入240.6 亿元、同增 22.8%，实现归母净利润 18.2 亿元、同增 77.1%。教育标的一般净利率高于原有业务，因此归母净利润增速显著高于收入增速。  教育贡献收入比重提高，贡献利润比重下降。2017 年教育相关业务收入 109.7 亿元、同增 66.1%，收入贡献比重 45.6%，同口径上年教育收入贡献比重 33.7%。全年共有 12 个教育标的开始纳入合并报表范围，可见教育行业的证券化程度进一步提升。利润的角度，主要教育标的归母净利润 13.7亿元、同增 49.2%，贡献净利润比重 75.2%，同口径上年教育贡献净利润比重 89.3%，可见教育标的业绩完成质量下降。  业绩承诺完成质量下降。17 只教育个股涉及的 33 个标的中，6 只个股的 9个标的未完成业绩承诺/业绩预期，2016 年仅有 2 只个股的 2 个标的未完成承诺。2 只个股的 2 个标的已在 2016 年结束业绩承诺期，即 2017 年是业绩承诺结束后的第一年，利润均没有增长。  6 家公司产生商誉减值。2017 年 6 家教育公司产生商誉减值、减值金额 1.65 亿元，上年仅有 2 家、但减值金额达到 5.07 亿元。  K12 教培、职业教育收入增速较快。从增速看，K12 教培、职业教育细分领域收入增速迅猛。我们认为主要原因是并表时间和并表范围的影响，K12 教培、职业教育部分标的在 16 年下半年和 17 年开始并表，导致同比增速看起来较高。其他细分领域的并表范围变化较小，因而收入增速在 30%~40%。  国际教育、出国留学服务盈利能力较强。从盈利能力看，国际教育、出国留学服务毛利率较高，K12 教培、教育信息化毛利率较低。我们认为主要原因是 A 股 K12 教培大部分为一对一模式，毛利率较低。除职业教育以外，其他细分领域 2017 年毛利率同比下滑，其中国际教育、教育信息化下滑幅度较大。  建议重点关注：（1）年报和一季报业绩达标，收购标的优质、稳定成长、逻辑清晰的个股，如科斯伍德、百洋股份；（2）虽然业绩低预期，但是有望迎来拐点的个股，如洪涛股份。  风险提示：学生人数、学费提价、校区扩张不达预期；未完成业绩承诺，可能会导致商誉减值。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业点评研究 内容目录 年报概览：业绩完成质量下降 ............................................................................. - 3 - 细分领域详解 ...................................................................................................... - 7 - 幼教：调整与蓄力 ....................................................................................... - 7 - K12 教培：加速扩张 .................................................................................... - 8 - 职业教育：技能培训业绩良好 ..................................................................... - 9 - 投资建议 ............................................................................................................ - 10 - 风险提示 ............................................................................................................ - 11 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业点评研究 年报概览：业绩完成质量下降  收入同增 23%，净利润同增 77%。本报告研究涉及的 7 个细分领域的17 只个股，为截至 2017 年末已有教育标的并表的个股，所属细分领域按照 2017 年已并表主要教育标的业务划分。2017 年教育行业个股共实现营业收入 240.6 亿元、同增 22.8%，实现归母净利润 18.2 亿元、同增77.1%。教育标的一般净利率高于原有业务，因此归母净利润增速显著高于收入增速。 图表 1：细分领域教育个股划分 细分领域 相关标的 幼教 威创股份、秀强股份 K12 教培 新南洋、ST 紫学、勤上股份 国际教育 凯文教育、电光科技 出国留学服务 三垒股份 职业教育 开元股份、百洋股份、洪涛股份、东方时尚、世纪鼎利 STEM 盛通股份 教育信息化 立思辰、全通教育、文化长城 来源：中泰证券研究所  教育贡献收入比重提高，贡献利润比重下降。2017 年教育相关业务收入109.7 亿元、同增 66.1%，收入贡献比重 45.6%，同口径上年教育收入