2026年一季报点评：泽布替尼引领增长，聚焦ASCO实体瘤领域价值增量

证券研究报告·公司点评报告·生物制品 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 百济神州（688235） 2026 年一季报点评：泽布替尼引领增长，聚焦 ASCO 实体瘤领域价值增量 2026 年 05 月 12 日 证券分析师 朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 262.08 一年最低/最高价 213.33/346.00 市净率(倍) 12.23 流通A股市值(百万元) 30,153.68 总市值(百万元) 404,018.28 基础数据 每股净资产(元,LF) 21.43 资产负债率(%,LF) 44.08 总股本(百万股) 1,541.58 流通 A 股(百万股) 115.06 相关研究 《百济神州(688235)：2025 年三季报点评：盈利大幅跃升，泽布替尼引领增长》 2025-11-13 《百济神州(688235)：2025 年中报点评：业绩超预期，上调全年业绩指引》 2025-09-02 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 27,214 38,225 46,280 56,998 65,950 同比（%） 56.19 40.46 21.07 23.16 15.71 归母净利润（百万元） (4,978) 1,461 5,258 9,681 11,376 同比（%） 25.87 129.34 259.98 84.11 17.51 EPS-最新摊薄（元/股） (3.23) 0.95 3.41 6.28 7.38 P/E（现价&最新摊薄） (76.64) 261.20 72.56 39.41 33.54 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 2026Q1 公司实现营业收入 105.44 亿元（同比+31.0%，下同），其中产品收入 14.87 亿美元（+34.2%）。26Q1 毛利率为 89.0%（+3.2pct），主要受益于泽布替尼在产品销售中占比的提高和生产效率的提升。公司 2026Q1 归母净利润为 16.08 亿元，去年同期为-0.95 亿元，同比大幅扭亏为盈，扣非归母净利润为 13.94 亿元（去年同期为-1.96 亿元），经调整净利润为 26.96 亿元（+204.6%），业绩增长确定性进一步增强。 ◼ 血液瘤产品动力强劲：根据公司 2026 年 5 月 6 日的美股 2026Q1 报告，泽布替尼 26Q1 全球销售收入 10.95 亿美元，（同比+38%），其中美国地区营收为 7.61 亿美元（+35%），欧洲地区实现营收 1.82 亿美元（+57%），在 BTK 抑制剂中处于领导地位，已验证在治疗初治及R/R CLL/SLL 成人患者具有持续获益；Sonrotoclax 用于治疗 R/R MCL 的上市申请预计很快将获得 FDA 批准，公司计划于 26H2 启动其用于治疗 2L+多发性骨髓瘤（MM）的 3 期临床试验；BGB-16673公司预计于 26H2 递交其用于治疗 R/R CLL 的加速批准申请，头对头 pirtobrutinib 的 3 期临床试验预计 27 年初完成患者入组。 ◼ 关注 ASCO 会议成果展示：2026 年 ASCO 公司共 24 篇摘要入选，包括 3 项口头报告以及 15 项海报展示，预计 CDK4 抑制剂、B7-H4 ADC以及 GPC3 x 4-1BB 双抗都将迎来数据更新。1）CDK4 抑制剂针对HR+/HER2-BC 一线治疗的 3 期研究已完成首个研究中心启动，将在ASCO 公布联合来曲唑治疗 1L HR+/HER2−BC 数据；2）B7-H4 ADC 首个卵巢癌 3 期研究正积极推进, 将在 ASCO 口头报告实体瘤 1 期数据；3）GPC3 x 4-1BB 双抗正在进行针对肝细胞癌潜在关键性研究的入组，将在 ASCO 口头报告实体瘤 1 期数据；4）Zanidatamab+化疗±替雷利珠单抗一线 HER2 阳性 mGEA 的 HERIZON-GEA-01 研究 PD-L1 亚组分析入选口头报告。 ◼ 盈利预测与投资评级：核心产品泽布替尼放量可观，实体瘤管线推进顺利，我们预计公司未来三年营收持续增长，期待早研管线带来新增量。我们维持 2026-2027 年的归母净利润预测 52.58/96.81 亿元，新增预测2028 年归母净利润 113.76 亿元，对应2026-2028 年 PE 估值为 73/39/34X。公司临床开发效率卓越，全球商业化能力突出，成长确定性较高，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：新药研发及审批进展不及预期，药品销售不及预期，产品竞争格局加剧，政策的不确定性，全球业务相关风险等。 -3%2%7%12%17%22%27%32%37%42%2025/5/122025/9/102026/1/92026/5/10百济神州沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 百济神州三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 43,622 52,259 64,697 78,152 营业总收入 38,225 46,280 56,998 65,950 货币资金及交易性金融资产 32,245 36,057 45,242 55,579 营业成本(含金融类) 4,735 6,688 8,180 9,589 经营性应收款项 6,721 9,051 10,808 12,526 税金及附加 136 139 171 198 存货 4,269 6,502 7,952 9,323 销售费用 10,602 12,496 14,819 17,147 合同资产 0 0 0 0 管理费用 4,351 5,091 5,700 6,595 其他流动资产 387 650 695 724 研发费用 15,508 16,661 17,954 20,445 非流动资产 13,684 12,940 12,183 11,414 财务费用 276 (217) (274) (411) 长期股权投资 157 157 157 157 加:其他收益 219 463 570 660 固定资产及使用权资产 10,606 9,737 8,868 8,000 投资净收益 236 231 285 330 在建工程 893 893 893 893 公允价值变动 (309) 0 0 0 无形资产 1,247 1,367 1,474 1,568 减值损失 (163) 0 0 0 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 5 6 7 长期待摊费用 220 220 220 220 营业利润 2,601 6,187 11,390 13,384