PVA龙头动能升级切换，价值亟待重估

公司深度报告 · 基础化工行业 www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 PVA 龙头动能升级切换，价值亟待重估 研报副标题 2025 年 12 月 30 日 核心观点 ⚫ PVA 全球龙头，“链长面宽”优势凸显：皖维高新作为安徽省国资委下属企业，成立近三十年来持续深耕 PVA 产业。凭借 31 万吨 PVA 产能位居全球首位，并形成“电石—PVA—PVA 纤维、膜用 PVA—PVA 光学薄膜—偏光片、PVA—PVB 树脂—PVB 胶片、生物质酒精—乙烯—醋酸乙烯—VAE/PVA、VAC—VAE—可再分散性胶粉“等五大产业链，在安徽、广西、内蒙建成三个产业基地。 ⚫ 反内卷有望推动 PVA 行业向好发展：PVA 行业目前景气低迷，价格价差处于低位，开工率在 60%上下波动。公司凭借上下游一体化和产能规模优势仍表现强大韧性。我们认为，后续在化工反内卷的政策措施推进下，国内 25 万吨远超 25 年寿命的老 PVA 装置或面临淘汰，供需格局有望显著好转。公司前瞻性逆势布局抢占先机，规划在江苏滨海布局乙烯法 PVA，将进一步巩固行业长期领先地位。 ⚫ 公司是中国大陆第一家 PVA 光学膜规模化生产厂商：PVA 光学膜是液晶显示器和 OLED 显示器中的核心组成部分，长期被日本垄断。公司长期聚焦 PVA光学膜国产化，循序渐进实现 1600mm/3400mm 幅宽、TFT 级偏光片用 PVA光学膜的技术突破，成为中国大陆第一家 PVA 光学膜规模化生产厂商。2025年上半年销量超 400 万平米，客户包括三利谱、京东方等显示行业巨头。在建2000 万平方米即将投产，助力关键显示材料国产化加速。 ⚫ 汽车级 PVB 胶片迎来量产元年：PVB 胶片是夹层安全玻璃最佳粘合材料，具备安全、节能、隔音等优势。由于长期以来国产 PVB 胶片的质量较日美进口产品品质上有差距，只能用于建筑、光伏领域。公司凭借“PVA-PVB 树脂-PVB 胶片”原料一体化优势，持续瞄准具有更高附加值的汽车级 PVB 胶片的技术开发。随着皖维集团汽车玻璃项目投产，公司助力皖维集团打通"PVA 树脂-PVB 树脂-PVB 汽车胶片-汽车安全玻璃"全产业链，开启汽车安全玻璃生产新赛道蓝海征程。 ⚫ 投资建议：预计 2025-2027 年公司营收分别为 84.58、92.33、99.23 亿元；归母净利润分别为 4.74、7.35、9.32 亿元，同比分别变化 28.14%、55.18%、26.82%；EPS 分别为 0.23、0.36、0.45 元，对应 PE 分别为 26.42、17.03、13.43 倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 ⚫ 风险提示：新产品市场推广的风险、原材料变动的风险、新技术装备的风险、项目投资进度不及预期的风险。 主要财务指标预测 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 8,030 8,458 9,233 9,923 收入增长率% -2.82 5.33 9.17 7.46 归母净利润(百万元) 370 474 735 932 利润增长率% 8.20 28.14 55.18 26.82 分红率% 34.16 29.79 31.83 31.93 皖维高新（股票代码：600063） 推荐 首次评级 分析师 王鹏 ：010-80927713 ：wangpeng_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130525090001 市场数据 - 股票代码 600063 A 股收盘价(元) 6.05 上证指数 3,965.28 总股本(万股) 206,911 实际流通 A 股(万股) 206,911 流通 A 股市值(亿元) 125 相对沪深 300 表现图 - 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 -20%0%20%40%60%80%2024/1…2025/1…2025/2…2025/3…2025/4…2025/5…2025/6…2025/7…2025/8…2025/9…2025/1…2025/1…皖维高新沪深300 公司深度报告 · 基础化工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 毛利率% 13.01 15.07 17.50 19.26 摊薄 EPS(元) 0.18 0.23 0.36 0.45 PE 33.86 26.42 17.03 13.43 PB 1.49 1.44 1.35 1.25 PS 1.56 1.48 1.36 1.26 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司深度报告 · 基础化工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 目录 Catalog 一、 PVA 全球龙头，全产业链布局 ............................................................................................................ 4 （一） 扎根安徽、面向世界的 PVA 巨人 ....................................................................................................... 4 （二） 研发持续驱动，公司迭代升级 ............................................................................................................ 6 （三） 反内卷催化，PVA 或迎来新一轮洗牌 .................................................................................................. 8 二、 PVA 光学膜：正从“打破垄断”到“规模替代” .................................................................................. 11 （一） 偏光片核心组件，亟需国产化上量 ................................................................................................... 11 （二） 海外巨头看好发展，我国加快布局 ................................................................................................... 12 （三） 皖维高新作为中国大陆第一厂商，进入“规模替代” ............................