首次覆盖报告：刻技精深，沉积致远：先进工艺演进驱动产品放量

证券研究报告公司研究 / 公司深度2025 年 12 月 08 日电子刻技精深，沉积致远：先进工艺演进驱动产品放量——中微公司（688012.SH）首次覆盖报告报告原因：买入（首次评级）投资要点：投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司 2025–2027 年归母净利润分别为21.81/31.59/42.79亿 元 ， 对 应 同 比 增 长 35.0%/44.8%/35.5% ， 对 应 PE 为78.61x/54.28x/40.07x。当前估值虽高于部分同业，但基于公司 1）刻蚀设备在主流晶圆厂不断验证，应用于先进逻辑节点；2）薄膜沉积产品线在 LPCVD、ALD、金属栅、金属钨等关键工序实现突破，新产品已陆续进入规模化放量阶段，在半导体设备行业中具备稀缺性，我们认为应给予一定估值溢价。行业与公司情况：公司是中国前道核心工艺设备领先厂商，刻蚀产品覆盖 CCP 与 ICP 两大体系，已满足 65nm 至 5nm 及更先进节点需求，并在国内外一线客户实现规模化导入。公司加速布局薄膜沉积与外延装备，同时拓展光学与电子束量测及多类泛半导体微加工设备。行业方面，全球半导体设备市场 2024–2027 年将保持复苏，我们预计市场规模由 2024 年的1,255 亿美元增至 2027 年的 1,505 亿美元，CAGR=11.3%。中国大陆市场在晶圆厂扩产与国产替代推动下，由 2024 年的 491 亿美元增至 2027 年的 662 亿美元。关键假设点：1）多重图案化与 3D 存储结构驱动刻蚀和薄膜沉积设备需求提升。随着逻辑制程从 7nm 向 5nm 及以下推进，以及 3D NAND 层数由 100+ 层向 200+ 层、单 deck向双/三 deck 演进，刻蚀与沉积的单晶圆片工艺步数与设备 SAM 均提升约 1.7–2.0 倍。我们认为公司凭借在高深宽比刻蚀、金属栅与钨填充沉积等关键节点的技术储备与验证进展，有较强能力承接先进制程扩容带来的结构性增量。2）薄膜沉积业务进入规模化阶段，新增订单贡献第二增长曲线。公司 LPCVD、ALD 等新品相继通过客户验证并形成批量出货，2025前三季度该业务收入约 4 亿元，同比增幅超 1300%。同时，硅及 SiGe 外延（EPI）设备已陆续导入头部客户的量产验证环节，外延产品线加速从研发向商业化转变。我们假设沉积设备 2025–2027 年保持放量，公司收入结构逐渐多元化，并成为未来毛利率改善主要来源。有别于市场的认识：市场多将关注点放在国产替代进程上，但我们认为未来三年公司业绩的关键驱动力更可能来自先进逻辑及高层数 3D NAND 在深宽比、均匀性与材料结构上的持续演进，由此带来刻蚀与薄膜沉积环节的结构性 SAM 提升；在这两条工艺主线中，公司产品已进入核心制程验证与批量应用阶段，具备相对更明确的受益基础。股价表现的催化剂：公司薄膜沉积产品线放量；公司先进工艺验证进展加速；中国主流晶圆厂资本开支上修；AI 驱动算力存力投资上行。风险提示：先进工艺验证不及预期风险、下游晶圆厂扩产不达预期风险、竞争加剧及价格压力风险、新产品良率爬坡不及预期风险。市场数据：2025 年 12 月 05 日收盘价（元）273.83一年内最高/最低（元）319.11/164.88市净率8.0股息率（分红/股价）0.11流通 A 股市值（百万元）171,457上证指数/深证成指3,903/13,148注：“股息率”以最近一年已公布分红计算基础数据：2025 年 09 月 30 日每股净资产（元）34.3资产负债率%28.02总股本/流通 A 股（百万）626/626流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与沪深 300 指数对比走势：资料来源：聚源数据相关研究《北方华创 (002371.SZ) 首次覆盖：半导体设备平台型龙头，深度受益于中国半导体自主可控浪潮》2025-12-2证券分析师王凯S0820524120002021-32229888-25522wangkai526@ajzq.com财务数据及盈利预测报告期202320242025E2026E2027E营业总收入（百万元）6,263.519,065.1712,158.3716,202.8620,631.26同比增长率（%）32.15%44.73%34.12%33.27%27.33%归母净利润（百万元）1,785.911,615.682,181.083,158.634,278.77同比增长（%）52.67%-9.53%34.99%44.82%35.46%每股收益（元/股）2.852.583.485.046.83毛利率（%）45.83%41.06%41.83%42.69%42.69%ROE（%）10.02%8.19%9.95%12.59%14.57%市盈率67.9075.4278.6154.2840.07注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2公司深度2025 年 12 月 08 日日目录1. 工艺之微，以“刻”为剑.................................................................... 41.1 中国领先的前道半导体装备供应商，以刻蚀设备为核心................................................... 41.2 以刻蚀与 MOCVD 为核心产品，持续扩展其他品类............................................................. 51.3 财务表现：成长性显著，研发投入持续高增........................................................................ 72. 逻辑与存储景气抬升，中国半导体设备市场增长强劲....................... 92.1 全球半导体市场持续回暖，2027 年有望突破万亿美元规模..............................................92.2 中国大陆半导体设备市场增长保持强劲.............................................................................103. 中国半导体设备市场增量重心在刻蚀和沉积环节.............................113.1 多重图案技术需要更多次刻蚀.............................................................................................113.2 三维架构为先进制程主路径，刻蚀与沉积需求强度抬升.................................................123.3 刻蚀沉积双线向上，公司有望凭技术深度与客户验证优势成为关键受益厂商........