FOF和资产配置月报：脆弱平衡期，逢回调布局

证 券 研 究 报 告金融工程月报—FOF和资产配置月报脆弱平衡期，逢回调布局报告日期：2025年11月21日◼分析师：吕思江◼SAC编号：S1050522030001◼分析师：马晨◼SAC编号：S105052205000101配置观点&产品推荐汇总PAGE 3诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明投资要点投资要点本期建议一览：四季度风险资产高位背景下，关税扰动、AI怀疑、降息预期摇摆带来不确定性，扰动增多脆弱性显现。但考虑26年中国十五五开局+美国中期选举背景下，主要国家同步”财政扩张”货币配合的特征不变， 仍推荐“大类资产哑铃组合”：中美AI竞赛、美元贬值交易、再通胀资源品，若出现明显调整重新布局的良机。【A股】中等仓位。红利和小盘股强势，热门板块需要风险释放为后续上涨奠定基础。主线继续看好走出趋势的红利、新旧能源，科技存震荡优化筹码存在阶段性波段机会。【港股】中等仓位。海外冲击下港股调整幅度变大，但我们看到保险端连续三周逢低申购加仓港股，战略上应继续保持港股长期仓位不动摇。【美股】中等仓位，短期流动性偏紧和关门影响下，AI叙事松动。美股经历了自DS以来最大的“高贝塔动量”回撤，CNN恐慌贪婪指数回落10处于极度恐慌区域。政府开门后TGA抽水导致净流动性的偏弱尾声，关注非农数据和nvda业绩情况，业绩和后续流动性有支撑如有衰退信号buydip。【黄金】中高仓位。金银的史诗级逼空走势后冲顶回落进入盘整，中国央行10月买量下降但维持买入。预计维持震荡区间需要一段时间，去美元背景下中期无忧，配置角度看对冲尾部风险和不确定性的价值一直在。A股风格和策略观点<价值成长>：年底受盈利兑现/季节效应影响，及资金面因素考量，继续超配价值红利风格（40%成长+60%红利），红利占优。<大小盘>：市值风格上十二月日历效应来看大盘占优，小盘无明显利空。<板块行业>：短期主线继续持有动量品种红利（电力、银行、煤炭、钢铁），新旧能源周期（化工、工业金属、锂电），同时关注医药、养殖、半导体的左侧机会。战略层面中长期核心继续配置AI竞赛、贬值逻辑和反内卷三条主线。科技仍是本轮主线若后续流动性和风偏改善不排除该板块存在“提前抢跑”的跨年行情可能性。02大类资产&海外流动性PAGE 5资产月表现资产月表现 – 权益波动放大，科技承压赚钱效应回落，贵金属回调权益波动放大，科技承压赚钱效应回落，贵金属回调5月以来全球股、债、商在内的各类资产估值均修复至相对高位，主要推动因素在于中美财政货币政策 “双宽松”共振支撑复苏预期以及AI科技叙事对风险偏好提振。10月开始中美对抗加剧、降息预期摇摆、AI怀疑论抬头，波动明显放大，强调大类资产整体仍是“高风偏但高脆弱，增加保护”的配置思路。权益：受中美出口管制对抗加剧叠加美国政府关门及AI怀疑论影响，全球高成长热门板块出现震荡下跌，价值跑赢成长。上证综指上涨2.00%，沪深300上涨0.47%，中证500下跌0.08%，中证1000上涨0.26%，创业板指上2.83%，科创50下跌4.81%，综合、电气设备、钢铁、化工等周期方向领涨。港股市场风格分化反转，恒生指数上涨2.55%，恒生科技指数下跌4.32%。美股市场整体先涨后略微回调，道琼斯工业指数上涨1.93%，标普500指数上涨0.95%，纳斯达克指数上涨1.02%。债券：债市缓慢探底回升，2年期国债期货上涨0.08%，10年期国债期货上涨0.29%。汇率：本月汇率市场美元指数震荡上行，美元指数上涨0.63%。商品：贵金属全面回调而石油价格上涨。伦敦金现下跌2.96%，伦敦银现下跌4.77%，Comex铜上涨0.71%，ICE布油上涨4.96%。诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明1015-1115 近一个月表现数据来源：wind，华鑫证券研究PAGE 6关税扰动暂缓，中美博弈持久战斗而不破关税扰动暂缓，中美博弈持久战斗而不破诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明4月2日• 基准关税：对所有国家统一征收10%基础税率;• 对等关税：针对60多个经济体差异化加税，其中对中国加征34%4月9日• 宣布暂停对75国加征“对等关税”90天，期间保留10%基础税率;• 美对华税率升至145%，中国对美关税也升至125%5月12日• 达成中美日内瓦经贸会谈联合声明，5月14日调整后关税同步生效• 美暂停对中国加征34%的“对等关税”90天，期间保留10%基础税率;• 美取消4月8、9日对中国实施的报复性关税，总计91%• 中国对美关税降至10%6月9日• 中美伦敦磋商，就前期通话共识、日内瓦会议共识达成协议框架。但未超市场预期。• 中商务部以批准合规申请的形式，放松对美民营企业稀土管制，出口许可有效期6个月• 美同意放宽对飞机发动机及相关零件、乙烷等的出口限制，放松对中国留学生的限制• 税率维持现状6月13日• 以色列对伊朗发动大规模空袭，打击目标包括伊领导层、核专家和核设施。• 伊朗对特拉维夫、海法等地展开多轮导弹和无人机打击• 特朗普表示对伊战斗计划已制定完毕，将在两周内决定是否攻击伊朗• 美国总统特朗普6/24日称，以色列和伊朗停火协议现已生效，警告各方不要违反协议8月12日• 中美双方发布了《中美斯德哥尔摩经贸会谈联合声明》，双方都承诺向对方加征的24%关税以及反制措施再次暂停90天至11月10日。9月14日• 中美于西班牙马德里进行经贸会谈，就TikTok问题达成基本框架共识。特朗 普 签 署 行 政 令 ， 第 四 次 延 长 对TikTok的禁令执行宽限期，至12月16日• 中美领导人通话10月10日• 10月10日，特朗普声称准备大幅提高对中国产品的关税，Apec上不想会晤。• 紧接着下一周又发出Taco言论，等待月底APEC会面结果。10月初• 中国商务部发布《关于加强稀土等相关物项出口管制的公告》，对氧化镝、氧化铽、钕铁硼磁材等20余种稀土产品实行“出口许可+最终用户证明”双重审批，原则上禁止向美军事最终用户出口• 中国对稀土、超硬材料、锂电池行业出台增量出口管制• 交通运输部10日发布公告，决定于14日起对美船舶收取船舶特别港务费。10月底-11月初• 暂时缓和。吉隆坡经贸磋商+中美元首釜山会晤。• 美方取消10%的“芬太尼关税”；24%对等关税继续暂停一年；双方延长部分关税排除措施。• 美国宣布暂缓“实体清单”出口管制50%股权穿透规则；中方暂停10月9日公布的“六道令”出口管制措施（稀土、锂电池等）一年；同时，暂停对美镓、锗、锑、超硬材料出口禁令一年• 301调查暂停，中方也同步暂停相关反制措施PAGE 7海外流动性海外流动性 – 流动性紧张，流动性紧张，1111月初小型危机月初小型危机诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明数据来源：wind，华鑫证券研究 【SOFR飙升，银行间流动性紧张】SOFR（Secured Overnight Financing Rate，担保隔夜融资利率） 是大型金融机构借入隔夜现金需支付的利率。可以把它看作是市场的“快速贷款利率”，即以国债为抵押，借用现金一晚的成本。当系统中资金充裕时，SOFR 会保持低位且可预测。它通常位于美联储的利