深度报告：铜钴为基，黄金启新元

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 盛屯矿业（600711.SH）深度报告 铜钴为基，黄金启新元 2025 年 11 月 19 日 ➢ 盛屯矿业：铜镍钴多金属布局的优质矿企。公司从 2007 年开始布局有色金属基本领域，2016 年以后开启全球化发展，布局能源金属，深耕刚果金和印尼，逐渐成长为聚焦铜、钴、镍三大品种的国内优质矿企。目前公司布局的大部分产能已经建设完毕，正步入收获和高速成长期。深圳盛屯集团有限公司持股14.80%，为公司最大股东；实控人为姚雄杰，最终持股 12.95%。 ➢ 剥离贸易业务，盈利能力大幅改善。公司经营持续改善，报表各项指标持续优化，盈利能力稳步提升。随着公司海外资产逐渐投产释放，从 2021 年起开始进入业绩释放阶段，但 2022-2023 年业绩受商品价格影响波动较大，2024 年以来公司铜产品成为公司利润核心来源，2025 年公司的业绩有望续创新高。 ➢ “上控资源、下拓材料”战略下的资产版图。铜钴板块：主要为卡隆威铜钴矿山和周边的三个铜钴冶炼厂，矿山铜产能为 5 万吨，冶炼端设计产能未来将达到 18 万吨，目前为公司的利润核心来源。镍冶炼板块：主要为印尼友山镍业，项目产能 3.4 万吨，主要产品为镍铁，上市公司持股 65%。深加工及材料板块：包括科立鑫、贵州新材料、前驱体合资公司等项目，主要产品包括四氧化三钴、硫酸钴等前驱体产品。传统采冶项目：公司在国内有七座矿山和锌冶炼资产。矿山端未来主要增量为华金矿业和大理三鑫，华金矿业 2024 年实现复产，25 年上半年产黄金 110.23kg，未来产量有望增至 1 吨；大理三鑫铜矿尚在建设中，投产后可年产铜 6000 吨左右，公司国内矿山仍有铜金增量。锌冶炼产能 30 万吨，随着加工费筑底回升，盈利预计逐步改善。 ➢ Adumbi 金矿：资源聚焦下的关键落子，前景广阔。公司拟以 13.5 亿元收购加拿大上市公司 Loncor100%，获得其核心资产 Adumbi 的 84.68%股份。Adumbi 位于刚果金东北部，为优质高品位露天金矿，项目总资源量达到 123.6吨，其中控制级 58.6 吨，品位 2.08g/t；推断级 65 吨，品位 2.89g/t。初步经济评估技术报告（PEA）显示 Adumbi 金矿可平均年产 9.4 吨黄金，AISC 成本最低可达到 950 美元/盎司。在项目周边 220 公里，巴里克运营着非洲最大的金矿 Kibali，经济效益突出，且项目建设周期仅为 18 个月。参考周边矿山的成功案例和 PEA 的建设，Adumbi 金矿前景广阔，待后续顺利完成收购后，将成为公司新的成长动力。 ➢ 投资建议：公司利润进入释放阶段，现有资产部分铜产能及国内矿山部分仍有增量，叠加铜价有望继续向上，公司利润将进一步增长。待金矿收购完成后，公司成长性将更为突出。我们预计 2025-2027 年公司分别实现归母净利润23.30、35.71、37.18 亿元，EPS 分别为 0.75、1.16、1.20 元，对应 11 月 19日收盘价 PE 分别为 17X、11X、10X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ➢ 风险提示：商品价格波动风险，项目投产不及预期风险，收购进度不及预期 风险、海外市场经营风险等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 25,730 27,732 30,221 30,751 增长率（%） 5.2 7.8 9.0 1.8 归属母公司股东净利润（百万元） 2,005 2,330 3,571 3,718 增长率（%） 657.6 16.2 53.2 4.1 每股收益（元） 0.65 0.75 1.16 1.20 PE 19 17 11 10 PB 2.5 2.2 1.9 1.6 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 11 月 19 日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 12.45 元 [Table_Author] 分析师 邱祖学 执业证书： S0100521120001 邮箱： qiuzuxue@glms.com.cn 分析师 袁浩 执业证书： S0100525090001 邮箱： yuanhao@glms.com.cn 盛屯矿业(600711.SH)/金属 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 盛屯矿业：铜镍钴多金属布局的优质矿企 ................................................................................................................. 3 2 剥离贸易业务，盈利能力大幅改善 ........................................................................................................................... 6 3 “上控资源、下拓材料”战略下的资产版图 ............................................................................................................. 9 3.1 铜钴板块：采选冶齐发展，公司利润核心板块 ........................................................................................................................... 9 3.2 镍板块：主要为印尼友山镍业项目，目前处于微利 ................................................................................................................. 13 3.3 深加工及材料板块：延伸产业链下游，包括盐类加工和前驱体制造 .................................................................................... 15 3.4 传统采冶项目：铜金仍有增量 ....................................................................................................................................................... 17 4 Adumbi 金矿：资源聚焦下的关键落子，前景广阔 .....................................................