证券行业专题研究：大型券商综述，高景气驱动强增长

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券 大型券商综述：高景气驱动强增长 华泰研究 证券 增持 (维持) 沈娟 研究员 SAC No. S0570514040002 SFC No. BPN843 shenjuan@htsc.com +(86) 755 2395 2763 汪煜 研究员 SAC No. S0570523010003 SFC No. BRZ146 wangyu017005@htsc.com +(86) 21 2897 2228 孙亦欣* 研究员 SAC No. S0570525070004 sunyixin@htsc.com +(86) 755 8249 2388 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 国泰海通 2611 HK 24.63 买入 国泰海通 601211 CH 28.84 买入 中信证券 600030 CH 42.24 买入 东方证券 3958 HK 10.35 买入 广发证券 1776 HK 27.15 买入 广发证券 000776 CH 30.95 买入 中国银河 6881 HK 15.35 买入 中信证券 6030 HK 39.34 买入 中金公司 3908 HK 27.66 买入 国元证券 000728 CH 12.57 增持 兴业证券 601377 CH 8.79 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 11 月 04 日│中国内地 专题研究 9M25 大券商归母净利润合计同比+56% 上市券商/大型券商 9M25 归母净利润同比+62%/+56%。大券商中报关注四点核心变化：1）Q3 总资产扩张延续，金融投资与客户资金双增。2）投资驱动增长，自营杠杆提升。3）经纪随市高增，融出资金显著增长。4）投行低位回暖，资管稳健。往前看，资本市场底层逻辑转变，深化投融资协调发展，同时低利率时代资产配置重塑，增量资金形成正循环。在此背景下，券商经营环境向好，业绩弹性和持续性增强，我们看好板块高性价比的估值修复机会。当前板块 A、H 估值仍处于中低位，标的选择关注：1）港股估值更优、且流通盘更小，如中信 H、国泰海通 H、广发 H、中金 H、银河 H；2）具备估值性价比的 A 股龙头，如中信 A、国泰海通 A、广发 A；3）特色中型券商，如东方 H、兴业、国元。 投资与客户资金共同驱动扩表 Q3 末大券商总资产合计环比+11%，中信、国泰海通总资产突破 2 万亿，华泰总资产突破 1 万亿。从驱动因素看，Q3 权益市场交投活跃度持续提升，增量资金持续入市，同时券商普遍加大投资仓位，客户资金与金融投资共同驱动资产扩张。25Q3 末 10 家大型券商客户资金和金融投资余额环比分别+9%、+7%。其中国泰海通、华泰、广发的总资产增长由金融投资驱动更多，中信客户资金与金融投资均有提升，共同驱动总资产扩张。从杠杆率看，Q3 末环比均有提升，广发、中金提升较快，分别较 Q2 末提升 0.63x、0.59x，其中中金杠杆率达 5.42x，为大券商中最高。 经纪、投资收入高增，自营杠杆提升 市场交投活跃驱动经纪净收入增长，9M25 股票、基金日均成交额同比+110%，大券商经纪净收入同比均实现 50%以上涨幅，合计同比+78%，其中国信同比增长超 100%。投资类收入弹性延续，9M25 大券商投资类收入合计同比+41%，其中国信、申万、广发投资收入同比分别+74%、+58%、+57%，国泰海通 Q3 单季度收入环比+106%，增速领先。头部券商自营权益杠杆普遍提升，反映权益市场景气度提升过程中，头部机构普遍加仓权益。 投行资管修复，利息净收入增长 境内外投行市场回暖，9M25 A 股、港股股权融资金额同比+84%、+251%，大型券商投行净收入同比+32%。资管净收入普遍增长，9M25 大券商合计同比+8%，参股/控股基金公司 AUM 环比显著提升。生息业务方面，融出资金余额稳步增长，国泰海通余额突破 2 千亿元，稳居第一。9M25 大型券商利息收入普遍小幅下滑，推测主要是其他债权投资收益下降、货币资金利息收入下滑，同时两融利率仍呈现下行趋势，导致利息收入不增反降。但低利率环境下利息支出降幅更大，驱动净收入普遍增长。 看好券商业绩成长性和高性价比的估值修复机会 往前看，大财富业务在交投持续活跃的背景下趋势上行，投行市场显著复苏，投资业务 OCI 股息收益和方向性弹性兼具。国际业务以香港为桥头堡，受益于港股市场交易活跃、IPO 发行回暖。25Q3 末主动偏股基金券商股仓位仅 0.62%，仍处历史低位。2018 年来的行情中 A 股大型券商/中小券商 PBLF均值约 1.4x-2.0x/1.5x-2.3x，当前 1.50x/1.71x；H 股中资券商指数 PBLF 0.86x，处于 2016 年以来 69%分位。看好券商业绩成长性和高性价比的价值修复机遇，建议重点关注龙头港股券商、具备估值优势的 A 股龙头及特色中小券商。 风险提示：政策风险，市场波动风险。 (18)(8)21121Nov-24Mar-25Jul-25Nov-25(%)证券沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 证券 正文目录 核心观点 ....................................................................................................................................................................... 4 整体经营：市场景气度提升驱动业绩高增 .................................................................................................................... 5 资产负债：投资与客户资金共同驱动扩表 .................................................................................................................... 9 业务解析：经纪投资高增，业务线全面回暖 ............................................................................................................... 11 财富管理：市场交投活跃驱动经纪增长 .............................................................................................................. 11 投资业务：自营杠杆提升，收入彰显弹性 .....