MLCC稳步放量，SOFC打造新成长曲线

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年11月04日优于大市三环集团（300408.SZ）MLCC 稳步放量，SOFC 打造新成长曲线核心观点公司研究·财报点评电子·元件证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧021-60893306021-60871321hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002证券分析师：叶子证券分析师：张大为0755-81982153021-61761072yezi3@guosen.com.cnzhangdawei1@guosen.com.cnS0980522100003S0980524100002证券分析师：詹浏洋证券分析师：李书颖010-880053070755-81982362zhanliuyang@guosen.com.cnlishuying@guosen.com.cnS0980524060001S0980524090005证券分析师：连欣然010-88005482lianxinran@guosen.com.cnS0980525080004基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价49.77 元总市值/流通市值95384/93060 百万元52 周最高价/最低价55.12/31.30 元近 3 个月日均成交额1631.80 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《三环集团（300408.SZ）-高容料号进入快速成长期，垂直一体化优势突显》 ——2024-12-13前三季度稳健增长，MLCC 景气上行。公司 2025 年前三季度实现营业收入65.08 亿元(YoY +20.96%)，归母净利润 19.59 亿元(YoY +22.16%)，扣非净利润 17.06 亿元(YoY +18.74%)，前三季度整体毛利率为 42.49%(YoY-0.28pct)。对应单三季度实现营业收入 23.60 亿元(YoY +20.79%)，归母净利润 7.21 亿元(YoY +24.86%)，扣非净利润 6.40 亿元(YoY +22.23%)，毛利率为 43.39%(YoY -0.91pct，QoQ +0.65pct)。业绩保持稳健增长，盈利能力维持在较高水平。MLCC 景气度修复，高容产品持续放量。随着 AI 服务器、汽车电子等下游需求增长，海外龙头供应商产能向高端领域倾斜，传统高容料号供应减少，公司有望打开更大的市场空间。公司作为国内 MLCC 龙头，凭借在陶瓷材料、核心工艺及设备方面的垂直一体化优势，成本控制和产品创新能力突出。公司 MLCC 业务已形成覆盖微小型、高容、高可靠、高压、高频系列的全面产品矩阵。报告期内，公司高容 MLCC 产品拓展顺利，在手机、工业、汽车等领域快速突破，持续贡献增长动力。SOFC 业务受益 AI 浪潮，打开全新成长空间。AI 技术发展驱动数据中心算力需求激增，导致北美电力供应紧张，为 SOFC（固体氧化物燃料电池）作为新型现场能源带来巨大发展机遇。公司作为全球 SOFC 龙头 Bloom Energy（BE）的陶瓷隔膜板核心供应商，深度受益于 BE 的快速增长。同时公司在 SOFC 整机系统领域也已布局并实现商业化示范项目落地，形成“核心部件+系统”双轮驱动，为长期增长注入强劲动力。投资建议：上调盈利预测，维持 “优于大市”评级。AI 需求拉动公司传统业务需求，并带动 SOFC 市场扩容，我们预计公司2025-2027 年归母净利润同比增长24.6%/23.1%/19.0%至27.3/33.6/40.0 亿元（25-26 年前值为 26.29/31.03 亿元），当前股价对应 2025-2027 年 PE 分别为 35/28/24 倍。风险提示：下游需求不及预期；公司新产品性能不及预期。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)5,7277,3759,10911,21213,262(+/-%)11.2%28.8%23.5%23.1%18.3%净利润(百万元)15812190273033614002(+/-%)5.1%38.5%24.6%23.1%19.0%每股收益（元）0.821.141.421.752.09EBITMargin20.0%27.4%29.2%30.1%30.6%净资产收益率（ROE）8.7%11.0%12.5%13.8%14.6%市盈率（PE）60.343.534.928.423.8EV/EBITDA56.837.330.224.520.9市净率（PB）5.234.804.353.913.48资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：毛利率、费用率、净利率变化情况图6：费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务预测与估值资产负债表（百万元）202320242025E2026E2027E利润表（百万元）202320242025E2026E2027E现金及现金等价物28423063433462368526营业收入5727737591091121213262应收款项21332542314038654572营业成本34464205508361727277存货净额17542181272533363966营业税金及附加8479115142159其他流动资产45515816603763036562销售费用747996117139流动资产合计1127913602162371974123626管理费用429410500606700固定资产57846327646463896282研发费用546583656799936无形资产及其他452441423405388财务费用(162)(173)(71)(109)(160)其他长期资产43113546354635463546投资收益5717574439长期股权投资00000资产减值及公允价值变动54230(13)2资产总计2182723916266693008033841其他358291349349349短期借款及交易性金融负债745479470565505营业利润17782523313738644602应付款项9811295161919822356营业外净收支5(4)21(0)其他流动负债675820102112491481利润总额17832519313938654602流动负债合计240125943110379