三季度业绩有喜有忧，研发加码与全球扩张驱动长期成长

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 2 Nov 2025 比亚迪 BYD (002594 CH) 三季度业绩有喜有忧，研发加码与全球扩张驱动长期成长 3Q25 Mixed Results; R&D Acceleration and Global Expansion to Drive Long-Term Growth [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb100.79 目标价 Rmb116.16 HTI ESG 4.4-1.9-3.0 E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments) 义利评级 A- 来源: 盟浪. Reproduced by permission; no further distribution 市值 Rmb918.92bn / US$129.64bn 日交易额 (3 个月均值) US$859.24mn 发行股票数目 3,487mn 自由流通股 (%) -19% 1 年股价最高最低值 Rmb405.00-Rmb100.79 注：现价 Rmb100.79 为 2025 年 10 月 31 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -0.1% -0.0% 0.0% 绝对值（美元） -0.1% -0.0% 0.0% 相对 MSCI China 3.8% -10.5% -30.7% [Table_Profit] Rmb mn Dec-24A Dec-25E Dec-26E Dec-27E Revenue 777,102 865,863 955,335 1,084,625 Revenue (+/-) 29% 11% 10% 14% Net profit 40,254 32,249 44,170 52,915 Net profit (+/-) 34% -20% 37% 20% Diluted EPS (Rmb) 4.42 3.54 4.84 5.80 GPM 19.4% 18.0% 18.7% 19.1% ROE 21.7% 12.4% 15.2% 16.1% P/E 23 28 21 17 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 三季度业绩喜忧参半：盈利承压但长期成长动能犹存。比亚迪发布三季报，整体呈现“量增利降”特征。2025 年第三季度实现营业收入 1949.9 亿元，同比下降 3.1%；归母净利润 78.2 亿元，同比下降 32.6%，虽环比改善，但盈利承压。9 月新能源汽车销量 39.63万辆，同比下降 5.5%，为年内首次下滑，其中王朝、海洋系列35.6 万辆，方程豹、腾势、仰望合计约 4.4 万辆，海外销量 7.1 万辆。前三季度公司累计销量 326 万辆，同比增长 18.6%，营收5662.7 亿元，同比增长 13%，净利润 233.3 亿元，同比下降 8%。经营现金流净额 408.5 亿元，同比下降 27.4%；存货余额达 1529.7亿元，较年初增 31.8%，反映产销节奏调整压力。研发投入持续高企，前三季度达 437.5 亿元，同比增长 31.3%，累计已超 2200 亿元。总体来看，短期利润与现金流承压，但公司持续加码研发与全球扩张，为中长期增长奠定基础。 经营指标持续改善，全球扩张加速。比亚迪前三季度全球销量达326 万辆，同比增长 18.6%，完成全年目标约 71%，继续稳居全球新能源车销量冠军。智能化车型渗透率快速提升，“天神之眼”辅助驾驶系统累计装车超 170 万辆，带动品牌形象与产品溢价提升。海外市场成为业绩新引擎，1–9 月海外销量达 70.16 万辆，同比激增 132%，提前完成全年翻倍目标；产品已覆盖 117 个国家和地区。公司强化供应链生态协同，应付账款与票据明显下降，付款周期缩短至 60 天内，行业口碑改善。综合来看，比亚迪在规模、技术、全球化三方面形成正循环，仍具长期成长确定性。 加速布局兆瓦闪充与储能体系，坚持磷酸铁锂确保电池安全。比亚迪在 2025 东京车展期间再次展示其在电动化技术与安全领域的领先布局。品牌公关总经理李云飞表示，公司计划至 2026 年加快兆瓦闪充桩与储能站的建设进度，未来将建设超 4000 座兆瓦闪充站，其中首批约 500 座已随汉 L 与唐 L 上市同步启用。该系统采用全域千伏高压架构（1000V/1000A），充电功率达 1MW，实现“闪充 5 分钟，续航 400 公里”，并搭载自主研发的 1500V 耐压碳化硅功率芯片、专用高功率电池及冷媒直冷技术，大幅提升散热与安全性能。公司同时在电网容量不足地区同步部署储能系统，保障高功率充电稳定运行。李云飞强调，电池安全仍是新能源汽车最核心命题，比亚迪将继续坚持磷酸铁锂路线，确保商用车与乘用车的本质安全，构筑技术壁垒与消费者信任。 盈利预测：我们预计公司 2025 年新车销量约 461 万台，同比+11%。预计公司 2025/26/27 年营收分别为 8659/9553/10846 亿元（下调 6%/13%/新引入），归母净利润约为 322/442/529 亿元， EPS 为 3.54/4.84/5.80 元。我们正式切换至 2026 年估值，参照可比公司估值，综合实力显著优于大多数同行业自主车企，给予一定的估值溢价。给予公司 2026 年 24x PE，对应合理目标价 116.16 元（原目标价 329.05 元，对应拆股后目标价 109.68 元，24 年 25x PE，上调 6%），维持“优于大市”评级。 风险提示：技术研发不及预期，出海不及预期，行业竞争加剧。 [Table_Author] 王沈昱 Oscar Wang, CFA 王凯 Kai Wang, CFA sy.wang@htisec.com k.wang@htisec.com 3065100135170Price ReturnMSCI ChinaOct-24Feb-25Jun-25Volume 2 Nov 2025 2 [Table_header2] 比亚迪 (002594 CH) 维持优于大市 图表 1 可比公司估值表 公司名称 市值（亿人民币） 营业收入（亿人民币） 净利润（亿人民币） PE（倍） PB（倍） 2025E 2026E