贵金属行业专题：金融属性+供弱需强，银价中枢上行

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 金融属性+供弱需强，银价中枢上行 [Table_IndNameRptType] 贵金属 行业专题 [Table_IndRank] 行业评级：增持 报告日期： 2025-10-21 [Table_Chart] 行业指数与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师：许勇其 执业证书号：S0010522080002 邮箱：xuyq@hazq.com 分析师：黄玺 执业证书号：S0010524060001 邮箱：huangxi@hazq.com [Table_Report] 相关报告 1.贵金属系列专题：供给收缩及情绪轮动下铂的配置价值凸显 2025-07-18 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 供应相对集中，且呈现收缩趋势 全球白银矿产量呈现震荡下行趋势，从 2014 年的 2.74 万吨下降至2024 年的 2.52 万吨，其中墨西银矿产量占全球产量的 23%。2019至 2024 年五年间再生银供应量 CAGR 为 3.4%，同期矿端 CAGR为-0.4%，银价增长带动回收量提升。但由于本身基数较低，再生银的增量贡献有限，叠加品位下降等矿端供应扰动，白银供给偏刚性。 ⚫ 供需存在缺口，避险情绪催化投资需求 根据世界白银协会的数据，2024 年全球白银总供应量/需求量分别为31574/36207 吨，供需差-4633 吨，全球白银自 2021 年以来均呈现供不应求的状况，且预计 2025 年仍有 3660 吨供需缺口。供需差主要来自光伏需求的提升，2024 年全球光伏用银量 6147 吨，2014 至2024 年间光伏用银需求量 CAGR 为 15.09%。2025 年以来地缘政治冲突带动避险情绪提升，白银投资需求提升，工业+避险双重需求均有增长。 ⚫ 多重属性加持下银价震荡上行 黄金的金融及避险属性强于白银，但白银具备独特的工业+金融双重属性，因此经济下行周期白银被动抛售叠加需求下行导致金银比扩大；重大事件催化避险属性后金银同涨，但黄金的增速高于白银；制造业需求预期较强时白银价格增速更快。2025 年重启降息，市场预期 10 月/12 月美联储大概率连续降息，量化宽松叠加工业需求回升，白银价格有望维持上涨。 ⚫ 投资建议 金融属性、避险属性叠加供弱需强的商品属性带动银价持续上行，全球贵金属价格处于周期高点。建议关注盛达资源：金山技改、银都整合及东晟巴彦乌拉银多金属矿等项目逐步落地，白银储量及产量增长具备确定性；相关公司兴业银锡：截至 2025 上半年保有银金属资源量 3.06 万吨位列亚洲第一，积极推进银漫二期及宇邦扩建项目建设带动后续产量增长。 ⚫ 风险提示 宏观环境影响贵金属价格：当前国际形势多变，如果地缘政治局势、美国外交、经济等政策发生变动，都可能影响贵金属价格； 白银供给超预期：白银供弱需强支撑价格增长，如果有超预期的供给增加，可能会短期造成供过于求的局面，从而压制银价； -29%-9%10%30%49%69%10/241/254/257/25贵金属沪深300[Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 16 证券研究报告 光伏需求不及预期：白银价格上涨可能压制下游工业需求，如果光伏需求下滑或者寻找替代的技术方案，或将影响白银需求； 项目建设不及预期：如果白银矿企项目建设进度缓慢，将影响相应上市公司的业绩，从而影响板块收益。 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 16 证券研究报告 正文目录 1 白银兼具金融工业属性，供需矛盾突出 ............................................................................................................................ 5 1.1 供应相对集中，且呈收缩趋势 ............................................................................................................................................ 5 1.2 供需存在缺口，避险情绪催化投资需求 ............................................................................................................................ 7 1.3 多重属性加持下银价持续震荡 .......................................................................................................................................... 10 2 相关公司 ............................................................................................................................................................................ 12 2.1 盛达资源：多座矿山待投产，增长路径明确 .................................................................................................................. 12 2.2 兴业银锡：银锡资源丰富，产量稳定增长 ...................................................................................................................... 13 风险提示： ............................................................................................................................................................................ 15 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 16