美国《大而美法案》与特朗普财政政策框架

证券研究报告 宏观专题研究 2025 年 10 月 14 日 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 美国《大而美法案》与特朗普财政政策框架 [Table_Author] 杨见一 分析师 沈夏宜 分析师 Email:yangjianyi@lczq.com Email:shenxiayi@lczq.com 证书:S1320525050001 证书:S1320523020004 核心观点： 美国新财年开启，《大而美法案》成为特朗普财政政策的核心框架。《大而美法案》体现特朗普的财政主张，是以减税为核心，以国防、安全与关税为支撑，以压缩福利为代价的政策组合。该法案永久化了上一任期的TCJA 减税条款，并提高国防和边境执法领域、削减和重构医保、食品补贴、新能源等领域补贴。根据官方机构估算，法案将使未来十年联邦赤字累计增加约 3.4 万亿美元，扩大债务上限 5 万亿美元。在疫情时代宽财政的高债务基础上，《大而美法案》的落地使得美国政府面临更高的赤字压力。尽管赤字扩张释放了财政改革的空间，但在特朗普能否在现实操作中实现真正意义上的财政改革，仍具有不确定性。 《大而美法案》主要分为减税及其他预算调整两大部分，呈现三个特点。一是法案以永久化旧条款为主，新增条款为辅。延续旧条款的成本巨大，个人税和企业税的优惠条款总成本超 4 万亿美元，是法案的重头部分。而新增减税条款部分成本仅 6640 亿美元，包括小费税、加班税、汽车贷款抵免和教育基金账户等。二是新增条款大多只适用到 2028 年，即特朗普任期结束之前，但财政成本却集中在 2027 年以后。换言之，特朗普在任期内通过法案兑现了对选民的承诺，却把赤字压力留给继任者和未来的美国经济来消化。三是其他预算调整形成了财政结构改革趋势，增加国防和司法的自主性开支，削减医保和食品补贴等必要性开支，美国财政或在特朗普政府影响下转向“安全优先”的强硬财政思路。 法案带来的赤字压力或迫使美国政府采取关税常态化、施压货币政策、调整财政支出等方式弥补赤字缺口。美国政府财政收支已经十分紧张。2025年，美国公共债务与 GDP 之比在 96%以上，而《大而美法案》落地后杠杆率将在 2035 年攀升至 118.5%。从收支结构来看，收入端，个人所得税和企业税是政府最大收入来源，却也是法案的最大削减对象。支出端，自主性支出上升，强制性支出削减受限，而高利率环境下利息支出居高不下。为弥补收入缺口，特朗普政府或采取三条政策路径：一是关税政策的常态化，关税收入可覆盖减税成本的 70-80%，是特朗普的必行之策，且特朗普任期结束后取消关税的可能性不高。二是试图干预货币政策，下调利率，压缩利息支出。其最终目的仍是压降利息成本，打开政府举债空间，因此长期仍将对私人借贷形成挤压。三是削减常规财政支出，压缩非国防的医疗、教育、基建等领域支出来控制总支出。 然而，三条政策路径都伴随各自的“副作用”。关税长期落地将推高国内相关报告 9 月高频数据跟踪 2025.10.13 9 月 FOMC 会议：如何理解鲍威尔的“风险管理式”降息 2025.09.19 8 月经济数据点评：放缓趋势进一步延续 2025.09.17 宏观专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 通胀、增加企业长期生产负担，并引发持续的贸易摩擦与外部不确定性。货币政策的宽松虽然能够提振经济，但若与经济实际情况差距较大，或可预测性恶化，则会引发市场担忧美联储独立性，造成波动。常规财政支出削减则更为直接，医疗、教育、研究、基础设施等领域预算相对减少，而国防、司法开支增加，财政结构变化将削弱美国长期增长潜力。 对美国经济而言，法案短期内有望提振经济，长期则好坏参半。到 2027年，《大而美法案》的减税政策将刺激居民消费和企业投资，对美国 GDP拉动作用在 0.2-0.8%。居民端，下调个人所得税和增加个税扣除额度，将直接增加居民可支配收入，带动消费支出增长。企业端，企业所得税的各项优惠政策将提高资本回报，利好国防、制造业、传统能源企业。此外，海外利润回流的优惠政策也将吸引跨国公司更多布局美国本土，进一步推动产业链重构和企业回流，形成对投资和就业的拉动效应。但是，《大而美法案》所隐含的关税政策、政府举债等“附带条件”将在中长期抵消法案的财政刺激作用。若考虑发债和关税，则《大而美法案》在中长期的政策影响将由正转负，10 年对 GDP 影响在-0.3%~0.5%左右。此外，由于法案减税条款更多地惠及高收入人群，法案落地后美国贫富差距实际将进一步拉大，影响社会整体福利水平。 市场视角下，《大而美法案》与特朗普财政改革的影响分化。对美债市场而言，债务上限的提高虽然解除了政府的短期违约风险，但大规模发债计划将造成长期债券供给增加，结合长端风险抬升，共同推高期限溢价，对私人投资形成“挤兑”。对权益市场来说，短期内减税利好有望对风险偏好形成一定的支撑，但应谨慎看待长期财政赤字压力、关税通胀压力以及潜在的政策波动风险。此外，法案后续的拨款法案分歧引发 10 月美国政府关门，虽对当前经济直接冲击有限，却反映了美国财政后续面临的政治博弈和不确定性。展望未来，《大而美法案》正在带领美国财政走向一条更为激进的道路。在政治极化的背景下，美国能否在财政短期扩张与经济长远发展之间取得平衡，将成为特朗普这一任期的重要命题。 风险提示：特朗普政策不确定性，美国经济下行风险。 宏观专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 目录 1. 《大而美法案》与特朗普财政改革................................................................................ 5 1.1 减税法案延期及新增减税政策 ............................................................................. 5 1.2 减税之外的其他预算调整 .................................................................................... 7 1.3 预算规模和债务上限 ............................................................................................ 8 2. 财政影响：主张平衡开支，实际增加赤字 ..................................................................... 9 2.1 美国财政收支结构：赤字问题为何难以解决？ .................................................... 9 2.2 赤字压力的传导：关税、货币与财政政策风险 .................................................. 14 3. 经济影响：刺激美国经济的短效药......................