2025年8月债券市场分析报告

1 2025 年 8 月债券市场 分析报告 分析周期 2025.08.01-2025.08.31 技术研究部（业务风险控制部） 邮箱：research@dagongcredit.com 债券市场分析报告 2 摘要 宏观动态  宏观数据：工业生产放缓，高技术和装备制造业仍快增。7 月社零同比增长3.7%，商品零售同比增长 4.0%，餐饮连续两月同比增速仅 1%左右。投资整体走弱，制造业和基建支撑有限，房地产持续下滑。出口同比增长 7.2%，受“抢出口”驱动，进口同比实现了 4.1%的超预期增长。CPI 同比持平、食品拖累显著，PPI 同比下降 3.6%但环比降幅收窄。金融端信贷需求不足，社融增长主要依靠政府债券拉动。在“十五五”规划开局和四中全会政策部署背景下，政策将聚焦扩大内需、推动现代制造业创新及核心技术攻关，以培育新一轮增长动能。  宏观政策：财政部、国家税务总局发文恢复征收国债、地方债、金融债利息收入增值税，央行将落实落细适度宽松的货币政策。  基准利率：中美关税战再获 90 天延期使市场担忧情绪有所缓解，叠加股债跷跷板效应，10 年期国债收益率震荡上行。  人民币汇率：国内基本面对人民币形成有效支撑、美国内部政策博弈持续使美元承压，人民币汇率相对于美元升值，并于月末创下年内最高值。 债券市场  一级市场：8 月，债券市场共发行 2,543 只债券，发行规模 4.81 万亿元，发行数量、发行规模分别同比减少 0.90%、11.62%。其中，利率债发行规模2.98 万亿元，同比减少 11.97%；信用债发行 2,191 只，发行规模 1.83 万亿元，发行数量、发行规模同比分别增加 1.11%、减少 11.04%，信用债平均发行成本环比上升 4.31BP，同比下行 21.93BP。  二级市场：成交量方面，本月，债券二级市场整体交投活跃度降温，信用债交易显著收缩；信用利差方面，资金面波动加剧，利差窄幅震荡；产业债方面，多数行业利差保持稳定，但下游消费相关行业表现出显著波动；城投债方面，市场整体信用利差呈现小幅调整，区域信用分化格局根深蒂固。 违约与评级调整  违约：8 月共有 1 家企业主体首次违约，1 家企业主体首次展期。  评级上调：8 月，级别上调方面，无企业主体级别被国内评级机构上调，8 家企业主体级别被国际评级机构上调，主要属城投和基础化工企业；展望上调方面，无企业评级展望被国内评级机构上调；2 家企业评级展望被国际评级机构上调。 3  评级下调：8 月，级别下调方面，无企业主体级别被国内评级机构下调， 6家主体级别被国际评级机构下调，主要属房地产和煤炭企业；展望下调方面，无企业评级展望被国内及国际评级机构下调。 债市展望  宏观方面，下半年经济增速预计趋缓，物价整体低位运行。受“反内卷”影响，PPI 降幅可能收窄，生产端通缩压力将减弱。在“十五五”规划开局和二十届四中全会部署背景下，政策层面将着力培育服务消费新增长点，推动以旧换新与扩大内需，并将聚焦现代制造业和战略性产业核心技术攻关，以在经济换挡期积蓄新的增长动能。  利率方面，制造业 PMI 已连续 5 个月处于荣枯线下，叠加美联储高达 97.5%的降息概率，市场宽货币预期升温，9 月国债收益率有较大可能性转向震荡下行。  汇率方面，我国主要经济指标累计增速保持总体平稳使得人民币汇率具备坚实的稳定基础；同时，根据历史经验，美国进入降息周期将会给美元带来贬值压力。综上，预计 9 月美元兑人民币汇率或将在 7.1-7.2 之间震荡，且人民币仍有走强空间。  债券发行方面，地方政府债方面，后续发行重心将聚焦新增专项债，9 月或迎来发行小高峰。信用债方面，后续整体发行规模或呈温和态势，但结构分化加剧。产业债发行当前“下游强、中上游弱”的格局，后续随着经济面修复以及“反内卷”政策的逐步显效，预计中上游行业发债情况将有所回暖。科创债受政策扶持或将维持一定发行强度，但整体节奏将有所放缓。  债券交易方面，信用债市场在经历短暂的整理后，交投活跃度有望回升，而信用利差将维持区间震荡。 4 1. 宏观动态 1.1 宏观数据方面，消费修复乏力，外需暂稳支撑，通胀低位徘徊 表 1 核心宏观经济指标汇总 数据来源：Wind，大公国际整理 注：从浅到深表示同行内部比较从低到高。 8 月综合 PMI 为 50.5%，较上月上升 0.3 个百分点，经济活动扩张步伐有所加快。受主要原材料购进价格指数明显走高，大宗商品价格波动及供应链环节成本传导增强，企业利润空间被压缩影响，制造业企业生产信心仍不足，制造业 PMI 为 49.4%，环比微升 0.1 个百分点，仍处于收缩区间。非制造业商务活动指数为 50.3%，连续保持在扩张区间。 生产：工业增速有所放缓，反内卷效应显现。7 月规模以上工业增加值同比增长 5.7%。高技术制造业和装备制造业继续保持较快增长，分别同比增长 9.3%和 8.4%，成为支撑工业增长的主要力量。受“反内卷”效应影响，上游原材料行业增速减缓。 消费：社零温和增长，餐饮低位徘徊。7 月社零总额同比增长 3.7%，消费保持温和扩张，但增速较上月有所回落。暑期文旅活动带动部分餐饮和文娱消费，商品零售增长 4.0%，主要由日用品与必选消费支撑。餐饮收入仅增长 1.1%，并且已连续两个月徘徊在 1%左右餐饮修复缓慢。 投资：增速小幅走弱，制造业投资仍具支撑。1-7 月固定资产投资同比增长 1.6%，7 月单月环比下降 0.63%，整体动能偏弱。其中，制造业投资增长 6.2%，主要受高端装5 备与消费品制造需求带动以及消费升级推动相关产能扩张。基础设施投资增长 7.29%，在专项债投放及能源、电力、交通等补短板项目集中开工的支撑下，保持较强韧性。相比之下，房地产投资下降 12.0%，销售持续低迷和企业资金链压力使得投资收缩态势难以扭转。 进出口：出口抢跑带动外贸回暖，进口回升。7 月出口同比增长 7.2%，进口同比增长 4.1%，双双高于市场预期，且增速较上月有所加快。出口明显提振主要受中美“关税缓和期”即将到期的推动，企业集中出货以规避未来可能的额外成本，形成短期的“抢出口”效应；同时，对东盟、欧盟等多元市场的拓展在一定程度上对冲了对美出口下滑的影响。进口增速回升反映国内部分生产和投资需求的改善，以及大宗商品价格因素带来的名义增长。 通胀：CPI 持平，PPI 延续通缩压力。CPI 同比 0.0%，PPI 同比下降 3.6%。消费端价格总体平稳，但食品价格下降拖累 CPI 表现，尤其是猪肉、鲜果等农产品价格回落压制整体涨幅；核心 CPI 维持小幅回升，说明非食品消费需求有所改善。生产端依旧承压，PPI 连续下降显示工业品价格持续处于通缩区间，但环比降幅有所收窄，原材料价格回落趋缓。 金融：融资结构失衡与实体信贷需求不足。7 月社会融资规模新增 1.16 万亿元，同比存量增速 9.0%，主要依靠政府债券融资拉动。人民币贷款净减少 4,263 亿元，受企业利润修复有限、投资扩张意愿不足，以及居民消费信心偏弱影响，信