来自港股1H25财报基本面的启示：价值策略会陷入“价值陷阱”吗？-招商证券(香港)

2025 年 9 月 5 日（星期五） 策略报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为 2025 年 9 月 5 日“Will value strategies prevent investors from value traps? —— Insights from 1H25 results”的中文版 1 价值策略会陷入“价值陷阱”吗？——来自港股1H25 财报基本面的启示 ■ 红利公司盈利能力稳定，通过降本增效节约支出改善现金流；必需消费迎来 4 年来最佳业绩表现，净利率创新高。 ■ 有色金属进入景气上行周期，产能利用率高且处扩产早期，供需格局良好支撑后续增长 ■ 三大价值策略均有基本面支撑，"价值陷阱"风险较低 截至 2025 年 9 月 1 日，港股主板 2276 家公司中 2244 家已披露中期业绩，披露率 98.6%。本报告深入分析三大价值策略的中报表现，认为无论是基本面还是未来趋势都支撑这些策略的投资。 红利策略：高股息率公司基本面和分红能力保持稳定。高股息率公司（股息率>4.5%）2025 年上半年收入和净利润分别下降 2.3%和4.7%，降幅有限。盈利能力方面，净利率达 14.7%环比提升，ROE 下滑主要是"去杠杆"背景下资产负债率降低所致，而 ROIC 保持稳定。值得关注的是，这类公司通过降本增效措施节约了经营性和资本性支出，营运资本周转率改善，资本开支占营收比重降至3.3%的历史低位，为分红提供了基础。中期分红率 2.3%，远低于去年同期 19.8%，但这主要受去年"国九条"特殊背景影响。以全年来看，分红政策保持稳定在 43%左右。需要注意的是，去年中期分红提前派发可能导致当前股息率被低估。 必需消费：迎来基本面拐点，预期复苏。必需消费行业经过 4 年调整后迎来业绩拐点。2025 年上半年收入增长 1.1%，为 1H22 后首次转正；净利润增长 13.5%，为 2H21 后首次实现双位数增长。盈利能力显著改善，净利率达 8.4%为 8 年来最高水平，毛利率和经营利润率分别为 33%和 11.6%处于历史高位。从库存周期看，行业正从"被动去库存"向"主动加库存"过渡，存货周转率在 5-6 附近波动但补库并未显著恶化周转率，反映供需格局逐渐好转。然而，企业经营仍偏谨慎，销售费用率稳定在 15-16%，资本开支维持在 6%左右的维护性水平。ROE 和 ROIC 分别为 9.6%和 7.5%，止跌回稳处于 7 年历史中值水平。 有色金属：景气盈利驱动，打开周期上行空间。有色金属行业在美元走弱和"反内卷"政策作用下迎来景气周期。2025 年上半年收入增长 1.2%由负转正，净利润大幅增长 62.8%。盈利能力显著提升，毛利率和净利率分别达 15.7%和 6.1%均为历史高位。需求侧方面，存货周转率同比止跌回升，库存周期从"被动去库"转向"主动补库"，且尚未接近 2021 年景气高点。供给侧方面，非存货固定资产同比增长 10%，非存货固定资产/营收比值 29%仅位于历史中枢，表明产能利用率较高且处于扩产早期，远未到 2017-2018 年产能过剩水平。ROE 和 ROIC 分别攀升至 9.4%和 6.4%，进入上升通道但仍低于 2021 年峰值。 价值策略中报总结：综合中报表现，三大价值策略均有基本面和未来趋势支撑，"价值陷阱"风险较低。红利策略还须结合公司治理和经营战略进行综合分析，选择分红政策稳定的标的；必需消费行业适合进行左侧布局，关注供需格局改善带来的复苏机会；有色金属行业景气度和盈利持续性仍有支撑，可进行右侧布局。建议投资者根据自身风险偏好，在价值策略框架下精选个股。 宁铂 +852 3189 6126 bo.ning@cmschina.com.hk 郭书音 +852 3189 6394 shuyinguo@cmschina.com.hk 相关报告 1. 策略报告 - 港股1H25业绩深度分析之二：成长策略是否有基本面支撑？(2025/9/4) 2. 策略报告 - 港股1H25业绩深度分析之一：新旧经济的极致分化(2025/9/2) 3. 宏观报告 - 美国非农就业数据大幅下修，美联储9月提前降息概率增加 (2025/8/4) 4. 宏观报告 - 中央政治局会议解读：从优化供给到扩大有效需求 (2025/7/31) 5. 宏观报告 - FOMC会议解读：美联储立场偏鹰，12月或迎首次降息 (2025/7/31) 6. 策略报告 - 中国香港稳定币发展的前景和挑战 (2025/7/18) 2025 年 9 月 5 日（星期五） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 目录 价值策略中报总结：三大价值策略的基本面支撑及趋势较为坚实 .................................................................................. 3 一、红利策略：高股息率公司基本面和分红能力仍较稳定，当前计算方式可能存在股息率低估 ................................... 5 1、增长趋势：收入和净利润均略有下降，周期性显著 .......................................................................................... 5 2、盈利能力：基本稳定，ROE 下滑是资产负债率下降所致，而 ROIC 稳定 ........................................................ 6 3、经营性支出：资金占用同比有所下降，有利于分红 .......................................................................................... 6 4、资本性支出：扩产意愿低，节约开支有利于分红 .............................................................................................. 7 5、自由现金流：FCFF 含量同比改善，但由于债务融资下降，FCFE 含量下滑 ................................................... 7 6、中期分红意愿降低，但以全年衡量分红政策较为稳定 ...................................................................................... 8 二、“困境反转”策略：必需消费行业迎来基本面拐点，复苏持续可期 ............................................................................ 9 1、增长趋势：经过 4 年业绩下滑，增速为近 4 年最好 ..............................