资产配置月报：中国资产重估的新阶段-华泰证券

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 固收 中国资产重估的新阶段 华泰研究 张继强 研究员 SAC No. S0570518110002 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 陶冶* 研究员 SAC No. S0570522040001 taoye019714@htsc.com +(86) 21 2897 2228 王建刚* 联系人 SAC No. S0570124070098 wangjiangang@htsc.com +(86) 755 8249 2388 2025 年 9 月 02 日│中国内地 资产配置月报 核心观点 今年 8 月 A 股尤其是算力链领涨全球市场，美联储降息预期等是热点。当前中国资产重估正在进入新阶段，中美“战略相持”+新旧动能转换见成效+物价偏弱叙事好转+资本市场生态优化+资金再配置等逻辑仍坚实。展望后续，A 股估值明显修复，但仍具备相对吸引力，能否转为盈利驱动可能是关键。人民币升值有望带动海外资金回流，居民资金入市尚在初期阶段，中国资产重估仍有空间。短期市场波动增大，动量逻辑需要向赔率逻辑平衡，外部因素、政策信号、放量滞涨是后续观察信号。大类资产层面，A 股趋势未改、波动增大，大盘成长略占优，港股更明显受益于人民币升值，美股震荡，黄金受益于美联储降息和地缘不确定性，中债、美债预计继续平淡表现。 市场主题：中国资产重估的新阶段 中美“战略相持”+新旧动能转换见成效+物价偏弱叙事好转+资本市场生态优化+资金再配置等逻辑仍坚实，中国资产重估的大逻辑仍存。估值角度，A 股已经不再绝对低估，但相对债市或全球仍具有吸引力。不过 7 月以来股市上涨斜率上升，科技股虹吸市场资金，9 月存在长假等因素，市场波动可能放大。后续能否转为盈利驱动可能是决定行情发展的关键。资金方面，本轮存款入市的进程可能还在较早期的阶段，再配置空间仍大。弱美元叠加人民币升值有望带动全球资金流向中国资产，港股弹性或更大。 核心因子：关税滞胀冲击与美联储降息悬念 1）宏观象限：美国经济出现“轻度滞胀”压力；欧元区企稳回升，8 月制造业 PMI 达到荣枯线以上，结束三年来收缩态势；国内基本面维持韧性。2）政策取向：关税不确定性大幅回落，美联储降息预期升温；国内财政政策靠前发力，“AI+”等产业政策密集出台。3）资金流向：美股资金流入放缓，黄金流入规模有所扩大，A 股获资金持续流入，外资关注度提升，债基面临阶段性赎回压力。4）估值：全球主要权益市场估值修复至相对高位，美股偏贵，横向比较看，A 股港股仍有修复空间。5）股债性价比：股市快速上行，股债性价比持续回落但仍处于历史相对高位。6）资产相关性：美国股债相关性仍不稳定，黄金与美债相关性有所回升，国内股债跷跷板效应明显。 资产配置：关注人民币升值等新线索 全球权益资产估值相继修复相对高位，缺少赔率保护后，市场对宏观风险的反应或加大，全球资金面临平衡与再配置需求。建议一方面沿着资金流向寻找估值洼地和补涨机会，另一方面从景气度改善与业绩兑现寻找相对确定性，AI 与反内卷、人民币升值仍是相对明确宏观主线。A 股趋势未改，短期波动加大，主题轮动加快，若股指再次加速冲高后出现放量滞涨，则部分止盈，遇明显调整则是机会。中债短期偏逆风，在防守中把握机会，十年国债1.8%左右尝试配置，交易盘防守中把握波段和超调机会。转债估值偏高，容错能力下降，增强操作的灵活性，重申适度止盈。美债赔率降低，尝试做陡曲线。美股盈利驱动放缓，叠加季节性偏弱，或转为震荡格局。美元震荡偏弱，人民币或进入升值通道。黄金受益于美联储降息及地缘不确定性，有望突破震荡区间后走高。降息周期+财政扩张，实物商品情绪有所回暖。 风险提示：1）美国关税政策对经济的滞后效应；2）海外通胀超预期；3）国内地产和信贷表现。 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 固收研究 正文目录 市场主题：中国资产重估的新阶段 ............................................................................................................................... 5 回顾：美联储降息预期提振市场情绪，国内科技领涨 ........................................................................................... 5 市场主题：中国资产重估的新阶段 ........................................................................................................................ 5 核心因子：关税滞胀冲击与美联储降息悬念 ............................................................................................................... 16 资产配置：关注人民币升值等新线索 ......................................................................................................................... 21 A 股：趋势不改、波动加大叠加主题轮动 ........................................................................................................... 22 债券：在防守中把握机会 .................................................................................................................................... 22 转债：增强操作灵活性 .........................................................................................................................