商贸零售行业9月投资策略暨美护财报总结：业绩分化仍延续，产品驱动显差异

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年09月13日优于大市商贸零售行业 9 月投资策略暨美护财报总结业绩分化仍延续，产品驱动显差异核心观点行业研究·行业月报商贸零售优于大市·维持证券分析师：张峻豪证券分析师：孙乔容若021-60933168021-60375463zhangjh@guosen.com.cnsunqiaorongruo@guosen.com.cnS0980517070001S0980523090004证券分析师：柳旭0755-81981311liuxu1@guosen.com.cnS0980522120001市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《海外 IP 潮玩跟踪系列——乐高-产品组合创新推动需求增长双位数，持续扩张全球产能》 ——2025-08-29《2025 年 7 月社零数据点评-社零同比增长 3.7%，主要可选消费品增长稳健》 ——2025-08-17《商贸零售行业 8 月投资策略-政策引导反内卷与谋增量，短期聚焦中报绩优龙头》 ——2025-08-06《商贸零售行业 2025 年中期投资策略-产品驱动叠加调改创新，新质消费彰显增长韧性》 ——2025-07-16《商贸零售行业 7 月投资策略暨二季报前瞻-积极把握兼具业绩确定性及成长性的新消费标的》 ——2025-07-07美容护理行业细分板块及个股表现分化，行情震荡机构关注度有所提升。受到宏观经济疲软以及行业竞争加剧的影响，美护行业 2025 年整体行业增速表现较为平稳。从社零数据来看，2025 年 1-6 月社零化妆品销售额 2290.8亿元，同比增长 2.9%，低于社零总额 1-6 月的 5%增速。从上市板块整体来看，2025Q2 美护板块整体收入同比增加 5.19%，较 Q1 环比有所放缓，基本面因素下板块行情整体也相对大盘较为平淡，2025 年 1-8 月期间美容护理行业指数上涨 15.92%，跑赢大盘 0.82pct，但板块机构持仓关注度正在逐步提升，行业基金重仓持股配置比达 2.5%，环比提升 0.34pct。特征一：板块间差异明显，个护异军突起，美妆呈现分化，医美继续承压。一方面板块间分化明显，二季度呈现个护（收入 yoy+14.0%）>美妆（收入 yoy+3.13%）>医美（收入 yoy-13.1%），其中个护板块国产替代趋势明显，行业电商渗透率仍相对较低，通过积极的产品创新，打造出了一批适配于当前电商模式的升级品类，实现份额的快速获取。特征二：品牌力及产品力拉开企业差距。我们认为，本轮消费变革是从需求侧引发而非供给侧驱动，因此企业在应对过程中能力差异较为明显。整体来看，企业当前能力重要性排序：品牌>产品>渠道：具备强品牌力以及强产品迭代能力的个股，仍然实现了远好于行业的业绩增长。而仅依赖于渠道扩张和营销投流的企业，在线上流量成本仍高企背景下，业绩波动也较大。特征三：基本面底部标的逐步呈现反转趋势。中报业绩超市场预期的主要集中于困境反转主线标的。一方面，底部标的前期市场关注度相对不高，机构对于业绩的预期也不充分；另一方面，这些企业本身有着较为扎实的品牌和产品基础，此前由于管理层变动，以及自身品牌转型等因素，业绩出现阵痛，但随着管理机制和经营改善，业绩呈现一定筑底反转。投资建议：维持板块“优于大市”评级。近期板块行情波动仍相对较大，但整体关注度正在提升。整体来看，美护板块中报业绩在消费中仍有稀缺性，且作为较早回调的新消费板块，在大盘整体水位走高下，位置已进入合理区间。而下半年基本面趋势来看，预计分化依旧加剧，具备强品牌和产品推新能力的公司，中长期仍有驱动业绩加速或拐点驱动。重点推荐加速成长标的：上美股份、毛戈平、登康口腔等；同时关注业绩有望筑底改善标的：上海家化、水羊股份、贝泰妮、珀莱雅等。风险提示：消费复苏不及预期；行业竞争加剧；企业管理层变化等。重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级（元）（亿元）2025E2026E2025E2026E001328.SZ 登康口腔优于大市39.87691.301.6630.6324.03600315.SH 上海家化优于大市27.361840.640.7542.4636.481318.HK毛戈平优于大市100.604932.363.0139.7131.17资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测，注：巨子生物股价为港元请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录美容护理：行业整体低位成长，个股表现分化 ...................................... 4板块行情及持仓分析：行情表现与机构关注度稳步提升 ...................................... 4行业趋势：分化与改善的共振 ............................................................ 6个护行业：整体增长强劲，龙头公司表现亮眼 ...................................... 7化妆品行业：行业整体好转，分化持续 ............................................ 9医美行业：整体承压分化，新材料为王 ........................................... 10投资建议 ..................................................................... 11请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 限额以上社零化妆品销售总额增速（%） ................................................. 4图2： 2023 年以来美护指数行情走势 ..........................................................4图3： 美容护理及二级子行业营收增速表现（%） ............................................... 6图4： 美容护理及二级子行业归母净利润增速表现（%） ......................................... 6图5： 个护板块的营收增速变化 .............................................................. 7图6： 个护板块的归母净利润增速变化 ........................................................ 7图7： 个护板块毛利率水平变化 .............................................................. 8图8： 个护板块净利率水平变化 ..............................................................