新业务CSM表现较好，上半年侧重OCI股票配置

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明+证券研究报告非银金融 | 保险Ⅱ金融|公司点评报告hyzqdatemark投资评级： 买入（维持）证券分析师陆韵婷SAC：S1350525050002luyunting@huayuanstock.com联系人市场表现：基本数据2025 年 09 月 03 日收盘价（元）57.78一 年 内 最 高 / 最 低（元）62.80/41.82总市值（百万元）1,046,259.55流通市值（百万元）1,046,259.55总股本（百万股）18,107.64资产负债率（%）90.06每股净资产（元/股）51.84资料来源：聚源数据中国平安(601318.SH)——新业务 CSM 表现较好，上半年侧重 OCI 股票配置投资要点：事件：中国平安公布 2025 年中报，营收和归母净利润分别同比+1.0%和-8.8%至 5001亿和 680 亿，归母营运利润 OPAT 同比增长 3.7%至 777 亿元 ，归母净资产较年初增加1.7%至 9440 亿元，寿险 NBV 同比增长 39.8%，财险 COR 改善 2.6pps 至 95.2%，非年化综合投资收益率同比改善 0.3pps 至 3.1%，中期每股分红同比增长 2.2%至 0.95 元，6月末可动用资金 656 亿元，各项指标均符合市场预期；9 月 2 日公司公告将于 9 月 3 日注销 1.03 亿股 A 股，约占注销前总股本的 0.56%，注销完成后将进一步提升每股指标。点评：环比财务指标角度：中国平安 Q2 单季度归母净利润和归母 OPAT 同比增长 8.2%和4.9%，均较 1 季度走好，Q2 末归母净资产较 Q1 末增加 0.45%；分部角度：1.25H1 中国平安的寿险、财险、银行、资管和金融赋能板块的 OPAT 增速分别为 2.5%，1.0%，-3.9%，110%和 179%，分别占比 67.5%，12.9%，18.5%，3.5%和 1.0%，寿险板块依然是核心业务；2.中国平安的财险利润的改善是因为综合成本率实现了 2.6pps 的优化，主要来自于车险和保证保险业务的好转，其中车险的 COR 由 24 上半年的 98.1%下降至 25 上半年的 95.5%，这主要源于 24 年车险报行合一监管的进一步强化以及新准则下手续费的滞后体现，同时平安在 25 上半年实现保证保险的承保盈利，这一趋势和众安在线等同业一致，我们认为这可能和金融市场流动性变好、催收力度加强有关；3.中国平安资管业务的归母净利润增加了 14.3 亿元，主要是财务费用减少 29.4 亿，减值计提较去年同期略增 3.4 亿元至 27.5 亿；4.中国平安的科技业务归母净亏损 26 亿元，主要源于好医生并表产生的 34.14 亿元的一次性损失，后续观察金融一账通或有私有化的会计处理影响；寿险业务情况：1.25 上半年平安寿险的 NBV 增长主要由银保渠道贡献，银保期缴新单增长 149%，新业务价值率 margin 达到 28.6%的高盈利状态，两者共同拉动银保实现 169%的 NBV高增长，我们预计这和平安银保网点的有效扩张、集团和银行的综合合作等有关，预计未来或将保持较快增速；2.25 上半年平安寿险个险渠道的代理人数量和活动率继续下降，其中活动率同比下降6pps 至 49.9%，上半年个险的主要增长动力来自于“金越”分红司庆产品和面向临退休人群的“御享天年”两款产品销售情况较好；3.寿险 NBV 的 CSM 表现较好，同比实现了 6.2%的增长，我们预计主要和预定利率下降以及增额终寿增加有关；6 月末 CSM 余额已经较年初微增，年末有望迎来公共卫2025 年 09 月 04 日请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 7页源引金融活水 润泽中华大地生事件后的首个正增长；投资业务情况：1.从寿险短期投资波动仍为负可以看到上半年寿险投资收益率还没达到年化 4%的总投资收益率假设；财险在承保利润大幅增加 126%的情况下净利润只同比增加 1%，主要由于投资收益下降 30.2%，整体来看，平安上半年总投资收益情况平平；2.从资产配置来看，中国平安 25 上半年对 TPL 账户的债券仓位从年初的 16.9%降至15.2%，二级权益资产（股票+权益基金）比重较年初大幅增加 2.6pps 至 12.6%，其中大幅增持 1611 亿 OCI 股票，当前 OCI 股票占股票比重为 65%，较年初增加了5.2pps；3.中国平安 25 上半年 OCI 权益投资情况相对交易性投资表现更好，使得综合投资收益同比增加 24.5%，非年化综合投资收益率同比增加 0.3pps 至 3.1%。盈利预测与评级：整体来看中国平安 25 年中报符合预期，特别是主业的寿险业务CSM 开始走稳，后续盈利能力或将体现，上半年投资端主要靠 OCI 权益贡献，TPL投资较为普通。我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 1306/1480/1732 亿元，同比增速分别为 3.2%/13.3%/17.0%，25-27 年每股内含价值为 85.1/91.1/97.8元，当前股价对应 PEV 估值为 0.68/0.63/0.59 倍，维持“买入”评级。风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。盈利预测与估值（人民币）202320242025E2026E2027E营业收入（亿元）913810289107221156912654同比增长率（%）-8.43%12.60%4.21%7.90%9.38%归母净利润（亿元）8571266130614801732同比增长率（%）-22.83%47.79%3.17%13.28%17.03%每股收益（元/股）4.706.957.218.179.56市盈率（P/E）12.38.38.07.16.0每股内含价值（元/股）76.3478.1285.1291.1097.82内含价值估值（P/EV）0.760.740.680.630.59资料来源：公司公告，wind，华源证券研究所预测请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 7页源引金融活水 润泽中华大地图表 1：中国平安各分部归母营运利润：百万元归母营运利润2024H125H125H1 增速25H1 占比寿险和健康险51161524352.5%67.5%财险9909100101.0%12.9%银行1499914414-3.9%18.5%资产管理业务12962723110.1%3.5%科技291811178.7%1.0%其他及抵消-2670-2660-0.4%-3.4%集团合并74986777333.7%100.0%资料来源：公司公告，华源证券研究所图表 2：平安产险费用率和赔付率：%图表 3：平安产险主要险种综合成本率：%资料来源：公司公告、华源证券研究所资料来源：公司公告、华源证券研究所图表 4：平安寿险个险渠道的活动率有所下降：万人，%图表 5：平安个险和银代渠道 NBV 和价值率：百万元，%资料来源：公司公告、华源证券研究所资料来源：公司公告、华源证券研究所请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明