2025年中报点评：棉籽业务扭亏为盈，盈利修复势能向上

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 09 月 02 日 证 券研究报告•2025 年中报点评 买入 （ 维持） 当前价： 13.24 元 晨光生物（300138） 农 林牧渔 目标价： 18.00 元（6 个月） 棉籽业务扭亏为盈，盈利修复势能向上 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：杜雨聪 执业证号：S1250524070007 电话：023-63786049 邮箱：dyuc@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.83 流通 A 股(亿股) 3.98 52 周内股价区间(元) 7.0-14.45 总市值(亿元) 63.96 总资产(亿元) 92.99 每股净资产(元) 6.75 相 关研究 [Table_Report] 1. 晨光生物（300138）：棉籽回暖扭亏为盈，植提改善长期向上 (2025-07-11) 2. 晨光生物（300138）：棉籽业务扭亏为盈，经营重回上升通道 (2025-04-10) 3. 晨光生物（300138）：营收恢复增长，棉籽亏损及减值致利润承压 (2024-11-01) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年半年度报告，25H1实现营收 36.6亿元，同比+4.8%；实现归母净利润 2.2 亿元，同比+115.3%。单季度来看，25Q2 实现营收 19.4亿元，同比+10.4%；归母净利润 1.1亿元，同比+72.3%。公司业绩大幅增长，主要系棉籽业务扭亏为盈，植提主业核心产品销量快速增长，盈利能力显著修复。  植提业务量增利升，梯队产品多点开花。公司植提业务上半年实现收入 17.3亿元，同比+9.5%。1、主力产品：受益于下游需求恢复及公司积极开拓市场，辣椒红色素销量达 6367 吨，同比+43%；辣椒精凭借国内原料成本优势，市场份额大幅提高，销量达 1536 吨，同比+81%；叶黄素饲料级销量超 2.1 亿克，食品级销量 3125万克，同比增长 22%。2、梯队产品：香辛料业务中，核心产品花椒提取物销量逆势增长约 23%；甜菊糖苷发挥成本优势，收入超 1.6 亿元；营养药用类产品中，番茄红素拓展饮料、食品新客户，销量增长约 49%，水飞蓟提取物、姜黄提取物等销量均大幅增长。3、潜力产品：保健食品、中药、原料药等新业务持续开拓市场稳步增长。  棉籽业务扭亏为盈，经营环境显著改善。25H1 公司棉籽业务实现营收 17.7 亿元，同比+2.0%；毛利率为 7.0%，同比大幅提升 7.2 个百分点。公司坚持对锁经营模式，强化风险敞口管理，有效规避价格波动风险。受益于豆油、豆粕等大宗商品行情回暖，公司棉籽业务实现扭亏为盈，子公司新疆晨光上半年实现净利润 0.6 亿元，去年同期为-0.6 亿元，带动公司整体业绩显著改善。  研发投入加大，盈利能力修复。1、25H1 公司整体毛利率为 13.9%，同比提升5.6个百分点。分业务看，植提业务受益于原材料成本下降，毛利率同比+3.4pp至 20.2%；棉籽业务受益于行情回暖及严格的对锁经营，毛利率同比+7.2pp 至7.0%。2、期间费用率保持稳定，销售/管理费用率分别为 0.7%/2.4%，分别同比+0.0pp/+0.1pp。公司持续加大研发投入，研发费用达 1.1亿元，同比+134.6%，主要用于甜叶菊综合利用、应用型产品开发等重点项目。3、受毛利率提升及棉籽业务扭亏影响，公司整体盈利能力大幅修复，归母净利率达 5.9%，同比提升3.0 个百分点。  盈利预测与投资建议。预计 2025-2027年归母净利润分别为 3.6、4.8、6.3亿元，EPS 分别为 0.75元、1.00元、1.31元。24 年多产品价格下跌共振使得公司经营阶段性承压，而销量上总体呈现向上势头，剔除短期行情波动影响、中长期市占率提升趋势确定性仍强。展望 25年，上游原材料价格仍处低位，公司定价亦有所下降以谋求份额提升，销量增长有望拉动经营利润增长。故给予公司 2025年 24 倍估值，对应目标价 18.00 元，维持“买入”评级。  风险提示：宏观经济波动风险，市场需求低迷风险，原材料价格波动风险，资产减值损失风险，投资收益波动风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 69.94 73.65 79.10 83.99 增长率 1.79% 5.30% 7.40% 6.19% 归属母公司净利润（亿元） 0.94 3.64 4.84 6.33 增长率 -80.39% 286.58% 33.18% 30.73% 每股收益 EPS（元） 0.19 0.75 1.00 1.31 净资产收益率 ROE 2.47% 10.34% 12.68% 15.03% PE 68 18 13 10 PB 2.03 1.82 1.67 1.52 数据来源：Wind，西南证券 -5%16%37%57%78%99%24/924/1125/125/325/525/725/9晨光生物 沪深300 晨 光生物（300138） 2025 年 中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：考虑到公司行业龙头稳固，公司辣椒红素、辣椒精、叶黄素等主要产品销量有望稳定增长。同时随着番茄红素、甜菊糖等高毛利率产品的销量上升以及新品的不断推出，公司植物提取类产品毛利率将保持稳中有升。预计 25-27年天然色素/香辛料/营养及药用类产品营收增速分别为 5.0%、10.0%、8.0%，毛利率分别为 17.5%、18.5%、20.0%。 假设 2：考虑到油脂蛋白类的大宗农产品价格呈现下跌行情，产品和原材料之间的价差大幅减少，导致新一季的棉籽加工出现亏损，后续随价格企稳有望逐步改善。预计 25-27 年棉籽类产品营收增速分别为 2.8%、2.5%、2.0%，毛利率分别为 3.0%、4.0%、5.0%。 假设 3：考虑到公司保健品 OEM 和中药等产品处于市场开拓期，预计 25-27 年其他产品营收增速分别为 30.0%、25.0%、20.0%，毛利率分别为 20.0%、20.0%、20.0%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 亿 元 2024A 2025E 2026E 2027E 合 计 营业收入 69.9 73.7 79.1 84.0 yoy 1.8% 5.3% 7.4% 6.2% 营业成本 64.4 65.8 69.7 72.8 毛利率 8.0% 10.6% 11.9% 13.3% 天然色素/香辛料/营 养 及 药 用 类 产 品