国信证券(002736)公司首次覆盖报告：零售新龙头，外延谱新篇

非银金融/证券Ⅱ 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 21 国信证券（002736.SZ） 2025 年 08 月 01 日 投资评级：买入（首次） 日期 2025/7/31 当前股价(元) 13.26 一年最高最低(元) 14.38/8.31 总市值(亿元) 1,274.61 流通市值(亿元) 1,211.81 总股本(亿股) 96.12 流通股本(亿股) 91.39 近 3 个月换手率(%) 21.81 股价走势图 数据来源：聚源 零售新龙头，外延谱新篇 ——公司首次覆盖报告 高超（分析师） 卢崑（分析师） gaochao1@kysec.cn 证书编号：S0790520050001 lukun@kysec.cn 证书编号：S0790524040002  零售新龙头，外延谱新篇 国信证券是粤港澳大湾区唯一一家本地国资控股的大型上市券商，实控人深圳国资委实力强劲，区位优势明显。公司 ROE 高于上市券商，内生盈利能力强而非杠杆驱动。公司零售经纪业务优势突出，交易市占率增长，开户市占率领跑行业，充分受益于个人投资者驱动的牛市。自营投资收益率稳健支撑 ROE，OCI 占比提升降低利润波动。公司收购万和证券带来增量，有望受益于海南自贸区跨境资管试点政策。我们预计国信证券 2025-2027 年归母净利润为 102/118/137 亿元，同比+24%/+16%/+16%，ROE 达 8.4%/9.2%/10.0%，对应 PE 为 12.5/10.8/9.3 倍，动态 PE 低于可比公司。公司分红率稳定 40%高于同业，基本面高景气，动态股息率（2025E）有望达到 3.1%，配置价值突出，首次覆盖给予“买入”评级。  零售业务优势突出，充分受益于个人投资驱动的牛市 （1）市占率提升：国信证券自身线上平台获客以及服务能力领先，同时也是与支付宝合作的 5 家券商中的头部券商，线下零售网点布局全国，营销能力强，充分受益于本轮个人投资者驱动的市场行情。2024 年末国信证券期末客户保证金规模 907 亿元，同比+62%，较 2024H1 末增长 48%，入金增幅表现在头部券商中领先，体现公司零售业务能力优势。2024 年公司股基交易市场份额 2.75%，同比增长约 15%，我们预估公司 2024 年开户数市占率领跑行业，为后续交易市占率增长奠定增量客户基础，具有成长性。（2）投顾服务产品体系化成熟，支撑佣金率与业务盈利能力：国信证券拥有较强的线上线下获客与营销能力、交易服务能力、投顾服务品牌力、高净值客户服务能力，公司净佣金率水平万 3 高于可比公司和证券行业万 2，主因投顾等服务增厚。2024 年公司财富管理与机构业务分部的营业利润率 46%，盈利水平优秀。（3）零售经纪业务收入占比高，更受益于当下市场环境。国信证券零售经纪业务与两融净收入占比 35%在头部券商中保持领先水平，个人投资者交易驱动的牛市下，公司收入弹性更大，有望驱动净利润增速和 ROE 水平领跑行业。  自营收益率稳健支撑 ROE，收购万和证券带来增量，受益于海南自贸区政策 （1）公司自营投资收益率表现优于上市券商整体，支撑公司整体 ROE，内生增长能力强。从公司金融资产配置来看，2023 年以来交易性金融资产规模增长有限，OCI 科目占比提升，OCI 配置的债券和股票公允价值变动不影响利润表，有助于降低公司自营投资收益率波动，提升利润表稳健性。（2）公司以发行 A 股股份的方式购买万和证券控制权，对价为 52 亿元，估值 1.01 倍 PB 相对合理。收购后国信证券有望通过业务赋能，提升综合杠杆水平驱动万和证券 ROE 提升，实现协同效应，同时间接实现了对国信证券的资本补充。此外，2025 年 7 月 21日，多部门联合发布《海南自由贸易港跨境资产管理试点业务实施细则》，本次收购注册地在海南的万和证券后，有望率先获得试点机构资格，发挥专业优势。  风险提示：股市波动风险；收购万和证券进度以及整合效果具有不确定性。 财务摘要和估值指标 指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 17,317 20,167 23,667 26,599 30,090 YOY(%) 9.1 16.5 17.4 12.4 13.1 归母净利润(百万元) 6,427 8,217 10,169 11,772 13,702 YOY(%) 5.6 27.8 23.8 15.8 16.4 毛利率(%) 39.5 45.0 50.0 52.1 54.2 净利率(%) 37.1 40.7 43.0 44.3 45.5 ROE(%) 5.9 7.2 8.4 9.2 10.0 EPS(摊薄/元) 0.67 0.85 1.06 1.22 1.43 P/E(倍) 19.8 15.5 12.5 10.8 9.3 P/B(倍) 1.6 1.4 1.3 1.2 1.1 数据来源：聚源、开源证券研究所 -20%0%20%40%60%80%2024-072024-112025-032025-07国信证券沪深300公司研究 公司首次覆盖报告 开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 21 目 录 1、 深圳国资委实控，内生盈利能力强 ........................................................................................................................................ 4 2、 零售业务优势突出，充分受益于个人投资驱动的牛市 ......................................................................................................... 8 3、 自营收益率稳健支撑 ROE，OCI 占比提升降低利润波动 .................................................................................................. 14 4、 收购万和证券带来增量，受益于海南自贸区跨境资管试点政策 ....................................................................................... 15 5、 盈利预测、估值与投资建议 .................................................................................................................................................. 17 6、 风险提示 .................................................................