环保行业跟踪周报：重视价格法修订促ROE-现金流提升，水价市场化+现金流拐点，下一个垃圾焚烧！

证券研究报告·行业跟踪周报·环保 东吴证券研究所 1 / 29 请务必阅读正文之后的免责声明部分 环保行业跟踪周报 重视价格法修订促 ROE&现金流提升，水价市场化+现金流拐点，下一个垃圾焚烧！ 2025 年 08 月 04 日 证券分析师 袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn 证券分析师 陈孜文 执业证书：S0600523070006 chenzw@dwzq.com.cn 行业走势 相关研究 《【东吴环保公用】水固气行业深度——拨云见日，现真金》 2025-07-31 《价格法 27 年来首次修订，水固 C 端收费亟待优化；水价市场化+现金流拐点，下一个垃圾焚烧；关注美埃科技&雅下成长逻辑》 2025-07-28 增持（维持） [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点  重点推荐：海螺创业，瀚蓝环境，绿色动力，永兴股份，光大环境，军信股份，粤海投资，美埃科技，宇通重工，景津装备，新奥能源，昆仑能源，三峰环境，兴蓉环境，洪城环境，中国水务，伟明环保，九丰能源，龙净环保，高能环境，蓝天燃气，新奥股份，赛恩斯，金科环境，英科再生，路德环境。  建议关注：绿色动力环保，大禹节水，联泰环保，旺能环境，北控水务集团，武汉控股，碧水源，重庆水务，凯美特气，仕净科技，浙富控股。  政策跟踪：1） 27 年来价格法首次修订，价格市场化促 ROE&现金流提升。价格市场化：水、固、气、电领域多涉及政府定价，尤其是市场化程度较低的水务、垃圾费的 C端收费需重视！市场化定价可以促进高效促 ROE+保证现金流；机制转变：政府定价从定水平向定机制转变，夯实成本监审的法律基础；政府征集意见手段增加：规定除听证会外新增公开征求意见、问卷调研等方式；成本监审上升为法律规定。2）环保督察强化，以督察利剑守护美丽中国建设。2025 年 8 月 1 日，生态环境部党组书记、部长在《求是》杂志上发表《以督察利剑守护美丽中国建设》的署名文章。文章系统总结了中央生态环保督察制度创立 10 年来的成效，并从统筹“五个关系”的角度，深刻阐明了在新时期如何继续发挥督察利剑作用，释放出环保监管将更趋系统化、常态化和实效化的明确信号。  行业观点：【水务运营】市场化+现金流拐点，下一个垃圾焚烧！1）现金流左侧布局下一个垃圾焚烧：预计兴蓉、首创资本开支 25 年下降，26 年开始大幅下降，自由现金流大增可期！参照垃圾焚烧自由现金流转正前后，分红比例从 21 年低点 18%，22-24 年连续提至 40%，典型公司永兴（24 年分红比例 66%）军信（95%）绿动（71%），板块从23 年末 PE（ttm）均值 11 倍提至当前 PE（ttm）均值 15 倍。24 年水务板块分红比例为34%，剔除已经分红 50%的洪城环境，核心公司兴蓉 24 年分红 28%提升空间大！自由现金流改善带来 PE 估值提升空间可参照垃圾发电 30%以上！2）价格改革不仅是弹性，重塑成长+估值！水的重点在于水价制度对合理投入回报的保障，从而在成熟期获得类似全球范式的持续增长，如美国水业业绩 10 年复增 10%，伴随同样确定的红利增长。“从防御到可持续增长”带来估值提升空间 2～3 倍。重点推荐：【兴蓉环境】当前 PB（LF）1.16 倍，对应 25 年 PE9.8 倍。掌握成都优质水务固废资产，污水提价+产能扩张中。24年资本开支 46 亿元，预计 25 年开始下降，26 年开始显著下降，具分红提升潜力！【粤海投资】PB（LF）1.08 倍，对应 25 年 PE10.6 倍，股息率 6.2%。对港供水真正实现水价市场化，对标市场化美国水业，估值空间 2.5 倍！【洪城环境】高分红兼具稳健增长，承诺 21-26 年分红不低于 50%，对应 25 年 PE 9.6，股息率 5.2%。建议关注：【首创环保】PB（LF）1.14 倍，对应 25 年 PE12.7 倍。24 年资本开支 42 亿元，预计 25-26 年持续下行，27 年显著下降，则自由现金流三年持续改善。【垃圾焚烧】资本开支下降提分红验证，供热&IDC 等提质增效促 ROE 和估值双升！固废重点逻辑在于：一是资本开支下降，自由现金流大幅改善，分红提升！二是，行业成熟期提质增效！1）自由现金流增厚提分红：板块自由现金流于 23 年转正，24 年持续增厚，提分红兑现：【军信股份】24 年现金派息 5.07亿元（同比+37%），每股派息维持 0.9元，分红比例 94.59%（同比+22.78pct），股息率 4.65%；【绿色动力】24 年现金派息 4.18 亿元（同比+100%），分红比例 71.45%（同比+38.23pct），远超分红承诺底线，24 年 A 股股息率 4.21%，港股股息率 6.47%；【瀚蓝环境】24 年派息 6.52 亿元（同比+67%），分红比例 39.20%（同比+11.83pct），股息率 2.91%；【永兴股份】24 年现金派息 5.40 亿元（同比+15%），分红比例 65.81%（同比+2.12pct），股息率 3.93%；【光大环境】24 年派息 14.13 亿港元（同比+5%），分红比例 41.84%（同比+11.33pct），24 年股息率 5.53%。测算分红潜力=（简易自由现金流-财务费用）/归母净利润。24 年板块分红比例 40%、稳态下分红潜力达 97%～120%；预计 26 年标的分红潜力达 50%～150%+。2）降本增效提 ROE：通过降本、供热、IDC合作等方式提质增效，带来 ROE 提升！如绿色动力 25Q1 归母净利润同增 33%，供热量同增 97%，25Q1 加权 ROE 同增 0.51pct 至 2.27%。垃圾焚烧+IDC 为行业拓展新趋势，纯供能模式/供能+机柜租赁/供能+算力租赁模式下，2000 吨/日匹配 20MW 数据中心，盈利增量弹性为 26%/66%/817%，综合 ROE 由 12%提至 16%/15%/18%。（估值日期：2025/8/3）  行业跟踪：1）环卫装备：2025M1-6 新能源渗透率同增 7.24pct 至 15.86%。25M1-6 环卫车销量 38164 辆（同比+3.59 %），其中新能源 6054 辆（同比+90.56%），盈峰环境/宇通重工/福龙马新能源市占率分别为 32%/14%/8%。2）生物柴油：生物柴油均价与上周相比持平，单吨净利回升。2025/7/25-2025/8/1 生柴均价 8250 元/吨(周环比持平)，地沟油均价6411 元/吨(周环比+1.7%)，考虑一个月库存周期测算单吨盈利 186 元/吨（周环比-1125.0%）。3）锂电回收：金属价格各有涨跌&折扣系数持平，盈利下滑。截至 2025/8/1，三元电池粉锂系数周环比持平，锂/钴/镍系数分别为 71.0%/73.8%/73.8%。截至 2025/8/1，碳酸锂 7.13 万（周环比-2.2%），金属钴 27.6 万（周环比+11.3%），金属镍 12.11 万（周环比-3.1%）。