固收深度报告：债券“科技板”见微知著，从跟踪指数成分券结构看科创债ETF成长空间

东吴证券研究所 1 / 19 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收深度报告 20250717 债券“科技板”见微知著：从跟踪指数成分券结构看科创债 ETF 成长空间 2025 年 07 月 17 日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师 徐津晶 执业证书：S0600523110001 xujj@dwzq.com.cn 相关研究 《债券“科技板”他山之石：我国与海外科创债的机构持仓结构及策略有何异同？》 2025-07-01 《债券“科技板”见微知著：科创债新政策下的金融机构发行观察》 2025-06-09 《债券“科技板”见微知著：从案例盘点看何种城投主体正在发行科创债？》 2025-05-20 《债券“科技板”他山之石：从海外经验看我国科创债市场建设（市场现状篇）》 2025-05-14 《债券“科技板”他山之石：从海外经验看我国科创债市场建设（发展历程篇）》 2025-05-13 [Table_Tag] [Table_Summary] 观点 ◼ 首批科创债 ETF 发行落地，赋能科创债市场持续扩容：1）2025 年 6 月18 日，中国证监会主席吴清在 2025 陆家嘴论坛上明确，将进一步强化股债联动服务科技创新的优势，大力发展科创债，加快推出科创债 ETF，当日，首批 10 只科创债 ETF 集中上报，7 月 2 日获批，并定档于 7 月7 日发行。2）已发行的 10 只科创债 ETF 中，6 只产品跟踪中证 AAA科技创新公司债指数，3 只跟踪上证 AAA 科技创新公司债指数，1 只跟踪深证 AAA 科技创新公司债指数。截至 2025 年 7 月 15 日，10 只科创债 ETF 共募集资金 289.88 亿元，占计划募资规模上限约 96.63%。 ◼ 科创债 ETF 跟踪指数成分券结构分析：1）截至 2025 年 7 月 4 日，中证、上证和深证 AAA 科创公司债指数成分券数量分别为 825 只、678只和 146 只，存量规模分别为 10,747.35 亿元、9,306.05 亿元和 1,418.30亿元。2）三只指数底层成分券的剩余期限结构基本一致，各区间分布大致均衡，但整体仍以 5 年以内中短期为主：a）其中中证与上证指数的结构较为雷同，而深证指数成分券中中等期限的科创债占比较其余二者有所扩大，而超长期限的占比则有所缩小，故成分券期限中枢或较中证、上证指数稍有降低。b）该剩余期限分布结构与科创债整体存量市场中以 1-3 年中短久期居多的期限结构有一定不同，或主要系存量科创票据的期限总体偏短所致，因此若仅观察指数底层成分券所包含的公司债品种而言，则可以发现存量科创公司债的 1-3 年和 3-5 年的区间分布相当，且剩余期限在 5 年以上的科创债券种基本仅包含公司债，即该 3大主要的科创债 ETF 跟踪指数的底层成分券期限分布与当前存续的科创公司债期限分布相符。c）结合加权平均久期来看，若剔除永续债，深证 AAA 科创公司债指数底层成分券对应的加权平均久期上升至 3.95年，与中证和上证指数的 4.67 年和 4.78 年之间的差距进一步拉大，或系深证指数的底层成份券中永续科创债占比显著低于中证和上证指数所致，换言之，中证、上证 AAA 科创公司债指数的永续债占比较高可能会一定程度上影响指数成分券的流动性，但同时可能增加条款博弈的投机性和风险回报。3）三只指数底层成分券的发行主体评级均为 AAA级，信用资质较高；主体企业性质均以央国企为主，民营企业等占比极低；主体所属行业主要分布于传统行业，其中在建筑、公用事业、交通运输、煤炭、钢铁等行业的占比较多：发行主体结构与科创债市场整体存量债券结构契合，其中中证和上证 AAA 科创公司债指数的成分券发行主体在企业性质和行业分布方面的结构特征更为近似，深证 AAA 科创公司债指数的成分券虽然总规模较小，但其主体的企业性质和行业分布均呈现相对更为广泛、分散的特征。4）三只指数底层成分券的票面利率均主要集中于 2-2.5%区间，其中深证指数的底层成分券票息中枢相对有所上移：票面利率集中于 2.5%以下的原因一方面系指数所含成分券的主体评级均为 AAA 级，信用资质较优，叠加基准利率处于下行通道，融资成本持续压降，致使新发债券票面利率呈现向低位水平集中的趋势；另一方面系该票面利率区间亦是存量科创公司债中票面占比最高的区间，指数的成分券票息结构与存量整体结构吻合所致。5）中证、上证 AAA 科创公司债指数的底层成分券收益率分布较深证指数更为均衡，且深证指数的底层成分券收益率中枢较其余二者有所下移：或源于其底层成分券中所包含的估值收益率偏低、溢价较多的个券体量明显大于中证、上证指数，但同时 6%以上高收益个券的体量亦稍大于中证、上证指数，表明深证 AAA 科创公司债指数底层成分券的收益率两极分化显著。6）三只指数成分券中市值占比较高的发行人的永续科创债超额利差分布于-2.45 至 23.94BP 之间，非永续科创债超额利差分布于-7.78-32.97BP 之间：一方面表明科创债总体较普信债的收益率稍高，具备一定的超额利差，但利差空间因主体自身资质而异，其中非永续科创债的超额利差分化较大，个别标的存在利差倒挂现象；另一方面，深证 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 2 / 19 AAA 科创公司债指数中前十大发行人的科创债超额利差的压缩空间相对中证、上证指数而言较大，攫取资本利得收益的胜率相对可观。 ◼ 科创债 ETF 发行对科创债市场影响：1）提高科创债配置需求：科创债ETF 具有低费率、高持仓透明度、高效交易机制等优势，随着首批科创债 ETF 的发行落地，未来其规模有望继续保持增长，并相应带来成分券的配置需求，若规模增速较快，则底层成分券或迎来一波行情，价差收益或优于同资质个券，利好科创债 ETF 预计将主要纳入指数中的兼具规模与流动性优势的个券。2）提高科创债的市场流动性：a）存量单只科创债一般面临换手率低、流动性弱的挑战，而在科创债 ETF 推出之后，科创公司债的市场流动性亦有望加强，通过 ETF 的高效交易机制，一方面投资者可以更便捷地参与科创债市场，增强市场活跃度，提升投资者的申赎操作体验，另一方面将有利于压缩科创债流动性溢价，利好科创债品种表现。b）科创债 ETF 的做市商机制和动态调整功能或有助于提高科创债的定价效率，促使债券估值更为合理、波动得以平滑，在为投资者提供更透明的市场参考的同时优化投资者的持仓体感。3）吸引中长期资金进入科创债市场：参考信用债 ETF 主要买盘包含保险、理财、企业年金、公募固收+、FOF 基金等，科创债 ETF 的推出可匹配社保基金、养老金、保险资金等机构投资者的配置需求，意味着或可吸引中长期资金进入科创债市场，从而达到政策端希望引进长期资本、耐心资本的目标，从供需两端协同盘活科技创新领域相关投资。 ◼ 风险提示：数据统计偏差；科创债政策超预期收紧；债市超预期波动。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收深度报告 东吴证券研究所 3 / 19