医药行业2025年二季度前瞻

医药行业2025年二季度前瞻发布日期：2025年6月29日证券研究报告·医药行业动态研究·行业周报本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。贺菊颖hejuying@csc.com.cnSAC编号：S1440517050001SFC编号：ASZ591袁清慧yuanqinghui@csc.com.cnSAC编号：S1440520030001SFC编号：BPW879王在存wangzaicun@csc.com.cnSAC编号：S1440521070003汤然tangran@csc.com.cnSAC编号：S1440524100001刘若飞liuruofei@csc.com.cnSAC编号：S1440519080003SFC编号：BVX723核心观点：制药产业链：1）处方药：预计创新药占比高的公司25Q2业绩环比爬坡。2）CXO：海外需求延续恢复，行业预计维持恢复趋势。3）制药产业链：国内市场需求逐步恢复，产业链国产替代仍是趋势。医疗器械及服务：1）医疗器械：整体业绩承压，部分高值耗材和医疗设备企业有望高增长。2）医疗服务：眼科及口腔医疗服务消费持续复苏。中药、生物制品及医药商业：1）中医药：渠道库存逐步出清，看好下半年增速改善。2）疫苗：业预计同比稳定，部分产品持续放量。3）血制品：预计保持稳健，价格变动及生产节奏影响业绩表。4）医药零售：环比逐步改善，部分企业利润表现有望优于收入。5）医药流通：创新业务加速贡献，经营边际向好。全球视角：外部挑战加剧，中国医药产业竞争力持续提升。从国际比较优势看，中国具备人口与内需优势、制造与供应链优势，同时创新能力快速提升，中国资产出海数量也持续提升。美国在创新与早期研发方面优势明显，同时具有高定价的内需市场。虽然外部挑战加大，但海外市场仍有很大机会，建议同时关注国内份额提升及出海的机会。立足于内：稳住国内根基，拥抱创新与整合。①政策展望：改革进入深水区，高质量增长成为常态。2025年下半年我们重点关注的是药品和耗材集采政策优化、多元化支付及医疗服务价格改革。②制药产业链：集采优化、积极创新转型，关注供应链安全。③器械：看好进口替代和并购整合机会，积极关注AI和脑机接口等新技术方向。④关注中药、药店、流通、医疗服务及疫苗等行业经营触底回升节奏及长期转型升级方向。开拓于外：把握节奏与路径，积极开拓海外市场。①创新药：中国创新闪耀国际舞台，产业趋势持续强化。②制药上游及生命科学：积极开拓海外市场，寻求第二增长曲线。③原料药：关税扰动短期有限，关注行业转型机遇。④器械国际化：坚定看好出海趋势，关注部分创新器械自主销售和BD机会。⑤血制品出海：静丙赋予血制品出海契机，血制品海外注册持续推进。⑥疫苗出海：模式趋于多元，进度有望加速。225年下半年投资展望：继续寻找新增量及行业整合机会。展望2025年下半年，我们继续看好：创新主线：全球流动性有望继续改善，对创新类资产的定价较为有利；国家政策鼓励行业创新；同时建议积极关注前沿技术的发展。创新药及制药企业（双抗及多抗、TCE、核药等）、器械（AI、脑机接口等）。创新药及制药领域的相关公司包括：恒瑞医药、信达生物、康方生物、百济神州、科伦药业、科伦博泰、和黄医药、中国生物制药、海思科、信立泰、恩华药业、泽璟制药；器械领域的相关公司包括联影医疗、万东医疗、金域医学、迪安诊断等；出海主线：中国医药产业逐步具备全球竞争力，长期看医药行业有望走出全球性大公司，但投资人也需对出海带来的挑战有充分预期，这必定是一个长期而曲折的过程。代表性的细分行业是创新药和器械公司，对公司产品及团队国际竞争力的评估是最核心的选股依据。创新药领域包括有重磅品种license-out潜力的公司，器械领域包括迈瑞医疗、联影医疗、华大智造等；疫苗领域包括康泰生物、康希诺及欧林生物等。边际变化主线：（1）政策改善：包括医药流通及医疗设备更新主线，流通领域相关公司包括国药控股、上海医药、华润医药及九州通等；设备更新主线包括迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗等。（2）供求关系改善：CXO行业，前期调整较为充分，全球投融资恢复有望推动全球客户需求逐步回暖，我们看好药明康德、药明生物、凯莱英、泰格医药、九洲药业等具备全球竞争力的CXO龙头；生命科学及生物制药上游包括百普赛斯等。整合主线：建议重点关注器械及中药子行业、部分制药企业、央国企。风险提示：药械招采及控费政策严于预期、行业竞争激烈程度强于预期、创新药及器械审批进度不及预期，外部环境变化难以判断。341制药产业链2025年二季度前瞻3中药、生物制品及医药商业2025年二季度前瞻2医疗器械及服务行业2025年二季度前瞻4风险提示1.1制药产业链2025年二季度前瞻2025Q2Q2制药产业链：1）处方药：预计创新药占比高的公司25Q2业绩环比爬坡，25H1同比增速较为乐观，爬坡效应主要是得益于25年新版医保执行、入院速度加快以及新产品的持续上市。部分仿制药受到第十批集采的影响，25Q2业绩可能会承压，预计进入25H2后会迎来基数消化的情况，全年同比增速形成前低后高的趋势。25Q1的AACR和25Q2的ASCO、ADA、EHA大会等增加了创新药产业趋势认可度，25H2预计WCLC、ESMO、SABCS、ASH等大会有望进一步提升中国创新药的全球认可度。2）CXO：25Q2 海外需求延续恢复趋势，海外订单预计有望持续改善，25年有望逐渐体现在公司业绩上，25Q2 行业预计维持恢复趋势。国内部分细分行业价格战逐渐结束，价格处于底部位置，国内需求有待改善。临床 CRO 以及临床前 CRO Q2表观业绩预计有所承压，下半年有望逐渐改善。CDMO 受益于商业化需求稳定，Q2 业绩预计维持稳定增长趋势。3）制药产业链：国内市场需求逐步恢复，产业链国产替代仍是趋势。制药产业链板块25年呈现复苏迹象，利润降幅显著收窄，毛利率改善，企业通过降本增效和海外布局缓解压力。耗材类公司表现优于装备类企业，行业长期受益于国产替代（政策驱动、性价比优势）和需求回暖。科学试剂行业2025年一季度利润压力边际改善，毛利率趋于稳定。未来行业将通过并购整合加速国产化进程，头部企业有望在政策红利下突破技术壁垒，提升市场份额。6整体业绩稳健上涨，创新准入推动持续爬坡7数据来源：Wind，中信建投恒瑞医药：2025Q2有望保持2位数内生收入增长的良好势头。创新药+改良新药累计27个左右新品种上市。目前有公司共计11个创新药产品及适应症已处于NDA/BLA阶段预计将于2025-2026年内陆续获批，进一步带来增量。此外，对外授权带来的首付款和里程碑收入将会持续增厚公司利润，2025年预计至少有DLL3 ADC相关的7500万美金首付款、LP（a）相关的2亿美金首付款确认等。信达生物：整体看，预计公司2025上半年业绩良好，产品总收入预计超过50亿元，同比增长约35%左右。2025年上半年，公司核心产品PD1单抗医保内适应症持续稳健放量，预计销售良好。同时托莱西单抗（PCS