可选消费行业出口再审视：周期扰动与长期突围并存

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 可选消费 出口再审视：周期扰动与长期突围并存 华泰研究 可选消费 增持 (维持) 家用电器 增持 (维持) 樊俊豪 研究员 SAC No. S0570524050001 SFC No. BDO986 fanjunhao@htsc.com +(852) 3658 6000 王森泉 研究员 SAC No. S0570518120001 SFC No. BPX070 wangsenquan@htsc.com +(86) 755 2398 7489 周衍峰 研究员 SAC No. S0570521100002 zhouyanfeng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 格力电器 000651 CH 56.07 买入 海尔智家 600690 CH 33.75 买入 海尔智家 6690 HK 31.31 买入 海信家电 000921 CH 35.42 增持 海信家电 921 HK 29.98 增持 TCL 电子 1070 HK 10.80 买入 海信视像 600060 CH 29.85 增持 兆驰股份 002429 CH 5.60 买入 石头科技 688169 CH 253.23 买入 莱克电气 603355 CH 41.42 买入 萤石网络 688475 CH 42.61 买入 绿联科技 301606 CH 64.80 买入 资料来源：华泰研究预测 2025 年 6 月 28 日│中国内地 专题研究 地缘扰动下的短期压力显现,出口链正经历从“速度”向“质量”转变 2025 年以来，受中美关税摩擦升级、补库存周期边际回落等多重因素影响，4-5 月中国家电出口承压。无论从出口额、量，还是从工厂端排产看，短期景气度均弱化。尤其是对美出口，受阶段性 145%高关税政策影响尤甚，尽管 5 月中旬关税有所缓和，但仍承受 30%关税+部分产品钢铝部件加征 50%的压力。我们认为，出口波动并非简单的外需阶段性走弱所致，更反映出家电出口链的结构性切换：随着全球去风险化趋势加强，“代工+出货”式模式正逐步被“本地生产+品牌渗透+长期经营”模式所替代，出口数据的波动不再是产业趋势的唯一信号，企业的全球适应性、组织能力与中长期战略能力将成为新阶段的重要考察维度，其中，龙头全球布局对抗风险的能力较强，海外收入表现或明显优于行业海关出口数据。 全球市场结构分化，区域竞争力正随本地化能力重构 短期来看，2025 年家电出口的区域结构出现显著分化。对北美市场的直接出口仍持续承压，美国本地或墨西哥制造更为受益；欧洲市场品类分化，小家电恢复快于大家电；亚洲与南美洲市场则整体保持相对积极的增长势头，成为支撑出口总量的重要区域。长期来看，2018-2024 年关税后美对华家电产品中微波炉、电熨斗、多士炉、电热饮水机及其他、电动剃须刀等小家电依存度逆势提升，反映出即使关税后国内产业链竞争力优势仍较强，而空调、冰箱、电视等大家电则因产地政策与零部件标准化，愈加倚重海外本地化生产。因此我们认为，“区域比较优势”正在被“本地化经营能力”所取代。企业能否真正嵌入当地经济生态（含供应链、本地员工、终端渠道等），将成为其跨周期成长能力的重要决定因子。 龙头企业构建三位一体出海体系，全球配置能力成为估值锚点 面对不确定性提升的全球政策环境，白电、黑电龙头企业已率先开启了从“出口驱动”向“产能布局+品牌深耕+本土运营”的战略调整。海外本土化体系已初具雏形，在泰国、越南、墨西哥等地，白电、黑电龙头企业均已建成较完备的制造体系，辅以本地品牌收购、融入本土销售渠道与服务网络，形成“研发+产能+品牌销售”的出海体系。我们认为，研产销三位一体的战略组合，不仅提高了企业对贸易政策变化的应对能力，也使其具备更加稳定的订单获取与客户服务能力。以中报为观察窗口，若海外收入依然表现积极，将支撑这一轮周期中的中国家电企业出海逻辑，长期估值也更应反映企业全球配置能力而非出口波动本身。 出口逻辑向“产业出海+全球运营”演进，长期看仍坚定看好全球份额提升 当前，A/H 两地龙头家电企业估值普遍不高，在行业中期出海趋势向好的前提下，我们认为对于短期出口放缓的担忧已在股价中部分反映。中报窗口即将开启，我们预计龙头海外收入表现或优于行业海关出口数据，尤其是具备全球产能配置与成本优势的企业，其中报或更具备结构优势。我们建议从“出口量数据”切换至“产业出海+全球运营”逻辑，重点关注产能布局完善、品牌出海领先、渠道能力扎实的龙头企业。传统家电细分龙头出海推荐：格力电器、海尔智家 A+H、海信家电 A+H、TCL 电子、海信视像、兆驰股份、莱克电气；产品 AI 创新+品牌出海推荐：石头科技、萤石网络、绿联科技。 风险提示：出口表现不及预期；原材料及汇率不利波动；本研报中涉及到未上市公司或未覆盖个股内容，均系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。 (9)091827Jul-24Oct-24Feb-25Jun-25(%)可选消费家用电器沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 可选消费 正文目录 出口动能趋缓：数据背后的结构性转变 ........................................................................................................................ 3 家电出口：区域分化明显 ...................................................................................................................................... 4 短期：排产仍显示出口面临挑战 ........................................................................................................................... 5 中长期：美国家电进口关税引发的变局 ................................................................................................................ 6 海外产能：强化本土化 .................................................................................................................................. 8 观察海外需求：核心家电市场亦处调