优必选(9880.HK)国产人形机器人领军者，持续推进商业化进程-招商证券

2025 年 06 月 24 日 增持（首次） 国产人形机器人领军者，持续推进商业化进程 中游制造/机械 当前股价：75.5 港元 本篇报告详细拆解了优必选在人形机器人领域的技术布局、产业化进度，并分析了其他机器人业务的增长趋势和增长原因。优必选是国内人形机器人本体的龙头企业，今年将进入小批量生产和交付阶段，有望率先实现商业化落地，首次覆盖，给予 “增持”投资评级。 ❑ 优必选是国内第一家以人形机器人为主业的上市公司，产品围绕家庭、商用、工业三大应用场景。家庭场景主要是消费级机器人和教育机器人，包括 Alpha 系列智能机器人、可编程教育机器人、宠物智能用品等生活便利化产品等，以易用性与场景融合满足个人及家庭需求。商业和工业场景主要包括人形机器人（如 Walker 系列）、智能搬运机器人、导航机器人、清洁机器人等、辅助行走机器人、陪伴机器人等。 ❑ 营收规模持续增长，费用结构呈现“强技术投入+高市场扩张”模式，因此短期内盈利承压，但亏损有收窄趋势。公司营收规模从 2020 年的 7.40 亿元提升至 2024 年的 12.95 亿元，年均复合增长率达 15.0%，主要驱动力来自消费级机器人和智能物流机器人。盈利能力方面，公司归母净利润从 2020年亏损 7.07 亿元增至 2023 年亏损 12.34 亿元，净利率从-95.5%下滑至-120.8%，主要是研发投入（2020-2024 年均超 35%）及市场拓展费用较高。2024 年公司加强成本控制，亏损收窄至 11.24 亿元。 ❑ 人形机器人技术全方位布局，今年进入小批量阶段。优必选目前共有 6 款人形机器人，其中 Walker S 系列主要用于工业场景，Walker、Walker X、Walker C 主要用于商业及家庭服务场景。汽车、3C 等工业场景对效率要求高，但仍有部分工序依赖人工，人形机器人能够通过训练完成如打螺丝、搬运等任务，应用潜力巨大，因此工业场景（即 Walker S 系列）是公司重点投入和迭代的领域，也是未来几年人形机器人有望率先落地应用的场景。公司的 Walker S 系列在感知系统、控制系统、运动执行系统均有独特技术优势，2024 年在知名汽车工厂开展了人形机器人实训，已经与东风柳汽、吉利汽车、一汽—大众青岛分公司、奥迪一汽、比亚迪、北汽新能源等多家车企以及 3C 企业富士康、物流企业顺丰等多家 3C、物流领域知名企业合作。工业人形机器人已收到车厂 500 台意向订单，今年目标产能约 1000台。 ❑ 消费级机器人、教育机器人、物流机器人贡献主要业绩。2024 年公司消费级机器人、教育机器人、物流机器人收入分别为 4.77 亿、3.63 亿、3.22亿元，是公司目前主要的收入来源。消费级机器人主要面向出口，2025 年公司将在现有猫砂机和割草机器人系列产品基础上，继续迭代高端型号，同时扩大线下渠道布局，提升全球消费级市场的品牌触达率与复购率。公司是教育机器人龙头，未来受益于教育机器人渗透率提升。物流机器人需求大但市场竞争较激烈。 ❑ 给 予 “ 增 持 ” 投 资 评 级 。 我 们 预 计 2025-2027 年 ， 公 司 收 入 为18.91/26.62/36.21亿 元 ， 同 比 增 长45%/41%/36% ， 净 利 润 为-9.64/-7.71/-4.42 亿元，整体亏损是由于研发等各项投入较大，但随着收入规模增加，规模效应增长，亏损有望持续收窄。公司在人形机器人领域技术布局全面，在多个知名客户工厂训练，有望率先实现商业化落地，首次覆盖，给予“增持”投资评级。 基础数据 总股本（百万股） 442 香港股（百万股） 371 总市值（十亿港元） 33.4 香港股市值（十亿港元） 28.0 每股净资产（港元） 4.8 ROE（TTM） -53.2 资产负债率 56.2% 主要股东 周剑 主要股东持股比例 19.3224% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -14 -17 -51 相对表现 -14 -36 -82 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 郭倩倩 S1090525060003 guoqianqian@cmschina.com.cn 董瑞斌 S1090516030002 dongruibin@cmschina.com.cn 朱艺晴 S1090524060001 zhuyiqing@cmschina.com.cn 罗宇珩 S1090525050002 luoyuheng@cmschina.com.cn -100-50050Jun/24Oct/24Feb/25May/25(%)优必选恒生指数优必选（09880.HK） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 ❑ 风险提示：人形机器人产业化进度不及预期、客户验证进度不及预期、成本下降进度不及预期。 财务数据与估值 会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 1056 1305 1891 2662 3621 同比增长 5% 24% 45% 41% 36% 营业利润(百万元) (1221) (1172) (817) (580) (199) 同比增长 37% -4% -30% -29% -66% 归母净利润(百万元) (1234) (1124) (964) (771) (442) 同比增长 27% -9% -14% -20% -43% 每股收益(元) (2.95) (2.60) (2.18) (1.75) (1.00) PE -25.6 -29.0 -34.6 -43.3 -75.5 PB 16.1 15.4 16.5 26.6 41.1 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文目录 一、 全球领先的人工智能与服务机器人企业 .................................................. 5 1、 人形机器人第一股 ................................................................................... 5 2、 营收规模持续扩张，高研发投入导致利润承压 ......................................... 7 二、 人形机器人技术全方位布局，今年进入小批量阶段 ................................ 9 1、 感知系统（传感器） ..............................................................................10 （1） 惯性传感器 ......................................................................................... 11 （2） 视觉传感器 .......................................