全球大类资产配置和A股相对收益策略：维持防御，看多黄金

维持防御，看多黄金——全球大类资产配置和A股相对收益策略证券研究报告策略动态报告分析师：王程畅wangchengchang@csc.com.cnSAC 编号：S1440520010001发布日期：2025年06月03日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师：黄文涛huangwentao@csc.com.cn010-85130608SAC 编号：S1440510120015SFC 编号：BE0134摘要摘要•核心观点：5月，全球股市多数上涨，A股表现较好，商品市场偏弱。预测2025Q2万得全A和万得全A非金融的ROE为6.97%和5.68%（预测2025Q3分别为6.50%和5.20%），分析师预期相比上月下调。美国GDP同比进入下行周期，预测日本GDP同比的高点在2025Q2，预测欧元区GDP同比高点在2025Q2，预测日元相对美元的弱势，预测欧元未来或相对美元强势；预测美元计价的黄金将继续走强。全球多资产配置绝对收益@低风险组合，本月回报0.19%，本年回报0.97%；全球多资产配置绝对收益@中高风险组合，本月回报1.07%，本年回报5.80%。A股，看多有色金属、机械、家电和计算机的相对收益。•全球大类资产表现：近20个交易日，全球股市多数上涨，纳斯达克涨7.02%领涨，标普500涨4.78%，恒生指数涨4.01%，德国DAX涨3.12%。A股方面，万得全A涨2.81%，沪深300涨1.73。商品市场偏弱，伦敦金和有色金属下跌。整体显示股市强于商品市场。•基本面和资产价格展望：当前处于四周期共振下行状态。按照自下而上的分析师预期加总，预测2025Q2万得全A和万得全A非金融的ROE为6.97%和5.68%（预测2025Q3分别为6.50%和5.20%），分析师预期相比上月下调；2025Q1的ROETTM为7.44%和6.35%。美国GDP同进入下行周期，预测日本GDP同比的高点在2025Q2，预测欧元区GDP同比高点在2025Q2，预测日元相对美元的弱势，预测欧元未来或相对美元强势；预测美元计价的黄金继续走强。•全球多资产配置策略组合跟踪：全球多资产配置绝对收益@低风险组合，本月回报0.19%，本年回报0.97%，年化收益率4.75%，Alpha3.03%，最大回撤-2.20% ；全球多资产配置绝对收益@中高风险组合，本月回报1.07%，本年回报5.80%，年化收益率13.31%，Alpha12.00%，最大回撤-8.25%。•A股行业和风格轮动@相对收益：基于财务报表、分析师预期和行业中观数据构建行业景气度指标，有色金属、机械、家电和计算机的景气度比较高。截至2025年05月30号，国防军工和汽车行业的PB分位数高于50%，行业之间估值分化程度有所下降。当前机构关注商贸零售、非银行金融和交通运输行业，轻工制造、汽车、消费者服务和综合行业的关注度从高位下降。最近一周“有色金属”、“钢铁”、“商贸零售”、“综合”和“综合金融”行业的机构关注度在提升。没有行业处于触发拥挤指标阈值的状态，轻工制造、纺织服装和交通运输行业处于持续拥挤状态（流动性、波动率）；近期整体拥挤信号和拥挤行业数量高位下降。综合多维度，2025年06月看多有色金属、机械、家电和计算机的相对收益。2提纲提纲全球大类资产表现与周期定位• 全球大类资产配置策略组合表现• A股行业和风格轮动组合表现• 风险提示3全球大类资产表现与周期定位全球大类资产表现与周期定位• 全球大类资产表现与周期定位全球大类资产表现• 康波视角下的周期定位• 基本面和资产价格展望4全球大类全球大类资产表资产表现图表：全球大类资产近期表现5近20交易日，全球主要股市普遍呈现出上涨趋势。其中，纳斯达克指数以7.02%的涨幅领先，标普500紧随其后，涨幅为4.78%。亚洲市场方面，恒生指数表现突出，录得4.01%的涨幅，尽管其科技股部分微跌0.07%。欧洲市场上，德国DAX指数也取得了3.12%的不错成绩，而法国CAC40则相对平稳，涨幅仅为0.81%。大宗商品领域，伦敦金现和上期有色金属指数分别下跌2.17%和0.69%，显示出市场的波动性。中国股市中，万得全A涨2.81%，沪深300涨1.73%。资料来源：Wind，中信建投全球大类资产表现与周期定位全球大类资产表现与周期定位• 全球大类资产表现与周期定位• 全球大类资产表现康波视角下的周期定位• 基本面和资产价格展望6康波视角康波视角下的周下的周期定位期定位图表：历史上的五轮康波周期7生产力决定生产关系。过去两百年历史进步的主要动力靠科技-生产力突破，周期繁荣阶段一般经历13至20年，衰退阶段经历8至11年，萧条阶段经历7至10年，回升阶段经历10至20年，一个完整的康波周期在40年至60年之间。人工智能或引领下一轮智能化的康波周期。资料来源：荷兰经济学家雅各布·范·杜因，中信建投衰退期1815-1825（10年）萧条期1825-1836（11年）回升期1836-1845（9年）繁荣期1845-1866（21年）衰退期1866-1873（7年）萧条期1873-1883（10年）回升期1883-1892（9年）繁荣期1892-1913（21年）萧条期1929-1937（8年）回升期1937-1948（11年）繁荣期1948-1966（18年）萧条期1973-1982（9年）回升期1982-1991（9年）繁荣期1991-2008（17年）萧条期2020-？回升期？衰退期1966-1973（7年）衰退期1920-1929（9年）衰退期2008-2020（12年）纺织和蒸汽机技术（63年）钢铁和铁路（47年）电气和重化工业（56年）信息技术？汽车和电子计算机（43年）注：1802-1815为拿破仑战争注：1913-1920为一战1931-1945为二战ChatGPTAGI繁荣期1782-1802（20年）康波视角康波视角下的周下的周期定位期定位图表：中国人口（百万人）8我国劳动年龄人口（15-59岁，含不满60周岁）人数的高点在2013年，为1,010.41百万人，预测劳动年龄人口先上行到2026年，然后再持续下降到2050年；就业人员的高点在2014年，为763.49百万人；核心劳动力（25-55岁）人数的高点在2017年，699.53百万人，预测核心劳动力人数持续下降到2050年。人口因素对股市的负面影响从2015年开始变得比较显著，且作用逐渐增强。资料来源：wind，中信建投2013, 1,010.41 2017, 699.53 2014, 763.49 0.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.00194919511953195519571959196119631965196719691971197319751977197919811983198519871989199119931995199719992001200320052007200920112013