传媒行业：短剧，国内持续高增长，海外是增量

短剧：国内持续高增长，海外是增量证券研究报告行业动态报告分析师：杨艾莉yangaili@csc.com.cn 010-85156448 SAC 编号：S1440519060002SFC 编号：BQI330发布日期：2025年5月22日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师：杨晓玮yangxiaowei@csc.com.cnSAC 编号：S1440523110001分析师：蔡佳成caijiacheng@csc.com.cnSAC 编号：S14405240800081核心观点短剧行业从23年开始迎来爆发式增长，24年国内市场规模504亿元，同比增长35%，规模首次超越电影票房，成为国内最主流的影视内容形式（Dataeye数据）。23年至今，国内短剧行业自身也发生了三大变化： 变化一：商业模式从付费订阅转向广告，制作方从寻求体量和规模，转向寻求爆款效应 广告收入占比从24年1月的11%攀升至10月的50%，已成为短剧行业的主要收入来源。原因是大量新进入者主打免费短剧模式，包括红果短剧、抖快的端原生短剧，以及拼多多、美团等其他互联网平台。25年3月红果短剧月活1.73亿，同比增长220%，已接近长视频平台的规模（Questmobile）。 免费模式下，制作方与平台类似于抖音KOL与抖音的关系。制作方向平台提供内容，平台算法主导内容的分发。此前付费模式下，制方高频重复“创作—投流—再创作新内容”的过程；免费模式下，制作方追求短剧质量，优质内容获得更多流量倾斜。 变化二：传统影视制作公司涌入，AI降本增效空间大。 明星和传统影视公司积极涌入短剧行业，主要受长剧行业下滑、短剧分账快、用户关注度高等因素的驱使。其中华策影视、柠萌影视等制作公司主要负责最为擅长的内容制作环节；芒果超媒既有“大芒计划”厂牌聚焦短剧制作，也与红果短剧达成合作，将优质短剧内容导入芒果TV，丰富平台内容体系。 AI短剧擅长制作科幻题材的内容，已有部分作品落地。据我们测算，AI降本幅度超70%。2核心观点 变化三：出海持续高景气。 23年底仅Reelshort等少数产品出海，目前收入前50的海外短剧应用，有41个由中国企业开发，占比超80%。 重点产品：Reelshort自制剧产能增加，1-4月累计净流水同比增长超150%；昆仑万维DramaWave上线仅七个月，月活突破千万，ARR突破1.2亿美元，东南亚和南美用户放量增长；掌阅科技iDrama海外买量提升，4月美国下载量增速环比增长近300%。 相关公司： IP公司：中文在线、掌阅科技、上海电影 传统影视制作公司：芒果超媒、华策影视、博纳影业、柠萌影视 其他参与短剧赛道的公司：昆仑万维、完美世界3目录第二章变化二：传统影视制作公司涌入，AI降本增效空间大第一章变化一：短剧商业模式变化，背后是产业链价值的转移第三章变化三：出海持续高景气41.1 广告逐步占据主流，成为短剧重要变现模式资料来源：中国网络视听协会，Dataeye，中信建投图表：24年国内短剧市场规模超过电影票房，预计25年规模超650亿元，同比增速36%9 37 102 374 504 686 892 1070 291%176%268%35%36%30%20%0%100%200%300%400%020040060080010001200202020212022202320242025E2026E2027E市场规模（亿元）YoY 根据Dataeye数据，24年国内市场规模504亿元，同比增长35%，规模首次超越电影票房；预计25年规模超650亿元，同比增速36%。图表：国内短剧分发平台多样化，产生免费和付费短剧两大商业模式2023年2025年平台：主要是微信/抖音小程序商业化：付费为主小程序短剧平台：微信/抖音小程序商业化：付费为主独立短剧App平台：独立短剧App商业化：免费为主，通过广告获取收益红果短剧喜番短剧河马剧场端原生短剧平台：通过抖音/快手中的账号发布商业化：免费为主，通过广告获取收益51.2 广告逐步占据主流，成为短剧重要变现模式 国内短剧逐渐从付费短剧（IAP，应用内付费订阅）向免费短剧（IAA，应用内广告）的转变。23年底短剧爆火之初，用户付费为主要变现方式。后续与免费短剧相匹配的广告收入占比从24年1月的11%攀升至10月的50%，成为推动市场增长的主要动力。 免费模式下，主要通过信息流、开屏广告等方式获取广告收益。用户可以通过观看广告的方式赚取相应奖励，例如每日观看时长、累计会员积分等虚拟货币，来交易和解锁更多剧集。图表：24年1-12月微短剧市场用户付费与广告收入占比资料来源：中国网络视听协会，Dataeye，中信建投图表：广告成为国内微短剧市场规模增长的主要驱动力3745046861002503500%20%40%60%80%100%120%140%160%0100200300400500600700800202320242025合计规模（亿元）广告收入规模（亿元）合计同比广告收入同比61.3 免费 VS 付费 产业链侧重各有不同 付费和免费短剧的背后，是制作方和平台在产业链价值转移： 付费短剧：制作方与平台类似App开发者与应用商店的关系。制作方全权负责短剧的制作和投流，平台仅仅作为短剧的投流和播出渠道。制作方追求数量，通过“创作—投流”的高频重复获取收益。 免费短剧：制作方与平台类似抖音KOL与抖音的关系。制作方向平台提供内容，平台主导投流和流量的分配。制作方追求质量，需要让短剧被算法大量分发。图表：不同短剧商业模式对比资料来源：短剧自习室，中信建投短剧创作短剧投流短剧触达用户短剧制作方同时负责制作+投流，直接触达C端用户依靠制作方投流短剧制作方负责制作平台控制投流和流量分配短剧制作方负责制作主要依靠平台的算法分发平台对优质短剧流量倾斜制作方也可以自主投流免费短剧付费短剧免费短剧端原生短剧依靠平台的算法分发制作方更强平台更强话语权小程序短剧71.3 免费模式下，制作方策略变化 过去在小程序付费短剧的模式下，制作方在短剧制作完成后通常会进行试投，投放效果好则加大投放规模；效果不好则转向下一部短剧投放。通过不断重复“短剧制作—短剧投流”过程，来获得收益。 在免费短剧的模式下，平台算法主导短剧的分发和曝光，制作方为了使算法向自身的作品倾斜：1）同等产出数量下，提升爆款率；2）同等爆款率下，提升产出数量。图表：不同短剧商业模式下，制作方的策略对比注：短剧热力值根据短剧在统计时间内抖音爆量素材、关联素材数、关联计划数等指标计算得出，反映其在媒体投放市场消耗的火热程度，通常与短剧收益正相关资料来源：短剧自习室，中信建投付费短剧免费短剧策略制作方产业话语权负责短剧制作和投放，直接触达C端用户依靠短剧制作，分发环节由平台的算法主导不同重复“短剧制作—短剧投流”的过程，通过投流效果好的短剧，弥补其他短剧的亏损追求自己的短剧被平台算法大规模分发，即爆款短剧的数量 同等产出数量下，提