军工行业24年年报及25年一季报业绩综述：业绩阶段性承压，行业景气复苏已至

军工行业24年年报及25年一季报业绩综述：业绩阶段性承压，行业景气复苏已至2025年5月2日1买入（维持评级）行业专题研究报告证券研究报告军工组分析师：杨 晨 执业编号： S1130522060001分析师：任旭欢 执业编号： S1130524070004核心观点2⚫24年军工行业整体业绩承压：实现营收4657亿元（同比-3.5%），归母净利润217亿元（同比-43.5%），利润端较收入端更为承压，主要由于订单延期下发以及军品价格调整所致。分下游看：24年航空板块营收3015亿（+1.5%），归母203.1亿（-12.8%），相对稳健；舰船营收295亿（+13.3%），归母8.3亿（+142.6%）业绩两眼；军工电子领域营收-15.4%，归母-93.5%压力较大，系受降价影响、竞争加剧所致；24年末军工电子合同负债较24Q3末+13.4%，反映出军工电子率先感知下游需求复苏和行业景气反转。⚫25Q1行业景气反转已至：板块整体营收843亿（-7.3%），归母49亿（-32.5%）实现筑底，部分军工电子企业业绩高增：臻镭科技+496%，芯动联科+2869%，火炬电子+43.6%，智明达+175%，高德红外+897%；导弹链合同负债较24Q4末+24.5%，预付款项+12.4%；航空主机厂合同负债266亿，较年初+11.4%；兵器链合同负债较年初+6.7%，远火、电磁频谱战领域合同负债+63.8%、+10.8%，多赛道呈现景气反转，新订单签订奠定增长新动能。⚫我们认为：2025年是“十四五”收官之年，亦是“十五五”擘画之年，武器列装、型号迭代推动行业景气度反转；2024年行业受中期调整、人事变动、税收政策等影响景气处于周期底部，展望2025，新型号、新装备是军工行业投资主线，建议关注五大结构性机会，一是军工电子领域，处于产业链上游，有望率先受益于军工行业景气反转；二是消耗类弹药，包括导弹、远程火箭炮和航空炸弹等关键装备；三是平台型装备，尤其是新型飞机及其所涉及的航空航发产业链。四是军贸领域，打开需求天花板，重视装备出口带来的投资机遇。五是军工检测，受益于全产业链景气反转。⚫风险提示：批产订单下放不及预期，产能释放进度不及预期来源：iFinD，国金证券研究所 目录01军工行业整体：业绩整体承压，行业景气复苏已至02分下游领域：24航空、舰船业绩稳健增长，25Q1兵器景气反转03分产业链环节：下游航空主机稳健增长，中上游业绩分化04主要细分赛道表现05关联交易与经营计划306风险提示07投资建议与相关标的01军工行业整体：业绩整体承压，行业景气复苏已至4订单延迟叠加军品价格调整，板块业绩筑底52024同比24Q4同比环比25Q1同比环比营收（亿）4,657 -3.5%1,598 9.7%66.9%843 -7.3%-47.2%归母净利润（亿）217 -43.5%-9 -111.9%-116.4%49 -32.5% -636.4%毛利率21.8% -2.5pct 17.4% -4.2pct-6.9pct23.8% -0.7pct 6.4pct净利率4.7%-3.3pct -0.6% -5.8pct-6.4pct5.8% -2.2pct 6.4pct期间费用率15.1%0.5pct14.7% -1.8pct-2.5pct16.9% 1.6pct2.2pct表1：军工行业2024年及24Q4、25Q1基本面表现图1：军工行业各年营收及利润图2：军工行业各年利润率及期间费用率图3：军工行业各年一季度营收及利润 图4：军工行业各年一季度利润率及期间费用率⚫ 24年军工行业实现营收4657亿元（同比-3.5%），归母净利润217亿元（同比-43.5%），利润端较收入端更为承压，主要由于订单延期下发以及军品价格调整所致。24年军工行业毛利率21.8%（同比-2.5pct），净利率4.7%（同比-3.3pct），期间费用率15.1%（同比+0.5pct）。军品存在降价压力，毛利率小幅下降；费用支出存在刚性，管理费用率有所提升。行业相关公司加强研发投入，研发费用率7.1%，同比+0.2pct，新型号新产品稳步推进。⚫ 25Q1收入843亿元（同比-7.3%），归母净利润49亿元（同比-32.5%），订单延迟行业收入下滑，降价压力压制净利润。25Q1毛利率23.8%，同比-0.7pct，环比+6.4pct；净利率5.8%，同比-2.2pct，环比+6.4pct；期间费用率16.9%，同比+1.6pct，环比+2.2pct。23.9%25.0%24.9%24.2%21.8%10.0%9.8%9.7%7.9%4.7%13.6%13.6%13.2%14.6%15.1%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%12/31/2020 12/31/2021 12/31/2022 12/31/2023 12/31/2024毛利率净利率期间费用率26.2%27.8%26.9%24.5%23.8%10.0%10.9%9.8%8.0%5.8%14.3%14.0%14.9%15.2%16.9%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%3/31/2021 3/31/2022 3/31/2023 3/31/2024 3/31/2025毛利率净利率期间费用率来源：WIND，国金证券研究所 25Q1合同负债增加，订单陆续签订行业景气反转6⚫ 24年军工行业整体合同负债606亿元，较年初-29.2%，新增订单延迟，存量订单顺利交付，合同负债有序结转为收入。行业存货2378亿元，较年初+5.6%，部分产品验收和确收有所延迟。⚫ 25Q1军工行业合同负债683亿元，较期初+12.7%，反映订单陆续开始签订，亦反应军工行业景气度复苏。在建工程较期初+5.8%，固定资产较期初-0.8%，龙头公司产能有序扩充，支撑长期发展。⚫ 24年军工行业整体经营性净现金流为-127亿元，去年同期为92亿元，主要由于24年回款存在压力；25Q1经营性净现金流为-96亿元，24Q4为614亿元，系军工行业集中于年内回款所致。表2：军工行业2024年及25Q1资产负债和现金流图5：军工行业22Q4-25Q1单季度经营性净现金流与资本支出单位：亿12/31/20249/30/2024较上一季度末增长12/31/2024较年初增长3/31/2025较年初增长合同负债606637-5.0%855 -29.2%683 12.7%预付款项521 630 -17.3%493 5.6%552 6.1%存货2,378 2,555 -6.9%2,257 5.3%2,514 5.7%在建工程291 308 -5.5%286 1.7%308 5.8%固定资产1,895 1,787 6.0%1,687 12.3%1,880 -0.8%应收款项3,246 3,257 -0.3%2,831 14.7%3,275 0.9%12/31/2024同比24Q4同比环比3/31/2025同比资本性支出393 1.3%143 -7.7%67.9%78-9.9%12/31/2024去年同期24Q4去年同期上一季度3/31/2025上一季度经营性净现金流-12