智驾平权时代：做强X向，做大Y+Z向

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2025 年 04 月 30 日 公司点评 买入 / 维持 伯特利(603596) 目标价: 昨收盘:59.40 智驾平权时代：做强 X 向，做大 Y+Z 向 ◼ 走势比较 ◼ 股票数据 总股本/流通(亿股) 6.07/6.06 总市值/流通(亿元) 360.27/360.14 12 个月内最高/最低价(元) 67.4/31.75 相关研究报告 <<打造一体式底盘域控系统：做强 X向，做大 Y+Z 向>>--2024-09-03 <<伯特利 2023 年报点评：智能电控龙头，产能扩张驱动高速成长>>--2024-03-31 证券分析师：刘虹辰 电话：010-88321818 E-MAIL：liuhc@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190524010002 事件：公司发布 2024 年报&2025 年一季报，2024 年营业收入 99.37 亿元，同比+32.95%；归母净利润 12.09 亿元，同比+35.60%；扣非归母净利润11.13 亿元，同比+30.15%。今年一季度实现收入 26.38 亿元，同比 41.83%，归母净利润 2.7 亿元，同比+28.79%。 智驾平权时代，业绩进入高速增长期。Q4 单季度实现收入 34 亿元，超预期，同比+41.80%，环比+28.80%；归母净利润 4.3 亿元，同比+45.25%，环比+34.39%。24 年公司毛利率 21.14%，同比-1.43pct，净利率 12.30%，同比+0.11pct。全年公司期间费率 7.9%，同比-1.09pct，其中，销售/管理/ 研发/ 财务费率分别为 0.40%/2.39%/5.79%/-0.68% ，同比分别-0.03/+0.05/-0.23/-0.19pct。24 年新增定点项目总数 416 项，较去年同期增长 30.4%。新定点项目年化收入 65.4 亿元，加速产能投放引领业绩高速增长。 打造领先的底盘“XYZ+智驾辅助”全系解决方案供应商。在上海车展，伯特利亮相电子机械制动 EMB、线控制动冗余系统 WCBS 2.0H、双小齿电动助力转向 DP-EPS、空气悬架双模供气单元、内建视觉定位多功能智驾摄像头等新产品，重新定义行业标杆。EMB 作为高阶辅助驾驶的核心执行部件，通过电信号直接控制车辆制动器，彻底摒弃传统液压结构，响应速度较传统制动系统有大幅提升。正向研发、创新设计，伯特利完整掌握 EMB产品核心技术，从上层控制到轮端执行已经布局 70 余项专利。线控制动冗余系统 WCBS 2.0H 作为迭代升级产品，采用全冗余架构设计，M1 模块具备压力建立和回路切换功能，M2 具备压力建立和轮端压力调节能力，多重工作模式为整车提供全面的安全保障。行业首创空气悬架双模供气单元方案，兼容闭式与开式方案优势。 全球产能布局+核心部件自主可控。伯特利加速全球化产能布局，关税影响有限，去年部分产品由中国工厂生产销售至美国客户，销售金额为 2.99 亿元人民币，主要供货方式为 FCA 贸易方式；部分产品由墨西哥工厂生产销售至美国客户，销售金额约为 0.4 亿元人民币，目前墨西哥工厂生产的轻量化产品符合美墨加协定规定，销往美国市场免征关税。摩洛哥基地投产后将覆盖欧洲市场。持续推进核心部件国产替代，线控制动ECU 加速实现全自主化，关键芯片依赖度低。 投资建议：智驾平权时代：做强 X 向，做大 Y+Z 向。伯特利线控制动加速进入 WCBS 2.0H，电子机械制动 EMB、空气悬架双模供气单元走向量产，打造领先的底盘“XYZ+智驾辅助”全系解决方案供应商。预计 2025-2027 年收入分别为 125/155/210 亿元，归母净利润分别为 15/19/26 亿元，对应 PE 分别为 23/18/14 倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业销量不及预期，新业务订单不及预期，原材料价格波动风险。 (30%)(10%)10%30%50%70%24/4/3024/7/1124/9/2124/12/225/2/1225/4/25伯特利沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P2 智驾平权时代：做强 X 向，做大 Y+Z 向 ◼ 盈利预测和财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 9,937 12,483 15,485 21,046 营业收入增长率(%) 32.95% 25.63% 24.04% 35.92% 归母净利（百万元） 1,209 1,513 1,937 2,620 净利润增长率(%) 35.60% 25.17% 27.99% 35.27% 摊薄每股收益（元） 1.99 2.49 3.19 4.32 市盈率（PE） 22.41 23.41 18.29 13.52 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P3 智驾平权时代：做强 X 向，做大 Y+Z 向 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金 2,340 2,185 2,538 4,011 5,269 营业收入 7,474 9,937 12,483 15,485 21,046 应收和预付款项 2,677 4,195 4,875 6,126 8,383 营业成本 5,838 7,836 9,825 12,124 16,524 存货 1,037 1,420 1,815 2,211 3,023 营业税金及附加 41 47 64 78 105 其他流动资产 1,665 1,456 2,380 2,513 3,279 销售费用 32 40 65 72 100 流动资产合计 7,718 9,255 11,608 14,860 19,954 管理费用 175 237 294 366 498 长期股权投资 0 0 0 0 0 财务费用 -37 -67 -38 -36 -63 投资性房地产 5 0 7 5 0 资产减值损失 -5 -29 0 0 0 固定资产 2,177 2,572 2,920 3,106 3,168 投资收益 -8 -4 -5 -8 -10 在建工程 421 447 601 457 356 公允价值变动 0 1 0 0 0 无形资产开发支出 155 148 221 254 333 营业利润 1,015 1,363 1,735 2,231 3,008 长期待摊费用 0 1 1 1 1 其他非经营损益 2 33 -12 -15 -11 其他非流动资产 7,989 9,618 12,013 15,281 20,534 利润总额 1,017 1,395 1,723 2,216 2,997 资产总计 10,747 12,786 1