全球化布局构建战略纵深，自有品牌倍道而进

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1宠物食品中宠股份（002891.SZ）增持-A(维持)全球化布局构建战略纵深，自有品牌倍道而进2025 年 4 月 29 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2025 年 4 月 29 日收盘价（元）：57.81年内最高/最低（元）：58.70/17.92流通A股/总股本（亿）：2.95/2.95流通 A 股市值（亿）：170.55总市值（亿）：170.55基础数据：2025 年 3 月 31 日基本每股收益(元)：0.31摊薄每股收益(元)：0.31每股净资产(元)：9.31净资产收益率(%)：3.73资料来源：最闻分析师：陈振志执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com张彦博执业登记编码：S0760524100001邮箱：zhangyanbo@sxzq.com事件描述公司发布 2024 年年报及 2025 年一季报，2024 年公司实现营收 44.65 亿元，同比+19.15%；实现归母净利润 3.94 亿元，同比+68.89%；实现扣非归母净利润 3.86 亿元，同比+71.74%。分红预案：每 10 股派现金红利 1.5 元（含税）。2025 年一季度公司实现营收 11.01 亿元，同比+25.41%；实现归母净利润 0.91 亿元，同比+62.13%；实现扣非归母净利润 0.88 亿元，同比+63.75%。事件点评聚焦战略再升级，海外业务稳定增长。2024 年公司以自有品牌为主的境内业务实现营收 14.14 亿元，同比+30.26%，毛利率 35.18%，同比提升 4.00个百分点。Wanpy 顽皮通过精准的渠道策略与产品优化，实现品牌持续升级与增长，与领先、ZEAL 品牌共同带动公司境内业务营收及盈利水平共同增长。境外业务方面，公司 2024 年实现营收 30.51 亿元，同比+14.62%，随着公司加强欧洲、东南亚地区客户开发以及未来北美工厂逐步投产，公司海外营收规模将持续提升。主粮产品高速增长，直销占比进一步提升。分产品来看，24 年公司零食/主粮分别实现收入 31.32/11.07 亿元，同比+4.92%/+91.85%，占总营收的比例为 70.2%/24.8%，随着顽皮、领先等公司自有品牌快速增长，公司产品结构不断优化，主粮产品占比持续提升。分销售模式看，OEM/经销/直销营收分别为 26.16/11.95/6.54 亿元，同比分别+21.21%/+6.33%/+40.50%，占比分别为 58.59%/26.76%/14.65%，直营比例逐年增加，反映了公司旗下自有品牌矩阵的品牌力不断增强。费用持续投放，稳步推进全球化布局。2024 年公司管理/销售/财务费用分别同比+46.30%/+27.91%/-38.50%，主要是由于公司境内境外业务对于自有品牌持续加强市场开拓。公司 2024 年研发费用支出 7267.94 万元，同比+51.70%，通过加大研发力度赋能技术壁垒与产品迭代双轮驱动。公司通过“自主建厂+ 并购整合”双模式，运营全球 22 个现代化生产基地（国内 14个、海外 8 个），其中美国、新西兰、加拿大工厂主要负责高端产品供应，加拿大工厂二期项目、美国工厂二期项目以及国内的“年产 4 万吨宠物湿粮项目”、“年产 6 万吨高品质宠物干粮项目”等新产能均在陆续实施中，在贸易壁垒存在巨大不确定性的当下，公司稳健运营的国内+海外产能更加凸显公司全球化布局的抗风险韧性。公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2投资建议我们认为公司自有品牌业务调整卓有成效，今年国内业务营收规模及盈利能力将进一步发展，股权激励目标亦有望实现。我们再次强调需重视公司在全球化战略布局的领先优势以及顽皮、领先等自有品牌高增长势能，同时看好海外工厂进一步抬升公司境外盈利水平，我们认为股权激励全年目标有望实现。我们预计公司 2025-2027 年归母净利润为4.65/5.51/6.77 亿元，EPS 分别为 1.58/1.87/2.29 元，目前股价对应公司2025、2026 年 PE 分别为 33.9 倍、28.6 倍，维持“增持-A”评级。风险提示原材料价格波动风险；政策管理风险；因管理不当导致出现食品安全的风险；动物疫病风险；全球贸易摩擦加剧的风险；汇率波动风险；产品销售不及预期的风险；品牌及产品舆情风险；海外竞争加剧导致公司全球化战略推进受阻的风险。财务数据与估值：会计年度2023A2024A2025E2026E2027E营业收入(百万元)3,7474,4655,2156,0947,341YoY(%)15.419.116.816.920.5归母净利润(百万元)233394465551677YoY(%)120.168.918.118.622.8毛利率(%)26.328.230.331.532.6EPS(摊薄/元)0.791.331.581.872.29ROE(%)12.115.916.816.817.2P/E(倍)67.640.033.928.623.3P/B(倍)7.16.55.44.63.9净利率(%)6.28.88.99.09.2资料来源：最闻，山西证券研究所公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2023A2024A2025E2026E2027E会计年度2023A2024A2025E2026E2027E流动资产20222066266330603641营业收入37474465521560947341现金52751393010861309营业成本27633208363441774946应收票据及应收账款468627652843958营业税金及附加1414172125预付账款1722233034营业费用3874956267921028存货5805797357751013管理费用144210201235283其他流动资产430324324326328研发费用48737486105非流动资产23692385260728573221财务费用2918333029长期投资215250312377448资产减值损失-19-24000固定资产10701374152517001972公允价值变动收益21000无形资产939298102101投资净收益2172333841其他非流动资产990669672679701营业利润372508663791966资产总计43904450527159186862营业外收入11111流动负债11861054149416812026营业外支出33323短期借款6663976837531004利润总额370505661790964应付票据及应付账款378411483544672所得税7889135161192其他流动负债142247328384349税后利润292416526629773非流动负债785782636491346少数股东损益5923617896长期借款717726581436291归属母公司净利润233394465551677其他非流动负债68555555