业绩持续稳健增长，银谷制药已完成并表且有望贡献第二增长动力

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 羚锐制药(600285) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 唐爱金 医药行业首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 章钟涛 医药行业分析师 执业编号：S1500524030003 邮 箱：zhangzhongtao@cindasc.com 相关研究： [Table_OtherReport] 24H1 净利增长 30%，扎实的品牌及营销工作或将助力业绩创新高 Q1 扣非归母净利润增长亮眼，贴剂增长较快 中药贴膏龙头，产品营销助力业绩增长 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 业绩持续稳健增长，银谷制药已完成并表且有望贡献第二增长动力 [Table_ReportDate] 2025 年 04 月 29 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2024 年年报及 2025 年一季报，2024 年公司实现营业收入35.01 亿元（同比+5.72%），归母净利润 7.23 亿元（同比+27.19%），扣非归母净利润 6.42 亿元（同比+20.2%）。2025Q1 年公司实现营业收入 10.21亿元（同比+12.29%），实现归母净利润 2.17 亿元（同比+13.89%），扣非归母净利润 2.04 亿元（同比+12.38%）。 点评： ➢ 24 年营收稳健增长，归母净利润增速达 27%：①24 年公司收入 35.01亿元（同比+5.72%）。分产品上看，贴剂收入 21.25 亿元（同比+3.35%），片剂收入 3.55 亿元（同比+35.6%），胶囊剂收入 7.52 亿元（同比+5.66%），软膏剂收入 1.28 亿元（同比-7.09%）。其中，片剂业务增长亮眼，主要系丹鹿通督片销售收入增长所致。②24 年利润增速亮眼，主要系公司净利率提升 3.48 个百分点（24 年公司净利率为 20.64%）。净利率提升一方面系公司毛利率提升 2.53 个百分点（毛利率达75.82%），其中贴剂毛利率提升 3.27 个百分点（78.95%），片剂毛利率提升 4.32 个百分点（69.94%），胶囊剂毛利率提升 1.13 个百分点（75.79%），软膏剂毛利率提升 0.22 个百分点（75.17%）。另一方面公司的管理费用率下降 0.5 个百分点。③24 年公司延续高分红比例（24年分红比例达 70.64%），且近 3 年股息率均维持高于 4%（22 年股息率为 4.6%，23 年股息率为 4.68%，24 年股息率为 4.06%）。 ➢ 25Q1 业绩持续稳健增长，银谷制药已于 3 月完成变更登记：①25Q1公司收入端持续稳健增长，归母净利润增速略快于收入增速。从财务指标上看，25Q1 公司毛利率提升 1.17 个百分点（25Q1 毛利率为76.77%），销售费用率提升 0.58 个百分点（25Q1 销售费用率为46.13%），管理费用率下降0.17个百分点（25Q1管理费用率为3.67%），净利率提升 0.3 个百分点（25Q1 净利率为 21.23%）。②2024 年 12 月，公司与银谷控股集团有限公司等签订《收购意向书》，拟收购银谷制药有限责任公司控股权。2025 年 3 月，银谷制药完成相关工商变更登记手续，目前公司已完成银谷制药的股权交割，银谷制药纳入公司合并范围。收购银谷制药补充了具有较高技术门槛的鼻喷剂、吸入剂等外用制剂剂型，进一步丰富公司产品矩阵。③我们认为随着银谷制药并购整合完成，叠加公司 24 年股权激励方案的激励效果，25 年公司仍有望持续实现业绩稳健增长。 ➢ 盈利预测：考虑银谷制药的并表，我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 41.57 亿元、46.05 亿元、51.22 亿元，同比增速分别约为 19%、11%、11%，实现归母净利润分别为 8.32 亿元、9.54 亿元、10.98 亿元，同比分别增长约 15%、15%、15%，对应 2025/4/29 股价 PE 分别约为 16 倍、14 倍、12 倍。 ➢ 风险因素：中药材价格上涨超预期、产品销售不及预期、OTC 市场竞 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 争加剧风险、产品研发进展不及预期。 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 3,311 3,501 4,157 4,605 5,122 增长率 YoY % 10.3% 5.7% 18.8% 10.8% 11.2% 归属母公司净利润(百万元) 568 723 832 954 1,098 增长率 YoY% 22.1% 27.2% 15.2% 14.6% 15.1% 毛利率% 73.3% 75.8% 75.9% 76.0% 76.1% 净资产收益率ROE% 20.4% 23.5% 25.0% 26.5% 28.0% EPS(摊薄)(元) 1.00 1.27 1.47 1.68 1.94 市盈率 P/E(倍) 23.26 18.29 15.88 13.85 12.03 市净率 P/B(倍) 4.73 4.30 3.98 3.67 3.37 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 4 月 29 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 2,599 2,458 2,641 3,127 3,695 营业总收入 3,311 3,501 4,157 4,605 5,122 货币资金 1,499 1,228 1,379 1,770 2,226 营业成本 884 847 1,001 1,104 1,223 应收票据 213 152 162 179 199 营业税金及附加 46 45 56 62 69 应收账款 258 319 341 372 409 销售费用 1,504 1,597 1,871 2,049 2,254 预付账款 15 12 15 17 18 管理费用 174 167 191 203 215 存货 467 435 416 458 507 研发费用 110 132 141 152 164 其他 146 310 328