公司动态研究报告：全流程为病理数字化智能化赋能

2025 年 03 月 11 日 全流程为病理数字化智能化赋能 —安必平（688393.SH）公司动态研究报告 买入(首次) 投资要点 分析师：胡博新 S1050522120002 hubx@cfsc.com.cn 基本数据 2025-03-11 当前股价（元） 41 总市值（亿元） 38 总股本（百万股） 94 流通股本（百万股） 94 52 周价格范围（元） 14.07-42.5 日均成交额（百万元） 50.18 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 ▌ 完整病理平台布局，市场地位稳固 公司为国内病理诊断领域产品线最齐全、种类最丰富、业务模式最多元的企业之一，截止 2024 年 6 月，公司获得国内超800 个病理诊断相关注册/备案证，适用于多种肿瘤的筛查与诊断。公司深耕病理行业 20 年，自主研发了液基细胞学（LBP）、免疫组织化学（IHC）、荧光原位杂交（FISH）、数字病理（DP&AI）、聚合酶链式反应（PCR）、常规病理等技术平台的配套设备、试剂耗材。在 FISH 领域，公司为国内第一梯队品牌，拥有三类注册证 10 个，其中新获批的胃癌HER2 检测伴随诊断试剂盒为国内首家。在 IHC 领域，公司产品线持续丰富，自动化设备升级，有望逐步替代进口市场。 ▌ 病理数字化产品体系逐步丰富 病理数字化是智能化的基础。公司自主研发的 IBL500 数字病理切片扫描仪，通量升级至 480 片，满足构建病理大模型的高通量数据要求。公司还在探索整合 “存储、管理、治理、应用” 的一站式病理专病库服务。2024 年上半年数字化产品贡献收入 549.79 万元，同比增 146.12%。 ▌ AI 加持，打造一体化方案落地 公司努力打造“试剂+设备+数字扫描+AI 判读”一体化，实现样本进-结果出，为病理科提供“自动化、标准化、数字化、智能化”整体解决方案。在宫颈癌筛查领域，公司基于标准沉降式技术原理，独家研发出——Xpro90 液基细胞全自动智检流水工作站，在宫颈癌人工智能细胞学辅助诊断系统（LBP-PIAS）的加持下，能减少病理医生阅片工作量，并大幅提升准确率。 ▌ 盈利预测 病理科是 AI 应用拓展最早，效率提升显著领域之一，进入2025 年“瑞智病理”大模型发布，病理 AI 进入加速发展的阶段。公司业务服务于病理诊断的全流程，是病理数字化和智能化重要环节。公司收入结构也从受集采影响的 HPV 试剂逐步向数字化病理业务升级，我们预测公司 2024-2026 年收入分别为 4.71 、5.33、6.07 亿元，归母净利润分别为0.26、0.34、0.51 亿元，EPS 分别为 0.28、0.37、0.54 元，因为 AI 病理和新产品都在投入期，公司研发费用占到了收入-50050100150200(%)安必平沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 的较高比例，采用 PS 估值，当前股价对应 PS 分别为 8.1、7.2、6.3 倍，看好公司目前在病理智能化趋势中产业定位，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 HPV 集采降价风险；新产品推广不确定风险；销售人员增加带来费用增加的不确定性风险。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 497 471 533 609 增长率（%） -2.0% -5.3% 13.2% 14.3% 归母净利润（百万元） 40 26 34 51 增长率（%） -6.2% -35.6% 33.5% 46.9% 摊薄每股收益（元） 0.43 0.28 0.37 0.54 ROE（%） 3.2% 2.1% 2.7% 3.9% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 22222222 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 现金及现金等价物 68 114 119 125 应收款 250 236 267 305 存货 75 73 81 91 其他流动资产 175 174 177 180 流动资产合计 568 598 644 701 非流动资产: 金融类资产 157 157 157 157 固定资产 308 287 268 250 在建工程 0 0 0 0 无形资产 6 6 6 6 长期股权投资 24 24 24 24 其他非流动资产 494 494 494 494 非流动资产合计 832 812 792 774 资产总计 1,400 1,409 1,436 1,474 流动负债: 短期借款 21 21 21 21 应付账款、票据 37 36 40 45 其他流动负债 45 45 45 45 流动负债合计 110 103 107 111 非流动负债: 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 51 51 51 51 非流动负债合计 51 51 51 51 负债合计 162 154 158 163 所有者权益 股本 94 94 94 94 股东权益 1,238 1,255 1,278 1,312 负债和所有者权益 1,400 1,409 1,436 1,474 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 21 12 26 42 少数股东权益 -19 -14 -8 -8 折旧摊销 38 21 19 18 公允价值变动 6 5 5 5 营运资金变动 -29 8 -37 -46 经营活动现金净流量 17 33 6 11 投资活动现金净流量 -33 21 19 18 筹资活动现金净流量 62 -9 -12 -17 现金流量净额 46 45 13 12 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 497 471 533 609 营业成本 157 149 165 184 营业税金及附加 5 4 5 5 销售费用 183 181 192 213 管理费用 77 71 75 79 财务费用 -8 0 0 0 研发费用 63 56 69 82 费用合计 315 308 335 374 资产减值损失 -7 -2 -2 -2 公允价值变动 6 5 5 5 投资收益 -1 1 2 2 营业利润 22 14 33 51 加:营业外收入 1 1 1 2 减:营业外支出 6 4 3 3 利润总额 17 11 31 50 所得税费用 -4 -1 5 7 净利润 21 12 26 42 少数股东损益 -19 -14 -8 -8 归母净利润 40 26 34 51 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性 营业收入增长率 -2.0% -5.3% 13.2% 14.3% 归母净利润增长率 -6.2% -35.6% 33.5% 46.9% 盈利能力 毛利率 68.5% 68.4% 69.1% 69.8% 四项费用/营收 63.3% 65.4% 62.9% 61.4% 净利率 4.2% 2.6% 5.0% 6.9% ROE