银行业2020年投资策略：追寻确定性

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 追寻确定性 银行业 2020 年投资策略｜2019.11.15 中信证券研究部 肖斐斐 首席银行分析师 S1010510120057 冉宇航 银行分析师 S1010516100001 彭博 银行分析师 S1010519060001 23316487/43348/20191115 09:44 银行业 2020 年投资策略｜2019.11.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 核心观点 市场层面的确定性来自经济与政策之间的相机抉择效应，银行基本面的确定性来自资产质量的韧性和盈利增速的稳定。投资节奏上建议关注：经济预期→政策调整→信用预期→基本面的传导链条，二季度之前看相对收益、之后看绝对价值。 ▍货币与流动性：稳预期。2020 年，货币政策需要兼顾逆周期调节和稳定通胀预期的双重目标，在长期转型和短期增长的权衡中，重点在于稳定市场预期。我们预计：1）数量工具：短期以定向操作为主，料全年仍有定向降准空间；中长期完善基础货币投放机制，预计拉长期限、扩大范围为方向。2）利率工具：MLF 可能多次小幅下调，空间关注增长要求、节奏关注通胀预期和 LPR 运用实际；利率传导体系继续完善，MLF-LPR 形成机制或将加速推进。 ▍社融与信贷：稳信用。1）社融增速窄幅波动：财政扩张有利专项债加码（预计年增逾 3万亿），料全年社融规模 23.4 万亿，增速约 10.5%，季度间窄幅波动。2）信贷：房地产长效管理叠加内生信贷需求偏弱，银行加大基建领域投放应对合意资产荒，企业中长期贷款年增量有望由 5.5 万亿提升至 6.4 万亿，表内贷款承接部分非标（预计 17 万亿）。3）扩表策略：行业扩表稳定但存个体差异，尾部银行因存款头部集中和同业链条压缩或延续缩表。 ▍LPR 改革推进，中性情形下息差下行可控。资产收益率有下降空间：LPR 改革或由增量到存量推进，推测到 2020 年底 LPR 贷款余额占比达到 50~80%，其中零售贷款占比高的银行应对能力更强。负债成本保持稳定，银行支持实体需要给银行释压，资金成本下行成为信用定价下行的关键环节。LPR 改革促使银行定价管理精细化，在 LPR 利率逐季调降 3 次、每次 10BPs 的假设下，预计 2020 年上市银行净息差下行 5BPs 内。 ▍信用风险前瞻：应对有韧劲。2019 年银行账面风险指标持续改善，得益于积极暴露和处置。我们认为 2020 年信用风险有如下特征：1）不会出现系统性金融风险，经济增速在6%附近表明风险底线明确；2）存量问题资产（制造业、批零业等）风险暴露步入后期；3）增量问题资产（信用卡等）在贷款中占比不高；4）监管要求保持严格但会考虑银行实际影响。因此，预计 2020 年上市银行不良生成率（1.2%）和信用成本（1.1%）均与2019 年相当。 ▍行业投资逻辑：追寻确定性。市场层面的确定性来自经济与政策之间的相机抉择效应，银行基本面的确定性来自资产质量的韧性和盈利增速的稳定，预计 2019/2020 年行业盈利增速 6.9%/6.9%。2020 年配置时钟上建议重点关注：经济预期→政策调整→信用预期→基本面的传导链条，二季度前看相对收益、后看绝对价值。 ▍选股思路：商业模式溢价+低估值反弹。2020 年市场或延续今年的波动特征，归因于经济预期、政策预期和基本面预期的变化、联动和演绎。个股上通过高确定性收益应对预期变化的不确定：1）高确定性的长期价值，即商业模式带来可持续增长能力，推荐招商银行，关注转型的平安银行、常熟银行；2）高确定性的低估值收益，即银行股的大类资产配置属性，低估值下盈利稳定增长，关注南京银行、兴业银行、光大银行和工商银行。 ▍风险因素：宏观经济增长失速下行，资产质量大幅恶化。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） BVPS（元） PB（x） 评级 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 招商银行 37.75 22.67 25.70 29.26 1.67 1.47 1.29 买入 平安银行 16.65 14.02 15.54 17.30 1.19 1.07 0.96 增持 常熟银行 8.69 5.97 6.68 7.47 1.46 1.30 1.16 增持 南京银行 8.85 9.14 10.44 11.85 0.97 0.85 0.75 增持 兴业银行 19.88 23.64 26.46 29.31 0.84 0.75 0.68 增持 光大银行 4.46 5.53 6.12 6.79 0.81 0.73 0.66 增持 工商银行 5.87 6.91 7.56 8.24 0.85 0.78 0.71 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2019 年 11 月 8 日收盘价 23316487/43348/20191115 09:44 银行业 2020 年投资策略｜2019.11.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 货币与流动性：稳预期 ...................................................................................................... 1 数量工具：定向操作与机制创新并行 ................................................................................ 1 价格工具：无风险中枢下行有空间，利率形成机制完善 ................................................... 2 社融与信贷：稳信用 ......................................................................................................... 3 社融：三重目标下，增速窄幅波动 .................................................................................... 3 信贷：合意资产荒下，基建领域为投放热点 ..................................................................... 6 银行扩表策略：负债支撑下行业扩表稳定，尾部个体收缩或延续 ..................................... 7 息差预判：LPR 推进，NIM 平稳下行 ............................................................................... 8 LPR 定价改革推进，引导贷款定价下行 .....................................................................