固收深度报告：上市公司资源能否以及如何助力城投平台转型？

东吴证券研究所 1 / 19 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收深度报告 20250205 上市公司资源能否以及如何助力城投平台转型？ 2025 年 02 月 05 日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师 徐津晶 执业证书：S0600523110001 xujj@dwzq.com.cn 相关研究 《从城投债提前兑付看再投资压力》 2025-02-04 《 从 提 前 兑 付 看 本 轮 化 债 进 展 如何？》 2025-01-10 [Table_Tag] [Table_Summary] 观点 ◼ 城投平台持股上市公司的地域分布情况：1）截至 2025 年 1 月中旬，全国共有 217 家城投平台持有 307 家上市公司股份，平均持股比例约32.35%，其中绝对控股比例约 14.33%。2）其中，四川、浙江、广东、江苏、上海、山东地区城投平台入股上市公司的市值位居前列，江苏、山东、浙江、广东、四川地区持股上市公司的城投平台数量位居前列，广东、浙江、四川、江苏、山东地区的城投平台持股的上市公司数量位居前列，表明区域内上市公司数量与区域内持股上市公司的城投平台数量之间具有一定正相关关系，可见区域本身的上市公司资源是否充沛较大程度上决定当地城投平台持股上市公司的可行性与积极性，进而对城投平台借助所持股上市公司的利润分配和业务布局来优化造血能力、尝试产业化转型提供一定支撑。3）地方经济实力在持股上市公司的城投平台的地域分布中发挥重要作用，即地方经济实力越强的区域其城投平台持有的上市公司股份总市值越多，二者呈现显著正相关性，主要原因或在于经济实力较强的地区的产业资源更为丰富、业务质地更为优良，且通常具有成熟的核心产业集群和配套政策，因此可以通过资源倾斜和政策优惠带动本地上市公司自身发展，故一方面城投平台通过入股上市公司实现多行业布局以及利润补充，另一方面上市公司取得稳定的资金流入和信用背书亦有助于其市值增长，进而吸引更多的优质项目落地，从而实现地方政府、城投平台、产业经济三方均可受益的良性循环。 ◼ 城投平台持股上市公司的行业分布情况：1）全国范围内城投平台持股的上市公司行业分布呈现较高集中度，且各地区城投平台持股的上市公司所属行业数量与该地区的经济发达程度和产业结构密切相关。2）制造业：上市公司数量占城投持股上市公司中的“半壁江山”，主要或源于：a）业务板块对基础设施建设的依赖性较强，与多数城投平台的主营业务关联度较高，故吸引地方城投平台的投资；b）通常拥有稳定的现金流和较高的市场份额，或可为入股的城投平台带来稳定的股息回报；c）地方政府对于制造业产业链的支持力度较高，故城投平台注资符合地方政策导向，同时未来城投平台向制造业转型的难度或可降低。3）电力、热力、燃气及水生产和供应业：属于“公用事业类”企业，其业务经营在地方往往具有垄断性，致使此类上市公司具有天然的“护城河”，因此城投平台持股该行业上市公司一方面源于对该护城河的青睐，另一方面则出于政策引导，即通过平台的股权控制可帮助地方政府对行业内上市公司实施宏观调控。4）房地产业和建筑业：同样属于城投平台主营业务领域，通过入股该行业上市公司，城投平台可借助上市公司成熟的市场化运作经验完成从传统基建向更加市场化、前沿化的经营模式转型，同时提升城投平台对下游市场的敏感度，但持股该行业上市公司可能将平台暴露于行业下行和政策不确定性的风险，故预计未来持股该行业的平台数量或有减少，通过该途径进行转型的优先度或有降低。 ◼ 城投平台交叉持股上市公司情况：1）截至 2025 年 1 月中旬，持股区域外上市公司数量较多的区域包括山东、四川、广东等，持股区域外上市公司数量占本地城投平台持股上市公司总数比例较高的区域包括山东、重庆、云南、四川、陕西等，城投平台持股的目标区域主要集中于广东、江苏、上海、浙江等。2）数据表明交叉持股现象是否多发与本区域内上市公司资源以及本区域内城投平台持股上市公司的意愿具有强相关性。a）从持股外省市上市公司的区域角度而言，本区域内上市公司资源相对匮乏的区域的城投平台更倾向于向外持股，不仅系可选范围受限，也系择优投资的合理选择；b）从被持股上市公司的外省市区域角度而言，本区域内上市公司资源相对丰富意味着该区域具备更完备的产业链和更稳定的盈利能力，因此更易接收到来自于其他地区的交叉持股偏好，目的在于借力经济强省补足自身产业链缺陷、提高自身抗风险能力。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 2 / 19 ◼ 总结与观点：1）持股上市公司的城投平台凭借拥有上市公司业务资源和分红收益而具备相对可观的转型成功可能性，其中持股结构稳定、所属地方实力雄厚且转型意愿强烈、所持股上市公司所在行业护城河宽广的城投平台具有更高的关注价值，如浙江、广东、江苏、四川、重庆等区域的平台公司，其利润来源的相对稳定、经营风险的相对分散有助于降低该城投平台的偿债压力和违约风险、降低该平台存续债券估值受板块舆情的影响。2）由于化债工作的持续推进，城投板块融资端趋紧的方向预计维持，平台公司“发展资本”来源将明显受限，而通过持有上市公司股份来实现业务多元化、业务“破圈”化的可行性及有效性或有所抬升。 ◼ 风险提示：上市公司股价波动；城投持股上市公司相关政策变化；数据统计偏差。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收深度报告 东吴证券研究所 3 / 19 内容目录 1. 当前城投平台持股上市公司情况 ...................................................................................................... 5 1.1. 城投平台持股上市公司地域分布............................................................................................. 5 1.2. 城投平台持股上市公司行业分布............................................................................................. 9 1.3. 城投平台交叉持股上市公司情况........................................................................................... 11 2. 城投平台转型路径案例分析 ............................................................................................................ 14 2.1. 经营类企业路径................................................................................