昆仑能源0135.HK燃气红马，自在昆仑

联合研究丨港股公司深度丨昆仑能源（0135.HK） [Table_Title] 燃气红马，自在昆仑 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 26 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]在当前利率中枢下滑、国改推进注重分红的大环境下，油气价格下降有助于成本端改善，作为股息红利资产的昆仑能源也将得到重新审视和二次定价。相较于同业公司，昆仑具备天然气销售价差稳定，中西部地区的布局领先，承接高耗能企业的产业转移，以及相对强于同业公司的分红提升能力等多个特征。 分析师及联系人 [Table_Author] 张韦华 魏凯 司旗 SAC：S0490517080003 SAC：S0490520080009 SAC：S0490520120001 SFC：BQT627 SFC：BUT964 宋尚骞 王岭峰 刘亚辉 SAC：S0490520110001 SAC：S0490521080001 SAC：S0490523080003 %%%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 昆仑能源（0135.HK） cjzqdt11111 [Table_Title2] 燃气红马，自在昆仑 联合研究丨港股公司深度 [Table_Rank] 投资评级 买入丨首次 [Table_Summary2] 复盘：周期性削弱，公用事业属性凸显 作为五大燃气公司之一，昆仑能源的市场表现与其他燃气公司相比长期偏弱，究其根本原因在于公司前期业绩受原油价格波动影响较大，周期属性突出。公司早期立足上游勘探与生产业务，市场表现与原油价格联动性极强，而与燃气行业表现相关性较弱。经过了一系列上游勘探与生产业务剥离后，昆仑能源顺周期的属性有所减弱，同时随着顺价机制的持续推进，公用事业属性得到增强。作为中石油唯一的天然气终端利用管理平台，公司的气源成本优势以及产业协同效应的发挥进一步增强公司盈利稳定性和确定性，有望驱动公司估值进一步向上修复。 深耕产业，战略转型，打造城燃巨头 依托大股东上游主导地位，公司几乎打通天然气全产业链，形成了以终端天然气销售为主，LPG销售、LNG 加工与储运、勘探与生产协同发展的业务格局，是中国国内销售规模最大的天然气终端利用企业和液化石油气销售企业之一。近年来公司天然气销售业务版图持续扩张，驱动公司天然气销售主业稳步扩张，且得益于集团内部协同效益，LNG 接收站负荷率高于行业水平。 背靠稳定气源，战略布局领先 量的方面：宏观经济稳中向好，叠加“双碳”战略推进，共同拉动国内天然气消费量保持中高增速；公司深耕中西部天然气消费市场，形成了新疆、云南、甘肃、湖北等代表性的优势销售区域，未来随着中西部承接高耗能企业的产业转移，将进一步放大公司城燃项目布局的区位优势，带动公司销售量保持高增速，不断提升公司在天然气终端销售市场的市场占有率。 价的方面：受益于中国石油强大的气源保障能力，公司天然气销售价差稳定优势突出，夯实公司天然气销售业绩压舱石作用，增强公司主业稳定性和可预期性，彰显公用事业属性。 机制方面：2023 年以来，天然气上下游价格联动机制逐步落实。随着下游顺价机制有序落地，城燃企业气价倒挂问题有所改善，购销价差得到一定保障。 乘国改东风，显红利价值 对比几大港股城燃公司，昆仑能源的历史分红比例并不占优，但得益于自身较低的估值水平，昆仑能源的股息率多数时候处于上游水平。当前，公司资本开支规模收缩、资产结构良好，账面资金积累进一步提升，且横向对比来看昆仑能源的潜在分红能力具备相对同业公司的优势，在部委政策要求的加码下，公司提升分红的主观意愿也将得到一定程度上的提升。 投资建议与估值 在利率中枢下滑、国改推进注重分红的大环境下，油气价格下降有助于成本端改善，作为股息红利资产的昆仑能源也将得到重新审视和二次定价。预计公司 2024 年-2026 年业绩分别为59.47 亿元、62.93 亿元和 66.08 亿元，对应 EPS 分别为 0.69 元、0.73 元和 0.76 元，按照2025 年 1 月 24 日股价对应 PE 分别为 10.05 倍、9.50 倍和 9.04 倍，给予公司“买入”评级。 风险提示 1、天然气需求表现不佳风险；2、天然气价格上涨风险； 3、分红表现不及预期风险；4、盈利预测不及预期风险。 公司基础数据 [Table_BaseData]当前股价（HKD） 7.33 注：股价为 2025 年 1 月 24 日收盘价 2025-01-26%%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 26 联合研究 | 港股公司深度 目录 复盘：周期性削弱，公用事业属性凸显 ........................................................................................ 6 深耕产业，战略转型，打造城燃巨头 ............................................................................................ 8 全产业链布局，剥离管道，聚焦分销 ............................................................................................................. 8 版图扩张销量高增长，产业协同赋能 LNG ..................................................................................................... 9 主业担当业绩贡献主力，LNG 业务盈利能力强劲 ........................................................................................ 11 背靠稳定气源，战略布局领先 .................................................................................................... 13 行业需求向好，受益产业转移 ...................................................................................................................... 13 享有优质气源，销气价差稳定 ...................................................................................................................... 15 顺