聚焦小排量越野车差异化赛道，对外并购扩品类、填空白

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告汽车 | 摩托车及其他北交所|首次覆盖报告hyzqdatemark投资评级： 增持（首次）证券分析师赵昊SAC：S1350524110004zhaohao@huayuanstock.com万枭SAC：S1350524100001wanxiao@huayuanstock.com联系人市场表现：基本数据2025 年 01 月 24 日收盘价（元）28.82一 年 内 最 高 / 最 低（元）45.44/13.00总市值（百万元）1,616.43流通市值（百万元）403.71总股本（百万股）56.09资产负债率（%）45.30每股净资产（元/股）6.38资料来源：聚源数据华洋赛车(834058.BJ)——聚焦小排量越野车差异化赛道，对外并购扩品类、填空白投资要点：摩托车产业行业趋势和空间？出口端预期如何？中国摩托车商会统计，2024 年 1-11 月我国共产销摩托车 1815 万辆和 1816 万辆，其中 9-11 月实现连续三个月的产销同比正增长。自国际公共安全卫生事件以来，海外摩托车经销商持续处于去库存阶段。2023 年以来我国摩托车行业出海景气度不断提升，增长势头有望持续。此外，受俄乌地缘政治冲突事件影响，2023全年我国向俄罗斯出口摩托车同比增长 91%，一带一路市场有望打开我国摩托车出海天花板。公司产品差异化如何体现？怎样看待竞争优势？华洋赛车主营两轮越野摩托车和全地形车业务，形成 Pit Bike、Dirt Bike、Mini Gp、ATV 及 SSV 五大产品系列。2023 年在俄乌地缘政治冲突背景下，公司加紧布局俄罗斯二轮摩托车的空白市场。2024Q1-Q3 实现营收 4.23 亿元（yoy+41%）、归母净利润 4883 万元（yoy+41%）。截至 2023 年底公司已获专利 85 项，在车架主体轻量化高强度设计等方面掌握多项核心技术，并积极建设华洋赛车培训基地、组建华洋赛车队、参与国内外专业赛事。可比公司中，春风动力业务和销售区域与华洋赛车类似，前者规模体量较大。2024 年投资控股两家子公司，远期发展怎么看？公司在 2024 年 3 季度已经完成了对重庆峻驰摩托车有限公司的控股，未来有望通过双品牌战略，满足长期积淀下来的单一高端品牌无法覆盖的空白市场空间，从而顺利扩张外海布局。公司在 2024 年 2 季度控股成立了华锐动能科技（丽水）有限公司，未来公司有望快速进入新能源产品领域，加速新能源产品的研发与上市进程，从而拓展公司的市场边界。此外，根据公司最新发布的募投资金使用情况，截至2024H1，公司上市募投的“运动摩托车智能制造项目”已累计投入对应募资金额的 75%。盈利预测与评级：我们预计公司 2024-2026 年归母净利润为 0.60、0.79 和 1.00 亿元，对应PE 为 26.8、20.6、16.2 倍。同业可比公司包括春风动力、涛涛车业、宗申动力，可比公司2024PE 均值为 27.1X。逻辑一：区别于春风动力等业内可比公司的大排量道路车产品，公司产品聚焦于小排量非道路越野车，业务赛道具有差异化特征。考虑到未来募投项目逐步达产后，产能预计得到提升。逻辑二：公司 2024 年投资控股了两家子公司旨在立足现有品类，通过对外收并购的方式打开产品矩阵并且丰富新能源品类，增厚产品业绩。逻辑三：2024 年前三季度公司在俄罗斯市场开拓较为顺利，我们认为远东市场具有高增长的可持续性。此外，公司在欧洲、拉丁美洲等销售区域的持续宣传投入与渠道布局，不断丰富海外出口版图，公司业绩上升有望持续。首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：实际控制人控制不当风险、宏观经济波动风险、汇率波动风险。盈利预测与估值（人民币）202220232024E2025E2026E营业收入（百万元）4244795557891,002同比增长率（%）-40.39%12.95%15.86%42.29%26.96%归母净利润（百万元）66516079100同比增长率（%）-26.42%-22.41%17.49%30.31%27.33%每股收益（元/股）1.180.911.071.401.78ROE（%）42.69%14.33%16.00%19.53%22.97%市盈率（P/E）24.4431.5026.8120.5816.16资料来源：公司公告，华源证券研究所预测2025 年 01 月 27 日请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 33页源引金融活水 润泽中华大地投资案件投资评级与估值我们预计公司 2024-2026 年归母净利润为 0.60、0.79 和 1.00 亿元，对应 PE为 26.8、20.6、16.2 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。关键假设结合公司 2024 年前三季度财报以及对于未来公司在俄罗斯为主的远东市场持续开拓业务以及 2025 年两家子公司并表带来的积极预期，我们预测如下：（1）二轮摩托车：预计收入较快增长，假设 2024-2026 年营业收入同比23.62%/60.15%/33.06%，测算得出 2024-2026 年营业收入分别为 3.72/5.96/7.93亿元；（2）四轮沙滩车：预计收入稳定增长，假设 2024-2026 年营业收入同比0.56%/5.26%/8.66%，测算得出 2024-2026 年营业收入分别为 1.59/1.67/1.82 亿元。投资逻辑要点逻辑一：华洋赛车自成立以来专注于非道路越野车及全地形车产品，坚持推行自有品牌战略，区别于春风动力等业内可比公司的大排量道路车产品，公司产品聚焦于小排量非道路越野车，业务赛道具有差异化特征。2024 年前三季度公司营收和归母净利润均同比增长 41%，考虑到未来募投项目逐步达产后，产能预计得到提升，并且有望通过持续的智能化改造，保障产品质量、实现产品领先、工艺制胜，从而进一步提升盈利能力和综合竞争力。逻辑二：公司 2024 年投资控股了两家子公司旨在立足现有品类，通过对外收并购的方式打开产品矩阵并且丰富新能源品类，增厚产品业绩。2025 年有望通过华锐动能子公司在新能源科技领域取得创新性成果、扩张产品结构布局，并有望通过重庆峻驰子公司实现海外市场的双品牌战略、实现中高端和中低端产品的并行销售。逻辑三：俄乌战争开始后，以俄罗斯为主的远东市场展现了强劲需求，2024 年前三季度公司在俄罗斯市场开拓较为顺利，我们认为远东市场具有高增长的可持续性。此外，公司在欧洲、拉丁美洲等销售区域的持续宣传投入与渠道布局，不断丰富海外出口版图，公司业绩上升有望持续。核心风险提示实际控制人控制不当风险、宏观经济波动风险、汇率波动风险请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 33页源引金融活水 润泽中华大地内容目录1. 摩托车产业行业趋势和空间？出口端预期如何？.........................................................61.1. 2024 年 11 月我国摩托车产销分别为 166 万辆、165 万辆...................................... 71.2. 两