2025年海外经济年度展望：欧美经济分化，海外配置利好美元资产

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 宏观研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 欧美经济分化，海外配置利好美元资产 ——2025 年海外经济年度展望 2025 年 1 月 2 日 宏观经济 深度报告 分析师 康明怡 电话：021-25102911 邮箱：kangmy@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519090001 投资摘要： 欧美经济分化，海外资产配置利好美元资产。北美以外的发达国家均陷入经济停滞，面临商品和服务生产景气度双双下滑，欧洲降息紧迫性远高于美国，美元有关税以外的经济基本面差异的强力支撑。 美国实体经济尚可。本轮加息对私人部门存量债务没有产生实质性影响，虽然低收入无房人群受到通胀负面冲击，但消费总量仍旧强劲，预计 2025 年消费略逊于 2024 年，但仍可支撑经济。投资环境有所优化，金融融资环境宽松，叠加特朗普减税和放松监管的预期，2025 年投资仍可增长。联邦财政面临压力，债务利息支出对联邦赤字率开始产生明显推升作用。 2025 年美国通胀客观上有上行风险，但最终轨迹是各项因素的共振结果。特朗普的关税和减税政策客观上有利于通胀的上行，但特朗普的当选主要来自选民对通胀和非法移民的容忍度降低，这意味着特朗普的政策节奏不得不考虑通胀。参考特朗普第一任期内减税政策法案于 2017 年 12 月通过，本轮减税政策落地最快不会早于三季度，减税对通胀的影响可能推迟至2026 年。另一方面，货币政策的节奏也可对通胀产生决定性作用，通胀上行并不是无法避免。 我们对美联储的预期略有收窄。我们对美联储 2025 年降息次数的预期从 2 次略收窄至 1~2 次，同时认识到存在不降息的概率。 资本市场方面，美国十年期国债利率下限 3.7~3.85%，上限 4.75~5%。我们的模型并不支持美十债再次突破 5%。极端情况下，若美十债有效 5%，则美股可能再次迎来震荡。 美股处于泡沫，维持中性略偏积极。银行信贷有所放松，实体经济投资止跌反弹，叠加 AI 技术突破，股市短期风险不大。但类似 1997-2000 年的长期泡沫再次出现，本次泡沫尚未达到 2000 年水平。历次长期趋势的泡沫湮灭均与货币政策收紧有关。鉴于美联储尚未进入加息通道，我们在 2023 年年底对长期趋势的看法从中性谨慎转为中性，中性是对泡沫的警惕，去掉谨慎是目前尚没有货币政策导致的流动性问题。目前，美国国债抵押市场利率波动正常，联邦隔夜拆借利率非常平稳，表明市场短期资金流动性充裕。叠加特朗普减税预期，我们对美股的态度维持中性略偏积极。2024 年 12 月点阵图的变动符合我们的预期，美股回调属于正常范围内的表现，当前标普 500 超出长期趋势 31%。建议维持长期仓位，密切关注资金流动性，或美十债逼近 5%。 配置方面，建议适度增配 1 年期以内的利率短债，同时在美十债接近 5%时适度增配长债；美股建议维持长期仓位，密切关注资金流动性，或美十债逼近 5%。 风险提示：美国通胀上行。 P2 东兴证券深度报告 宏观经济：欧美经济分化，海外配置利好美元资产 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目 录 1. 实体经济：欧美经济分化，利好美元资产 ........................................................................................................................... 4 1.1 欧洲经济停滞，商品服务景气双双下滑 ............................................................................................................................. 4 1.2 美国私人部门债务负担极轻，消费仍有支撑，减税放松监管利好周期性行业 .................................................................... 5 1.3 金融环境继续放宽，利于投资 ........................................................................................................................................... 7 1.4 就业紧绷程度略低于疫情前高点，短期非农总量无忧 ....................................................................................................... 7 1.5 特朗普对外政策加剧全球经济的不稳定性 ......................................................................................................................... 9 2. 通胀与货币：货币政策决定通胀方向 .................................................................................................................................. 9 2.1 通胀回升风险有所升高，最终取决于政策节奏 .................................................................................................................. 9 2.2 美联储降息 1~2 次至 4~4.25%，欧洲或加大降息幅度 ..................................................................................................... 11 2.3 特朗普减税政策面临债务压力 ......................................................................................................................................... 12 3. 资本市场：海外配置利好美元资产 .................................................................................................................................... 12 相关报告汇总 ....................................................