电子行业2025年度策略：“云”程发轫，“端”倪初显，鲸波万里，一苇可航

电子 | 证券研究报告 — 行业策略报告 2024 年 12 月 31 日 强于大市 相关研究报告 《端侧 AI 行业跟踪》20241121 《XR 行业跟踪》20241009 《消费电子近况点评》20241009 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 电子 证券分析师：苏凌瑶 lingyao.su@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522080003 联系人：茅珈恺 jiakai.mao@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300123050016 联系人：周世辉 shihui.zhou@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300123050013 联系人：李圣宣 shengxuan.li@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300123050020 电子行业 2025 年度策略 “云”程发轫，“端”倪初显，鲸波万里，一苇可航 回顾 2024 年，伴随行业景气回暖以及诸多 AI 终端演化落地进程加速，电子板块不乏结构性亮眼表现。展望 2025 年，AI“端”“云”两侧协同发力，自主可控紧迫性再度凸显，行业“周期+成长+自主”的逻辑有望持续共振，给予行业“强于大市”的评级。 支撑评级的要点 ◼ 复盘 2024 年：乘 AI 春风，行业景气度显著回暖。在景气复苏及 AI 催化下，作为新质生产力的标志性代表，电子板块 2024 年不乏亮眼表现。整体来看，截至2024 年 12 月 21 日，申万电子板块较年初上涨 24.38%，在申万一级行业中排名5/31。从估值角度来看，申万消费电子板块估值为 27.08 倍，近三年分位数为93.15%，申万半导体板块估值 81.81 倍，近三年分位数为 98.20%。 ◼ “云”程发轫，海内外 AI 投资延续高景气度，创新技术竞赛持续加码。从供需两侧来看，北美互联网四巨头资本开支快速提升，台积电上修 CoWoS 产能，海力士加码 HBM 高端产能，AI 景气度 2025 年仍居高位。在需求带动下，供应链技术创新或加速迭代：1）算力：GB200 稳步上量，海外大厂下代产品或再提速，同时国内 GPU 正待上市，昇腾 910C 量产在即，配套正亟待发力赶上；2）存储： HBM 层高的不断堆积，混合键合或将成为原厂共识；3）网络：海外巨头指向大规模集群算力，交换机扩容在即，CPO 助力突破互联瓶颈；4）PCB：云端高速化催生 HDI、高多层需求，ASIC 定制芯片放量，PCB 厂商竞逐新增市场机会；5）先进封装：玻璃基板有望实现进一步高密度的互联，国际大厂正加速布局。 ◼ “端”倪初显，2025 年主要消费电子终端 AI 应用加速破局，供应链迎机遇，各终端 AI 应用纷纷加速。1）AI 手机/AI PC：2025 年是渗透率快速提升的一年，新发布旗舰产品纷纷搭载各种 AI 功能，AI Agent 成未来重要创新方向。2）AI/AR眼镜：迎从 0 到 1 的产业破局，2025 年 AI 眼镜产业或将开启“百镜大战”，同时随着 Meta 发布首款带“显示屏”的产品，AR 眼镜迎来发展元年。3）人形机器人：2025 年海内外企业纷纷有望迎来量产出货；4）自动驾驶：2025 年技术方面或将迎端到端大范围落地，有望带来 Robotaxi 和 NOA 渗透率提升。在各终端 AI 化趋势下，供应链升规趋势明显，主要集中在算力、感知、续航三方面：包括 SoC/存储、声光传感器、散热/电池、人形机器人灵巧手、六维力传感器、激光雷达搭载率提升等。 ◼ 2025 年中美科技对抗或再迎“鲸波万里”，中国大陆沉着应对，攻坚先进制程，整合成熟制程方能“一苇可航”。自 2024 年 11 月特朗普在美国总统选举中获胜以来，中美科技对抗局势进一步加剧，特朗普政府上台后对华科技封锁的可能性或提升。国产供应链攻克 7nm 迫在眉睫，其核心则在于设备的突破。根据 ASML、AMAT、LAM 2024 年前三季度营收表现，中国大陆晶圆厂出于地缘政治考量提前备货，我们预计 2025 年中国大陆设备市场规模可能会迎来小幅下滑，同时国产设备的市场份额将进一步增长。2024 年中国大陆国产设备厂商在刻蚀、薄膜沉积等核心设备上不断突破并取得成绩，同时全球成熟制程产能也面临过剩的困境，中国政府也出台多项政策鼓励科技型企业开展产业链上下游并购整合，以提高产业链的健康度。我们预计产业链的兼并整合将成为后续的重要趋势之一。 投资建议 ◼ 展望 2025 年，AI“端”“云”两侧协同发力，自主可控紧迫性再度凸显，行业“周期+成长+自主”的逻辑有望持续共振，我们建议关注如下： ◼ 云侧 AI 基础设施：寒武纪、海光信息、龙芯中科、兆易创新、澜起科技、盛科通信、源杰科技、胜宏科技、生益电子、沪电股份、深南电路、生益科技、南亚新材； ◼ 端侧 AI 及硬件：AI 手机/AI PC：立讯精密、蓝思科技、鹏鼎控股、敏芯股份、领益智造、思泉新材、飞荣达、韦尔股份、思特威；AI/AR 眼镜：歌尔股份、水晶光电、立讯精密、蓝特光学、龙旗科技、博士眼镜、瑞芯微、全志科技、恒玄科技、炬芯科技；人形机器人：兆威机电、柯力传感、奥比中光、奥迪威；自动驾驶：地平线机器人、龙迅股份、韦尔股份、思特威； ◼ 半导体自主可控：北方华创、中微公司、拓荆科技、江丰电子、富创精密、富乐德、芯碁微装、盛美上海、芯源微、联瑞新材、飞凯材料、中芯国际、华虹公司、晶合集成、长电科技、通富微电。 评级面临的主要风险 ◼ AI 技术突破速度不及预期、终端创新应用渗透率提升不及预期、中国大陆设备技术突破不及预期、晶圆厂扩产不及预期、下游需求复苏不及预期。 2024 年 12 月 31 日 电子行业 2025 年度策略 2 目录 2024 年电子板块复盘：乘 AI 春风，行业景气度显著回暖 ........................ 5 算力投资延续高景气，基础设施加速迭代 .................................................... 7 海外供需两侧齐发力，国内亟待迎头赶上 ......................................................................................... 7 算力新品研发提速，底层核心硬件持续升级 ................................................................................... 11 指向集群算力，网络互联需求是未来方向 ....................................................................................... 16 玻璃基板技术有望成为先进封装的破局奇兵 .......................................................................