基于货币市场机构行为的分析：12月资金面与存单怎么看？

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 证券研究报告·债券深度 12 月资金面与存单怎么看？ ——基于货币市场机构行为的分析 核心观点 展望 12 月，目前超储规模充足，后续政府债以及信贷投放回暖或带来影响但扰动有限，同时考虑到年内还有一次降准，预计资金利率继续保持均衡偏松，DR007 中枢维持在 1.60%至 1.65%。存单方面，监管调降同业存款利率有助于货基增加对货币市场的参与，存单转为需大于供。目前存单利率在大幅下行后与 DR007 利差仅为 7BP，位于较低水平，存在止盈压力，预计 12 月存单以在1.70%至 1.75%低位震荡为主。资金分层方面，目前存单利率在长足下行后性价比已较低，后续货基将减少存单买入并增加融出，同时考虑到 11 月信用债收益率下行后套息空间降低使得资金需求也下降，资金市场转为供大于求，预计 12 月资金分层将缓解，有望在年末年初前后回到类似今年 4 月至 6 月时期的宽松状态。 全文摘要 超储规模：展望 12 月，目前超储规模处于偏充足状态，后续资金面主要风险点在于（1）12 月还有近万亿置换隐债的专项债发行，但预计随着前期政府债陆续支出，财政对资金面的扰动或不大；（2）四季度信贷投放回暖以及年内完成 4 万亿元地产白名单贷款投放可能带来扰动，但由于 12 月本身是信贷小月，因此冲击总体有限。此外，央行前期预告的额外 0.25%至 0.5%降准空间或在 12 月落地，资金风险不大。 货币政策：从货币政策调控看，央行投放较为积极，在资金面关键时点，央行均大量投放流动性维护资金面平稳。此外，需关注随着银行超储进入偏充裕状态，后续央行逆回购操作对资金面影响力可能下降，不排除央行调控模式部分回归引导大行融出价格，以避免资金利率过低，期间同步可能看见资金面波动性下降。 资金利率：预计 12 月 DR007 中枢继续在 1.60%至 1.65%，即高于政策利率 10BP 至 15BP 的水平，DR001 预计在 1.4%附近运行。节奏上，月初资金面可能自发宽松，月中后由于税期或央行引导下边际收敛，月末在央行足额投放背景下资金利率走低顺利跨月。 存单利率：预计 12 月存单供需将转为需大于供，从需求端看，监管引导调降同业存款利率有助于货基增加对存单、融出的配置；从供给端看，监管引导调降会加速存款脱媒并带来银行负债端压力，预计后续存单发行压力将增加，但可能年内由于存单额度剩余不多，使得存单发行量有限。点位上看，目前存单利率与DR007、DR001 利差仅分别为 7BP 与 30BP，位于较低水平，短期存在止盈压力。不过考虑到目前存单市场整体为需大于供，且资金面无虞，存单利率无大幅回升基础，预计 12 月存单将继续在1.70%至 1.75%的低位水平震荡。 资金分层：预计 12 月非银资金供需将转为供大于需，从供给端看，目前存单利率在长足下行后性价比已经较低，预计后续货基将减少存单买入并逐步增加融出。从需求端看，11 月信用债收益率已逐步下行，套息空间边际降低使得资金需求下降。因此预计12 月资金分层将逐步缓解，资金分层有望在年末年初前后回到类似今年 4 月至 6 月时期的宽松状态。 风险提示：海外市场衰退，地缘冲突，宽信用加速 债券研究 曾羽 zengyu@csc.com.cn 010-56135218 SAC 编号:S1440512070011 谢一飞 xieyifei@csc.com.cn 010-56135226 SAC 编号:S1440523070009 发布日期： 2024 年 12 月 07 日 市场表现 相关研究报告 24.10.30 【中信建投固定收益】信用债:未来信用交易化债还是资产荒？ 24.10.10 【中信建投固定收益】利率债:股债跷跷板与债市方向——资金流向和基本面视角 24.09.21 【中信建投固定收益】信用债:中资美元债框架——债市基础框架系列 24.09.20 【中信建投固定收益】其他:国债期货的基本概念与基础知识——债市基础框架系列 24.09.19 【中信建投固定收益】可转债:转债市场值得关注的高频数据——债市基础框架系列 -12%-2%8%18%2023/11/202023/12/202024/1/202024/2/202024/3/202024/4/202024/5/202024/6/202024/7/202024/8/202024/9/202024/10/20国债指数上证指数 债 券研究 债券深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 目录 一、11 月资金与存单走势复盘 ............................................................................................................... 1 1.1 资金：延续均衡偏松，分层逐步缓解 ........................................................................................ 1 1.2 存单：资金偏松与监管利好下大幅下行 ..................................................................................... 2 1.3 超储：超储率略高于季节性 ...................................................................................................... 3 二、11 月货币政策回顾 .......................................................................................................................... 5 2.1 央行投放：投放增加显示积极态度 ............................................................................................ 5 2.2 政策表态：货币政策支持态度延续 ............................................................................................ 6 三、12 月资金缺口测算.......................................................................................................................... 8 3.1 财政因素：