家用电器行业：厨电行业渠道深度，存量时代的洗牌逻辑

请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告·行业深度研究 厨电行业渠道深度： 存量时代的洗牌逻辑 前言：目前厨电行业以精装、线上零售、互联网家装为代表的新兴渠道和传统连锁、超市、夫妻店等传统渠道出现了此消彼长的趋势。我们认为，厨电行业渠道结构的自然演变将变相进行行业洗牌，提升龙头份额。厨电行业未来的逻辑不在价格，而在渠道。 厨电传统渠道仍然占据半壁江山，创新渠道占比较小。2018 年最新数据显示，目前厨电传统线下渠道占比 62.52%，线上电商渠道占比 25.15%，精装工程渠道占比 10.00%，创新渠道占比仍然较小，仅 2.50%，但是增长较快。 工程渠道：未来渠道洗牌主战场，龙头品牌具备优势。（1）房地产公司在工程渠道和厨电企业合作的考量标准上：品牌>服务>价格，高端龙头品牌具有得天独厚优势；（2）展望未来，我们认为高端头部品牌仍然将在未来精装渠道占比提高的自然演变中受益，并且将成为未来厨电行业存量博弈中洗牌的主要逻辑。根据我们的测算，以老板电器为例，预计未来三年工程渠道将带来老板电器收入增速 4%-6%的驱动。 线下渠道：法迪欧等三四线品牌迅速崛起，线下零售渠道规模缩小可以对冲龙头品牌份额流失。（1）低线市场随着苏宁、京东等新零售渠道的下沉，法迪欧等三四线品牌迅速崛起，老板、方太等高端品牌在低层级市场的竞争中并不占优；（2）但是，受到精装渠道、整装等新兴渠道在前端截流，同时又受到线上零售渠道的挤压，传统线下零售渠道销售规模增长乏力。2014-2018 年传统线下零售渠道销售额 GAGR 为-2.63%，低于行业全渠道 5.39%的增速，占比从 2014 年的 86.40%萎缩至 62.52%。线下渠道在厨电全渠道占比下降，可以有效对冲龙头在线下渠道份额的流失。 线上渠道：行业规模快速成长，龙头下沉价格稳份额。线上零售额从 2014年的 55 亿快速增长至 2018 年的 178 亿，年均复合增长 33.48%，其中 2018 年线上渠道零售额同比提高约 6%，占厨电全渠道的比例达到 25.15%。2019H1 零售额同比提高 4.22%。值得注意的是，TOP 品牌借结构性价格下沉和平台市场下沉发力，抢食中低端市场量。在 2018 年与 2019H1 行业线上增速趋缓时，龙头企业表现出相当韧性，份额稳固并有所提升。 创新渠道：整装渠道新趋势，跨界联手截留前端流量。家装公司由于处于整个地产后周期流量最前端，使得整装渠道在整个家居-家电产业链中占据越来越重要的地位。通过我们的初略测算，我们预计与厨电企业合作较为密切的欧派家居、索菲亚每年将为厨电企业带来相当可观的业绩增量。 厨电未来份额展望：渠道变迁带来行业洗牌，龙头仍将受益。整体上，我们认为，未来厨电行业四大渠道中，龙头的线上份额将维持稳定，线下份额将会受到低线品牌的冲击，工程和创新渠道将继续占优，整体上龙头的市占率将随着渠道结构的变迁继续提高。 投资建议：我们看好厨电行业在工程渠道表现优良的老板电器，中高端品牌的代表华帝股份。此外，基于集成灶细分行业的高速增长，以及低渗透率背景下的广大空间，我们也看好集成灶行业龙头浙江美大。 维持 增持 陈伟奇 chenweiqi@csc.com.cn 010-85156473 执业证书编号：S1440518100004 花小伟 huaxiaowei@csc.com.cn 010-85156325 执业证书编号：S1440515040002 发布日期： 2019 年 10 月 28 日 市场表现 相关研究报告 2019.09.16 【 中 信 建 投 家 电 】 美 的 集 团(000333):从渠道演化历史看美的：因势而变，龙头亦舞 2019.06.10 【中信建投家电】白色家电:家电渠道全景：传统渠道夯基础，电商布局已成熟，创新零售正绽放 2019.05.29 【中信建投家电】家电渠道“新零售”变革影响几何？——整体冲击可控，低线品牌格局重构 -32%-22%-12%-2%8%18%家用电器上证指数家用电器 23035950/43348/20191029 10:06 行业深度研究报告 家用电器 请参阅最后一页的重要声明 目录 前言：存量时代的洗牌逻辑，不是价格，而是渠道............................................................................................ 1 一、厨电渠道整体概况：潮流拍岸向前，四大新老渠道交替 ............................................................................ 2 （一）“线下&创新”新老渠道，此消彼长 ..................................................................................................... 2 （二）竞争格局：集中度较高，价格分层竞争明显 .................................................................................... 4 二、工程渠道：龙头主场优势，未来渠道洗牌主战场........................................................................................ 5 （一）政策硬性指引，推动精装渗透率提升................................................................................................ 5 （二）品牌>服务>价格，精装渠道偏好龙头 ............................................................................................... 8 （三）工程渠道是未来洗牌主战场，老板等头部品牌将受益 .................................................................. 10 三、线下零售：低线市场空间大，三四线品牌格局占优 .................................................................................. 12 （一）传统线下渠道出货持续萎缩 ............................................................................................................. 12 （二）低线市场潜力大，是未来重要增长点.........................................................................