山西汾酒2024年三季报点评：丰富产品矩阵，省内外并发展应对市场压力

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2024 年 11 月 18 日 山西汾酒（600809.SH） 食品饮料/饮料制造 丰富产品矩阵，省内外并发展应对市场压力 ——山西汾酒 2024 年三季报点评 公司点评  公司三季报营收净利均保持两位数增长，三季度营收破 300 亿元新高： 公司公布 2024 年三季报，实现营收 313.58 亿元/+17.25%；归母净利润113.50 亿元/+20.34%。2024Q3实现营收 86.11亿元/+11.35%；归母净利润 29.40亿元/+10.36%。公司毛利率 76.03%，同比提高 0.10pct。两费方面，销售费用率 9.27%，同升-0.18pct；管理费用率 3.52%，同升 0.07pct。净利率 36.23%，同升 0.89pct。白酒行业承压，整体业绩表现三季度均弱于上半年。前三季中高价酒类销售占比 72.36%，销售增长 14.26%，其他酒类销售占比 27.64%，销售增长 26.87%，公司近几年营收净利持续保持两位数增长，公司经营效率提升，毛利率和净利率持续稳步提高。  “抓青花、强腰部、稳玻汾”丰富产品矩阵，打造收入增长点 产品方面，公司坚持“抓青花、强腰部、稳玻汾”的产品策略，在高端白酒承压严峻的条件下，公司积极迎接挑战，强化消费培育打造青花系列，丰富次高端白酒价格带参与市场竞争；老白汾和巴拿马等腰部产品加强市场推广，玻汾光瓶大众地位稳固，公司打造丰富的产品矩阵，迎接行业竞争缓解行业增速压力，提升公司整体抗风险能力。  公司立足大本营积极开拓省外市场，两者协同发展缓解市场竞争压力 24 年前三季省内/省外市场销售收入占比分别为 38%/62%，同比增速11.58%/21.44%，24 三季度单季省内/省外市场销售收入占比分别为 41%/59%，同比+12.13%/+10.96%。汾酒作为国内清香型白酒的代表，发源山西，环山西扩张，省外市场占比已到六成，省内龙头地位稳固。面对白酒市场竞争加剧，公司深化营销改革，夯实市场基础，加速渠道拓展，公司省内省外接续发力，协同发展缓解市场竞争压力。  盈利预测及投资建议 公司牢牢把握“管理现代化提升年”工作主题，围绕加强基础管理、数智化转型全方位开展工作，内部运转更加高效。我们预计公司 24/25/26 年分别实现营收 376/435/500 亿元，同比增速 17.7%/15.8%/15%，净利润分别为124/143/165 亿元，对应 EPS 为 10.13/11.68 /13.54 元。当前股价对应 PE 分别为 21.9/19 /16.4 倍，公司当前 PE22 倍，维持公司“强烈推荐”评级。  风险提示：消费低迷，次高端白酒竞争加剧，行业竞争加大省外扩展不及预期，财税政策改革，食品安全风险等。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 26,214 31,928 37,580 43,517 50,045 增长率(%) 31.3 21.8 17.7 15.8 15.0 净利润(百万元) 8,096 10,438 12,364 14,255 16,521 增长率(%) 52.4 28.9 18.5 15.3 15.9 毛利率(%) 75.4 75.3 75.6 75.7 75.8 净利率(%) 30.9 32.7 32.9 32.8 33.0 ROE(%) 37.5 37.0 35.2 31.2 28.6 EPS(摊薄/元) 6.64 8.56 10.13 11.68 13.54 P/E(倍) 33.5 25.9 21.9 19.0 16.4 P/B(倍) 12.7 9.7 7.8 6.0 4.7 强烈推荐（维持评级） 陈文倩（分析师） chenwenqian@cctgsc.com.cn 证书编号：S0280515080002 市场数据 时间 2024/11/18 收盘价(元)： 212.92 一年最低/最高(元)： 147.01/267.74 总股本(亿股)： 12.20 总市值(亿元)： 2597.55 流通股本(亿股)： 12.20 流通市值(亿元)： 2597.55 近 3 月换手率： 39.83% 股价一年走势 相关报告 《2021 年迎来开门红，“十四五”开启发展新篇章》2021-04-27 《结构提升与全国化双驱，业绩有望持续高增》2021-03-23 《品牌力持续提升，青花量价齐升》2020-10-30 《业绩超预期，品牌势能持续释放》2020-08-24 《品牌驱动下自我加压，全国化深度扩张进行时》2020-04-27 -40%-20%0%20%40%2023/112024/022024/052024/08山西汾酒沪深300 2024-11-18 山西汾酒 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 图1： 2019Q1-2024Q3 单季营业收入（亿元）保持两位数增长 图2： 2019Q1-2024Q3 单季归母净利润（亿元）保持两位数增长 资料来源：wind，诚通证券研究所 资料来源：wind，诚通证券研究所 图3： 2019Q1-2024Q3 单季毛利率稳中略升 图4： 2019Q1-2024Q3 单季销售费率和管理费率较平稳 资料来源：wind，诚通证券研究所 资料来源：wind，诚通证券研究所 图5： 2019Q1-2024Q3 单季净利率持续明显提升 图6： 2019Q1-2024Q3 单季销售商品现金流入健康 资料来源：wind，诚通证券研究所 资料来源：wind，诚通证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%100%0501001502001Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20233Q20231Q20243Q2024左轴：营业收入 （亿元）右轴：收入同比-100%0%100%200%300%0204060801Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20233Q20231Q20243Q2024左轴： 归母净利润 （亿元）右轴：同比增长率0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%1Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20233Q20231Q20243Q20240%10%20%30%40%1Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20233Q20231Q20243Q2024销售费用率管理费用率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%1Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20233Q20231Q20243Q2024-100%0%100%200%0501001501Q20193Q20191Q20203Q20201Q20