第三季度国内业务增长稳健，加大海外业务调整力度

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年11月08日中性歌力思（603808.SH）第三季度国内业务增长稳健，加大海外业务调整力度核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·服装家纺证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003基础数据投资评级中性(下调)合理估值6.90 - 7.40 元收盘价7.31 元总市值/流通市值2698/2698 百万元52 周最高价/最低价10.48/5.72 元近 3 个月日均成交额21.21 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《歌力思（603808.SH）-上半年国内业务增长近 15%，海外业务拖累整体业绩表现》 ——2024-09-02《歌力思（603808.SH）-净利润持续受海外亏损影响，国内业务高质量增长》 ——2024-05-07《歌力思（603808.SH）-第三季度收入增长 21%，投资收益下降拖累净利率》 ——2023-11-02《歌力思（603808.SH）-上半年收入增长 17%，各品牌毛利率提升》 ——2023-08-30《歌力思（603808.SH）-2023 一季度收入增长 6%，股权激励彰显增长信心》 ——2023-04-30国内业务增长 5.3%，海外业务拖累整体业绩表现。公司是国内高端女装品牌集团。第三季度收入同比增长 1.6%至 7.0 亿元，归母净利润同比-238.5%至-0.4 亿元。国内业务增长相对稳健，收入同比+5.3%；海外业务销售持续下滑、亏损加大，拖累整体业绩表现。公司注重品牌力建设，严控货品折扣，毛利率同比提升 0.5 百分点。销售费用率+6.9 百分点至 52.5%，管理费用率同比+1.0 百分点至 10.1%，主要由于海外地区刚性费用占比高、不良店铺关闭调整、以及国内直营店铺开店较多增加了店铺及人工成本。由于存货减值计提增加，资产减值损失占收入比例同比下滑 3.5 百分点；受费用增长及资产减值增加影响，净利率同比减少 9.1 百分点至-5.3%。由于销售不及预期，期末存货同比+22.8%至 9.6 亿元，存货周转天数同比+68 天至 375 天。三大成长期品牌国内表现亮眼，线上渠道增长较快。分品牌看，主品牌歌力思收入保持稳定；三大成长期品牌表现亮眼，SP、LAUREL、IRO 中国区分别增长 32%/9%/8%，IRO 受海外业务拖累，IRO 品牌整体收入同比-17%；Ed HARDY持续调整，收入同比-20%；歌力思/IRO/Ed Hardy/Laurel/SP 毛利率分别同比-0.5/+3.2/+3.6/-15.8/+0.1 百分点。分渠道看，线上渠道表现优异，收入同比+48%至 1.1 亿元。主要受海外业务拖累，线下收入同比-8%，公司实时调整经营策略，持续关闭低效店，开设店效更高的直营店，较 2023 年末净开 6 家店铺，其中直营净开 16 家，加盟净关 10 家。预计将加大海外业务的调整力度，减少业绩拖累时间。由于海外宏观局势、消费环境仍存在较大不确定性，IRO 品牌海外业务自去年三季度以来拖累持续加大，公司预计将对 IRO 品牌海外业务加快加大调整改善的措施，短期预计增加业绩压力，但有望在快速调整后轻装上阵，有利未来长期发展。风险提示：海外业务调整不及预期；存货大幅减值；市场竞争加剧。投资建议：国内业务支撑收入增长，盈利短期受海外业务影响，看好加速调整后轻装上阵。2024 年国内消费环境疲弱情况下，公司基于多品牌矩阵、国内收入增速行业领先。由于海外业务持续表现不佳，拖累 IRO 品牌收入、并且利润端持续亏损，拖累公司整体业绩，预计公司将加大加速海外业务的调整力度，减少业绩拖累时间，短期盈利承压，看好经过快速调整后公司轻装上阵重新恢复健康稳健增长。主要基于海外业务的拖累，我们下调盈利预测，预计 2024-2026 年净利润分别为 0.5/1.7/2.1 亿元（前值为1.9/2.4/2.9 亿元），同比-48.7%/+221.4%/+22.4%。维持 6.9-7.4 元目标价，对应 2025 年 15-16x PE ，下调至“中性”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)2,3952,9153,0073,2413,486(+/-%)1.4%21.7%3.1%7.8%7.6%净利润(百万元)2010654174213(+/-%)-93.3%416.6%-48.7%221.4%22.4%每股收益（元）0.060.290.140.460.57EBITMargin7.2%13.5%5.1%9.0%10.2%净资产收益率（ROE）0.7%3.6%1.9%5.9%7.0%市盈率（PE）131.725.550.815.812.9EV/EBITDA18.39.620.512.310.5市净率（PB）1.00.90.90.90.9资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及增速（单位：亿元）图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图3：公司毛利率及净利率变化情况图4：公司四项费用率变化情况资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图5：公司营运资金周转天数图6：经营性现金流净额资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3盈利预测调整说明预计 2024-2026 年归母净利润分别为 0.5/1.7/2.1 亿元（前值为 1.9/2.4/2.9 亿元），同比-48.7%/+221.4%/+22.4%，盈利预测下调主要受 IRO 品牌海外业务拖累，下调 IRO品牌收入预测，同时由于刚性成本费用占比提升，下调毛利率、上调费用率，并且在公司加速调整海外业务的预期下，减值损失预期增加。具体调整细节如下：1、收入：预计 2024-2026 年收入分别为 30.1/32.4/34.9 亿元（前值为 31.4/34.5/38.6亿元），同比+3.1%/7.8%/7.6%。收入下调主要受 IRO 品牌海外业务收入下滑影响。2、毛 利 率 ： 预 计 2024-2026 年 毛 利 率 分 别 为 67.3%/68.0%/68.3% （ 前 值 为69.4%/69.5%/70.2%）。下调毛利率主要基于海外业务刚性成本占比提升。3、销售费用率：预计 2024-2026 年销售费用率分别为 50.0%/47.5%/47.0%（前值为48.0%/47.0%/47.0%）。主要对 2024 年销售费用率进行上调，主要受海外地区刚性费用占比高、不良店铺关闭调整、以及国内直营店铺开店较多增加了店铺及人工成本。4、资产减值损失占