白酒2024Q3总结：控量去库，筑底加速

证券研究报告·行业深度报告·食品饮料 东吴证券研究所 1 / 20 请务必阅读正文之后的免责声明部分 食品饮料行业深度报告 白酒 2024Q3 总结：控量去库，筑底加速 2024 年 11 月 04 日 证券分析师 孙瑜 执业证书：S0600523120002 suny@dwzq.com.cn 研究助理 于思淼 执业证书：S0600123070030 yusm@dwzq.com.cn 行业走势 相关研究 《食品综合 2024 年三季报总结：零食领跑》 2024-11-04 《调味品&乳制品 2024Q3 总结：盈利拐点先行，需求改善见曙光》 2024-11-04 增持（维持） [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ Q3 白酒动销持续趋弱，报表降速调节力度加大。2024Q1~Q3 白酒板块营业总收入同比增长 10.47%，归母净利润同比增长 10.26%，扣非净利润同比增长 10.28%；24Q3 白酒板块营业总收入同比增长 2.34%，归母净利润同比增长 10.64%，扣非归母净利润同比增长 1.71%。24Q3 同比增速环比 24Q2 进一步回落，主因商务消费和企业礼赠需求边际走弱。1）居民端：24Q3 居民消费变化趋缓，Q3 消费者信心指数环比 Q2 变化不大，中秋旅游收入、国庆发运客流同比增速环比五一、端午波动可控；食饮渠道亦反馈中秋国庆期间居民宴席及聚餐表现环比五一端午力度相近。2）企业端：伴随工业企业利润同比增速回落，企业送礼预算压缩，中秋高端酒送礼需求显著回落，商务招待需求仍然低迷。需求弱势环境下，渠道态度愈发谨慎，纷纷加快推进主动去库，品牌选择也更趋集中；白酒企业亦作务实调整，普遍相对淡化回款要求，优先推进去库稳价工作。 ◼ 高端韧性凸显，次高端降速明显，地产酒分化加剧。24Q3 白酒板块营业总收入同比增长 2.34%，归母净利润同比增长 1.71%，24Q3 增速大幅放缓，需求弱势环境下，酒水渠道态度愈发谨慎，加快推进去库，品牌选择也更趋集中；白酒企业亦作务实调整，普遍相对淡化回款要求，优先推进去库稳价工作。其中，高端酒韧性凸显，单季度收入利润仍保持正增长；次高端收入增速由正转负，舍得、酒鬼加大出清力度；区域酒收入同比降幅显著，主要表现为区域龙头酒企经营及产品周期分化加大，苏皖酒企存量竞争更趋激烈，冀陇省酒格局稳定稳步前行。24Q3 行业整体收入增速>收现增速>表观回款增速，显示多数渠道回款意愿更趋谨慎，酒企主动放松回款要求，推动库存进一步去化。回款端，动销放缓导致渠道压库意愿趋弱，酒企 Q3 普遍承压。收现端，酒企收现比普遍同比回落，仅五粮液、山西汾酒、古井贡酒等收现比同比提升。 ◼ 利润端:毛利率普遍承压，净利润弹性收窄。毛利率方面，24Q3 白酒板块毛利率为 82.34%，同比+0.24pct，高端、次高端、区域酒分别同比+0.84pct、-1.65pct、-3.35pct，主要系五粮液吨价提升贡献。24Q3 多数酒企由于结构及货折原因，毛利率普遍承压，仅有 5 家酒企同比实现毛利率改善。费用率方面，24Q3 白酒企业销售费率同比+0.16pct 至 11.1%；管理费用同比基本持平。销售费率同比小幅提升主系收入增速回落，实际费效管理有所加强，1 是渠道随量促销费用保持收缩，2 是 C 端营销投入借助数字化手段加强落地管理。利润同比增速方面，24Q3 高端（9.19%）＞次高端（-2.04%）＞地产酒（-29.6%），其中茅台、山西汾酒、古井贡酒、老白干酒、金徽酒实现双位数增长。 ◼ 投资建议：白酒报表压力加速释放，在大众需求保持韧性背景下，主动释放库存/报表风险，业绩先抑后扬算是众望所归。考虑 2024 年底酒企大多延续控货去库，在 2025 春节需求有望环比企稳基础上，预判龙头酒企有望在 24Q3~25Q1 期间较大程度完成渠道库存风险化解，2024 年底、2025 年初报表预期具有一定的跷跷板效应。9 月上涨后白酒回调有限，1 是增量资金入市背景下，被动基金权重股配置加大；2 是预判刺激政策或围绕内需改善发力，食饮板块或将受益。后续随动销/基本面边际改善，看好白酒估值中枢有望修复至 20-25x 区间，空间良好。重视白酒业绩稳定+股息率突出个股，以及 24H2 降速释压充分的优质酒企（2025 年预期改善可期）。短期地产酒攻守兼备、胜率更优，中长期头部酒企仍稳健，推荐迎驾贡酒、泸州老窖、山西汾酒，关注古井贡酒、五粮液、贵州茅台、舍得酒业、珍酒李渡等。 ◼ 风险提示：消费修复不及预期风险、行业竞争加剧风险。 -33%-28%-23%-18%-13%-8%-3%2%7%12%17%2023/11/62024/3/52024/7/32024/10/31食品饮料沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所 2 / 20 内容目录 1. 白酒三季报总结：去库为先，降速保质 .......................................................................................... 4 1.1. Q3 白酒动销持续趋弱，报表降速调节力度加大 .................................................................... 4 1.2. 茅五价盘窄幅波动，次高端控货稳价促销趋紧..................................................................... 5 2. 收入端：高端韧性凸显，次高端降速明显，地产酒分化加剧 ...................................................... 6 2.1. 高端白酒：节奏务实，韧性凸显........................................................................................... 10 2.2. 次高端白酒：出清加速，盈利承压....................................................................................... 11 2.3. 区域酒：苏皖内部分化加剧，冀陇省酒稳步前行............................................................... 12 3. 利润端：毛利率普遍承压，净利润弹性收窄 ................................................................................ 15 3.1. 毛利率：高端酒小幅上行，次高端、区域酒表现承压....................................................... 15 3.2. 费用率：销售费率小幅上行，管