2024年三季报点评：深度改革战略明晰，疆外高增势能延续

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 10 月 31 日 证 券研究报告•2024 年 三季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 16.84 元 伊 力 特（600197） 食 品饮料 目标价： 20.75 元（6 个月） 深度改革战略明晰，疆外高增势能延续 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：杜雨聪 执业证号：S1250524070007 电话：023-63786049 邮箱：dyuc@swsc.com.cn 分析师：王书龙 执业证号：S1250523070003 电话：023-63786049 邮箱：wsl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.72 流通 A 股(亿股) 4.72 52 周内股价区间(元) 13.76-23.38 总市值(亿元) 79.49 总资产(亿元) 50.76 每股净资产(元) 8.13 相 关研究 [Table_Report] 1. 伊力特（600197） ：控货挺价积极蓄力，疆外高增势能延续 (2024-08-29) 2. 伊力特（600197） ：疆内品牌势能强劲，产品结构升级显著 (2024-04-28) 3. 伊力特（600197） ：尽享经济发展红利，省内升级省外开拓 (2023-11-06) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024年三季报，前三季度实现营收 16.5亿，同比+0.6%；归母净利润 2.4亿，同比+5.3%。单季度来看，24Q3实现营收 3.2亿，同比-23.3%；归母净利润 0.4 亿，同比-17.8%。公司收入增长承压，业绩低于预期。  高档占比提升，疆外增长显著。1、分产品看，前三季度高档/中档/低档分别实现营收 11.2/4.0/1.2 亿元，同比+2%/+3%/-4%；其中，24Q3 高档/中档/低档分别实现营收 2.5/0.6/0.1亿元，同比-12%/-35%/-66%。当前白酒消费需求较弱，行业竞争加剧，公司深度改革周期有所降速，Q3整体销售承压。随着对产品体系全面梳理，坚定发展战略自营产品，高档产品占白酒营收比同比+9.2pp 至77.8%，未来中高档酒新品调整、市场招商后有望迎来增量释放。2、分区域看，前三季度疆内/疆外分别实现营收 12.3/4.1 亿元，同比-6%/+33%；其中，24Q3疆内/疆外收入分别为 2.3/0.9亿元，同比-33%/+32%。疆内需求环境走弱，各价位产品均有所下滑，公司增量主要来源于自营产品的疆外销售，重点推广大新疆+一号窖，当前核心自营产品疆外招商仍在持续推进。3、分渠道看，前三季度直销/线上/批发分别实现营收 3.1/0.9/12.3 亿元，同比+52%/+2%/-6%；其中，24Q3 分别实现营收 1.3/0.3/1.7亿元，同比+42%/-11%/-43%。公司直销运作韧性较强，直销产品收入占比同比+17.7pp 至 39.3%。  产品结构调整驱动毛利率回升，疆外拓展期费用投放增加。1、24Q3 公司毛利率为 59.9%，同比+9.2pp，主要系产品体系梳理调整下中高档产品占比提升，整体产品结构向上，毛利率连续三季度同比显著改善。2、24Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为 13.9%/10.0%/0.3%/1.0%，同比分别+4.5/+3.7/+0.1/+0.3po，主要系公司结构调整期和渠道推广期相关的品牌宣传、促销、招待等费用同比增加导致销售费用率有所提升。3、24Q3 净利润率为 13.3%，同比+0.9pp，盈利能力保持稳健。4、截止 24Q3，公司合同负债 0.45 亿元，同比+20.6%，环比-27.0%，渠道信心坚定。  深度变革节奏显著，期待新品陆续上市招商的增量表现。公司产品结构升级，推动营销转型，深度变革节奏显著。1、产品端巩固强化小老窖、大老窖、小酒海等核心单品的市场优势，聚焦次高端核心大单品打造，完成产品体系梳理+小老窖控货挺价后，战略单品伊力王（荣耀 70、二代）、壹号窖、大新疆和伊力特曲 T10（升级版）推进设计、封样。2、公司 Q3开启新品省外招商，伊力王二代渠道推力较高，疆外增量有望继续体现。3、公司优化和调整营销组织架构，市场化一线销售员工薪酬考核管理办法和营销费用核销管理办法，激发一线团队活力。此外，公司对所有条码进行梳理，并控量提价重塑产品价格体系，渠道信心得到显著提振，后续改革成效将逐步释放。  盈利预测与投资建议。预计 2024-2026 年 EPS 分别为 0.76 元、0.83 元、0.95元，对应 PE 分别为 22 倍、20 倍、18 倍。公司处于深度改革期，战略方向明确，边际变化持续体现，受益于渠道结构优化和全国化市场布局，看好公司长期成长能力。故给予 2025 年 25倍 PE，对应目标价 20.75元，维持“买入”评级。  风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 22.31 22.66 24.79 27.71 增长率 37.46% 1.54% 9.43% 11.79% 归属母公司净利润（亿元） 3.40 3.57 3.94 4.50 增长率 105.43% 5.16% 10.12% 14.28% 每股收益 EPS（元） 0.72 0.76 0.83 0.95 净资产收益率 ROE 8.85% 8.77% 8.95% 9.44% PE 23 22 20 18 PB 2.08 1.96 1.81 1.67 数据来源：Wind，西南证券 -37%-26%-15%-3%8%19%23/1023/1224/224/424/624/824/10伊力特 沪深300 伊 力特（600197） 2024 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：受益于省内消费升级和公司聚焦产品结构升级，伊力王酒、老窖系列将持续放量，高档酒量价齐升，预计高档酒系列 2024-2026 年营收同比增长 2.5%、11.1%、13.1%，吨价分别提升 1.0%、1.0%、1.0%，毛利率为 60.1%、60.4%、60.8%。 假设 2：因中档酒采取稳价限量政策，预计中档酒系列 2024-2026 年营收同比增长 3.0%、9.1%、11.1%，吨价同比增长 1.0%、1.0%、1.0%，毛利率为 41.1%、41.6%、42.1%。 假设 3：疆内受消费大环境影响有所承压，低价位疆内产品销售受影响较大，预计低档酒系列 2024-2026 年营收同比增长-9.6%、-4.5%、1.5%，吨价分别提升 0.5%、0.5%、0.5%