一拖股份(601038)政策带来拖拉机内需改善，出海打造第二成长曲线

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2024 年 10 月 09 日 证 券研究报告•公司深度报告 买入 （ 维持） 当前价： 17.42 元 一拖股份（601038） 机 械设备 目标价： 20.91 元（6 个月） 政策带来拖拉机内需改善，出海打造第二成长曲线 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：邰桂龙 执业证号：S1250521050002 电话：021-58351893 邮箱：tgl@swsc.com.cn 分析师：周鑫雨 执业证号：S1250523070008 电话：021-58351893 邮箱：zxyu@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 11.24 流通 A 股(亿股) 7.32 52 周内股价区间(元) 11.18-19.69 总市值(亿元) 195.74 总资产(亿元) 147.81 每股净资产(元) 6.44 相 关研究 [Table_Report] 1. 一拖股份（601038）：中大拖销量稳健增长，净利润增速超预期 (2024-09-02) [Table_Summary]  推荐逻辑：1）农机政策利好拖拉机内需改善。农机行业受政策因素影响大，2024年农机购置补贴总额 246 亿元创历史新高，叠加设备更新政策有望刺激农机行业需求。2）拖拉机供给端市场格局优化，公司市占率第一。我国中大拖市场CR2 接近 50%，公司受益于中大拖市场需求增长，2022年中大拖市占率 24%，位居行业第一。3）拖拉机出口预计成为公司第二成长曲线。公司海外布局亚洲区、俄语区、南美区、非洲区等，渠道日益完善，2021-2023 年拖拉机出口销量 CAGR 为 37%。  拖拉机行业：政策利好需求端，供给端市场格局优化。农机行业目前主要为存量更新需求，全球农机行业为万亿市场，我国农机行业规模超 5000亿元，其中拖拉机约占 30%。需求端：①政策利好农机需求。2024 年农机购置补贴总额246 亿元创历史新高，国四排放标准升级带来的需求前置影响预计逐步消除。②土地流转带来农业规模化生产占比提升，中大拖占比提升。中大拖产量占比由2010 年的 14%提升至 2023年的 70%。③粮食价格承压。粮食价格影响农户收益进而影响农机需求，2024年以来玉米等粮食价格承压。供给端：①竞争格局优化。拖拉机行业市场集中度不断提升，我国中大拖市场 CR2接近 50%。②产品升级带来结构性优化。动力换挡、无级变速等高端智能化产品不断推出。  拖拉机出海打开成长空间，国内企业持续发力。2023年我国农业机械及零部件出口达到 132.8 亿美元，亚洲、欧洲、北美洲是我国农机出口主要市场，占比分别在 20-30%。我国拖拉机出口金额不断增长，2023 年为 9.8 亿美元，拖拉机出口从小型机向中大型机转变趋势加快，2023 年 37 千瓦以下和单轴拖拉机的占比 23%，较 2020年降低 22pp，75千瓦以上的拖拉机占比 42%，较 2020年提升 14pp。欧洲、亚洲是我国拖拉机出口主要市场，占比分别在 30-40%。国内拖拉机公司逐步完善海外渠道布局，海外销量快速增长。  公司为我国中大拖龙头，高端产品拓展、出海打造未来增长点。公司深耕拖拉机市场，2023 年中大拖销量 7.2 万台，中大拖行业市占率第一，2022 年达到24%，公司在动力换挡、无级变速等高端智能化产品布局方面具备先发优势。公司具备柴油机等核心零部件自制能力，2018-2023年，公司柴油机销量从 8.1万台增长至 15.1万台，其中外销从 4.7万台增长至 8.3万台，CACR达到 12%。公司积极拓展海外市场，海外销售市场主要有亚洲区、俄语区、南美区、非洲区及“一带一路”沿线国家和地区，2021-2023年拖拉机出口销量 CAGR为 37%。  盈利预测与投资建议：预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 11.8、13.8、15.6 亿元，未来三年复合增长率为 16%，对应当前股价 PE 分别为 17、14、13X。给予公司 2025 年 17X目标 PE，对应目标价 20.91 元，维持“买入”评级。  风险提示：农业机械行业周期性波动风险；行业补贴政策调整风险；市场竞争加剧的风险；海外市场拓展不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 11533.79 12410.91 13885.76 15527.34 增长率 -8.20% 7.60% 11.88% 11.82% 归属母公司净利润（百万元） 997.02 1183.23 1377.83 1564.60 增长率 46.39% 18.68% 16.45% 13.56% 每股收益 EPS（元） 0.89 1.05 1.23 1.39 净资产收益率 ROE 13.70% 14.41% 14.73% 14.71% PE 20 17 14 13 PB 2.93 2.55 2.22 1.94 数据来源：Wind，西南证券 -20%0%20%40%60%80%23-1023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-0524-0624-0724-0824-09一拖股份 沪深300 公 司深度报告 / 一 拖 股份（601038） 请务必阅读正文后的重要声明部分 投资要件 关键假设 1）农业机械：拖拉机行业目前主要为存量更新需求，受政策因素影响大，2024 年农机购置补贴总额创 246 亿元，创历史新高，设备更新政策进一步刺激需求，此外国四排放标准升级带来的需求前置影响逐步消除，2024 年拖拉机行业需求预计回暖。公司为我国中大拖龙头，受益于中大拖需求增长。此外公司不断开拓海外市场。预计 2024-2026 年中大拖销量增速分别为 8.6%、9.8%、10.0%，大拖占比提升以及高端产品推出有助于均价以及毛利率提升，预计 2024-2026 年均价分别为 14.7、14.8、14.9 万元/台，毛利率分别为 16.0%、16.3%、16.5%。 2）动力机械：公司柴油机自供的同时部分外销，以农业机械配套为主。预计 2024-2026年销量增速分别为 1.5%、10.2%、9.3%，均价分别为 2.0、2.1、2.2 万元/台，毛利率分别为 12.0%、12.1%、12.2%。 区别于市场的观点 市场认为，在新一轮农机购置补贴政策下，公司作为国内中大拖龙头，有望受益于市场需求增长与农业规模化生产带来的中大拖占比提升。我们认为，公司不仅受益于农机相关政策带来的需求改善，同时未来农机购置补贴政策越来越强调优机优补，将进一步利好竞争力较强的龙头公司，供给端竞争格局较优，行业集中度不断提升。此外拖拉机出口预计成为国内公司第二成长曲线，公司受益于拖拉机出口从小型机向中大型机转变的趋势，海外布