国产芯片之“光”，数通业务有望切入大客户供应链

证券研究报告·公司深度研究·半导体 东吴证券研究所 1 / 30 请务必阅读正文之后的免责声明部分 源杰科技（688498） 国产芯片之“光”，数通业务有望切入大客户供应链 2024 年 10 月 14 日 证券分析师 马天翼 执业证书：S0600522090001 maty@dwzq.com.cn 证券分析师 周高鼎 执业证书：S0600523030003 zhougd@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 128.79 一年最低/最高价 78.30/193.99 市净率(倍) 5.26 流通A股市值(百万元) 7,639.15 总市值(百万元) 11,006.61 基础数据 每股净资产(元,LF) 24.48 资产负债率(%,LF) 4.09 总股本(百万股) 85.46 流通 A 股(百万股) 59.31 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 282.91 144.40 251.84 435.50 538.00 同比（%） 21.89 (48.96) 74.40 72.93 23.54 归母净利润（百万元） 100.32 19.48 81.58 166.42 219.96 同比（%） 5.28 (80.58) 318.80 104.00 32.17 EPS-最新摊薄（元/股） 1.17 0.23 0.95 1.95 2.57 P/E（现价&最新摊薄） 104.96 540.50 129.06 63.27 47.87 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 高速光芯片具备强技术壁垒，新供应商成长需要抓紧供需差的机遇。光芯片是实现光转电、电转光、分路、衰减、合分波等基础光通信功能的芯片，是光器件和光模块的核心，光芯片的性能直接决定了光通信系统的传输效率和可靠性。高速光芯片良率的爬坡过程通常缓慢，需要大量的试验和优化，同时下游厂商在选型的考虑中，性能的稳定性是优先考虑，往往不会因为价格而增加供应商，因此只要当现有供应商无法满足需求的时候，才是新厂商切入市场的最佳时期。所以在高速光芯片领域，先发优势非常明显。 ◼ AI 将为数通市场带来增长，国产厂商替换机遇凸显。AI 的应用，尤其是以 ChatGPT 为代表的 AIGC 技术的兴起，800G 光模块作为英伟达算力的主力军，带动高速光模块增长，光芯片产能供不应求，同时随着 AI模型的不断迭代和优化，所需的算力支持也在不断增加，这直接拉动服务器对高速光模块的需求，而光芯片作为光模块中最核心的器件，其市场需求有望随之增长。根据 Dell'Oro Group 统计，到 2027 年全球数据中心资本支出将增长 15%，并且在未来四年内将突破 5 万亿美元。高速率光芯片产业有望迎来广阔的市场空间。 ◼ 国产替代领军者，客户认可度高，有望加速迎来 PCN 窗口机遇。源杰科技的 IDM 模式实现了从芯片设计到晶圆制造、芯片加工和测试的全链条覆盖，能及时响应各类市场需求，缩短产品研发周期。同时公司获得下游客户的高度认可，目前已实现向海信宽带、中际旭创、博创科技和铭普光磁等国际前十大及国内主流光模块厂商批量供货。目前公司100G EML 芯片海外送样测试，打破国际垄断，在全球光芯片供给不足情况下，有望加速迎来 PCN（Product Change Notification）窗口机遇。 ◼ 盈利预测与投资评级：随着光纤接入市场的景气向上，公司核心壁垒和产品体系的持续拓展，未来公司有望在数通市场实现持续突破，我们认为目前国内的源杰科技是实现光芯片产业链的垂直一体化的龙头企业，具备一定的估值溢价，我们预计公司 2024-2026 年归母净利润为0.8/1.7/2.2 亿元，首次覆盖、给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：研发进度不及预期，下游需求不及预期。 -55%-48%-41%-34%-27%-20%-13%-6%1%8%15%2023/10/162024/2/132024/6/122024/10/10源杰科技沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 30 内容目录 1. 国产光芯片龙头，光芯片产品线丰富 .............................................................................................. 5 1.1. 国产高速激光器芯片先锋，IDM 模式支撑多元化行业应用 ................................................ 5 1.2. 多元化股东背景与专业管理团队助力公司发展..................................................................... 6 1.3. 23 年受下游影响业绩承压，24 年有望恢复增长.................................................................... 7 2. 产业链核心环节，AI 为数通需求带来增长机遇 ............................................................................. 9 2.1. 卡位产业链技术核心，新进入者难突破................................................................................. 9 2.2. 技术壁垒：技术壁垒高，新进入者难突破........................................................................... 11 2.3. 需求：AI 带动数通高速增长，给予高速光芯片厂商切入机遇 ......................................... 14 2.3.1. 数通市场：AIGC 引爆高算力需求，数据中心扩容助力市场增长 .......................... 14 2.3.2. 光纤接入：10G PON 需求持续增长，50G PON 有望提供新增量 .......................... 16 2.3.3. 电信市场：5G 建设拉动光模块需求 ........................................................................... 18 2.4. 供给格局：国产替代的机遇与挑战....................................................................................... 19 3. IDM 把控客户需求品质，高算力加速公司产品导入 ....