证券Ⅱ行业专题报告：当前时点券商板块观点更新、兼论板块向上空间

行 业 研 究 2024.10.06 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 证 券 Ⅱ 行 业 专 题 报 告 当前时点券商板块观点更新、兼论板块向上空间 分析师 许旖珊 登记编号：S1220523100003 联系人 张轩铭 行 业 评 级 : 推 荐 行 业 信 息 上市公司总家数 69 总股本(亿股) 3,485.23 销售收入(亿元) 5,506.28 利润总额(亿元) 1,667.58 行业平均 PE 62.47 平均股价(元) 11.19 行 业 相 对 指 数 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 《券商板块 1H24E 业绩前瞻：利润降幅环比收窄，关注下半年低基数》2024.07.09 《券商板块 1Q24 业绩综述：利润同比降逾三成，基数效应下有望逐季修复》2024.04.30 《券商板块 1Q24E 业绩前瞻：去年基数前高后低，预计首季利润同比降两成 》2024.04.05 《场内信用业务风险的拐点到了吗？》2024.02.17 一、 近期券商板块行情表现复盘 A 股券商近两周超额收益显著，目前 PB 估值位于近十年 1/3 分位左右。近两周（9/18-9/30）万得全 A 指数上涨 27.9%，证券Ⅱ(申万)上涨 41.0%，在 124 个申万二级子行业中排第 4。9/30 收盘，券商板块 PB(LF)为 1.43倍，处于近十年 33.4%估值分位数。 国庆假期 H 股券商大幅上涨，AH 溢价率大幅收窄；关注节后 A 股券商补涨可能性。[HK]中资券商指数（887640.WI）近 3 个交易日（10/2-10/4）上涨 46.1%，近 10 个交易日（9/20-10/4）上涨 121.1%。两地上市券商平均 AH 溢价率从 9/20 约 189%收窄至 10/4 约 72%，目前华泰证券 A 股折价1%，中信证券、招商证券 A 股仅溢价 8%、7%。 二、 当前时间点券商基本面分析 政策组合拳重视资本市场、提升风险偏好；券商行业供给侧改革进行时。9/24 国新办<金融高质量发展发布会>中，除降准降息外，超预期创设结构性货币政策工具支持资本市场，超预期举措包括：一是央行与证券/保险/基金非银机构互换便利，该流动性只可投资于股票；二是央行对上市公司进行股票回购提供再贷款支持；系列政策组合拳显著提振市场风险偏好。监管鼓励券商并购重组，供给侧改革加快，此前国泰君安、海通证券已公告停牌，头部券商进行战略性重组的可行性、迫切性进一步提升，年底前可关注其他大型券商重组停牌的可能性。 市场交投活跃度大幅提升，全 A 成交额创历史新高，投资者跑步入场。1）交投热度提升：全 A 成交额从 9/18 当周日均约 5600 亿，升至 9/23 当周日均 1.06 万亿，进一步升至 9/30 成交 2.6 万亿，为历史单日最高成交额。2）新开户大幅提升：近期部分券商营业部开户较前期提升明显，入市情绪火热；部分大券商总部开户数据较前期翻倍，东方财富等互联网券商则表现更优。3）融资杠杆有较大提升空间：从场内杠杆资金来看，9/27市场融资余额 13858 亿元，场内杠杆资金占全 A 流通市值比重 1.98%，距历史峰值（2015 年最高 4.72%）仍有 1.4 倍空间。 上修券商板块 4Q24 及 2025E 业绩预期，中性假设下板块 25E 利润增速约30%，动态 PE 20 倍。假设 4Q24-4Q25 A 股市场季度日均股基成交额为1.20、1.26、1.32、1.38、1.43 万亿（对应 2024-2025 年日均 9956、13500亿），其他市场指标相应上修，据此测算券商板块 4Q24E-4Q25E 净利润同比增速分别为 68%、38%、23%、31%、34%（对应 2024-2025 全年净利润增速 2%、31%），板块 25 年动态 PE 19.6 倍。若后续市场交投活跃度演绎好于上述假设，则有望带动券商业绩进一步上修，PE 估值性价比更加突出。 三、 券商板块向上空间分析 复盘历史券商估值走势，牛市预期形成时，券商指数 PB 估值可快速修复至 2 倍以上。参考 2018 年底-2021 年，券商指数 PB(LF)从最低 1.02 倍修方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -20%-12%-4%4%12%20%23/10/6 23/12/18 24/2/29 24/5/12 24/7/24 24/10/5证券Ⅱ沪深300证券Ⅱ 行业专题报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 s 复至最高 2.25 倍，2019-2021 年 PB(LF) 中枢分别为 1.53 倍、1.78 倍、1.75 倍。 PB-ROE 角度看，当前券商 PB 估值仍有一定向上空间：中性情景下 2025E券商板块 ROE 有望回升至 6.7%，近似于 2019 年水平 6.8%。而 2019 年证券Ⅱ(申万) PB(LF)最高达 1.88 倍，PB(LF)估值中枢为 1.53 倍；2024/9/30收盘，证券Ⅱ(申万) PB(LF) 1.43 倍，距 2019 年最高 PB、中枢 PB 有约31%、7%空间。 净利润增速角度看，当前券商 PE 估值距历史可比阶段有一定向上空间：中性情景 2025E 券商板块净利润同比增速 31%，近似于 2013 年水平（ROE 6.4%、净利润增速 33%）。2013 年券商板块 PE(TTM)最高至 39 倍，PE(TTM)中枢为 32 倍；2024/9/30 收盘，证券Ⅱ(申万) PE(TTM) 30.3 倍，距 2013年最高 PE、中枢 PE 有约 30%、5%空间。 投资意见分析：政策信号充足、市场风险偏好改善，建议关注供给侧改革趋势下投资机会。我们认为，证券行业有望在资本市场建设新阶段中更好发挥专业优势、助力金融强国建设，预计头部券商有望通过并购重组等方式进一步做优做强；目前头部券商合并整合案例落地为行业提供强强合并先例，行业供给侧改革提速。建议关注：中信证券、中国银河、国泰君安、东方财富、华泰证券、招商证券、海通证券 H、中金公司 H、中信建投 H。 风险提示：资本市场大幅波动；政策落地不及预期；居民资产配置迁移不及预期。 证券Ⅱ 行业专题报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 s 图表1:两地上市券商 AH 溢价率（近 10 个交易日） 资料来源：WIND，方正证券研究所 图表2:券商板块历史 PB/PE 估值及当年 ROE、净利润增速（2008-2025E） 资料来源：WIND，方正证券研究所预测 两地上市券商平均AH溢价率72%92%91%151%170%179%186%184%189%189%H股代码券商A股代码2024/10/42024/10/32024/10/22024/9/302024/9/272024/9/262024/9/252024/9/242024/9/232024/