深耕光储沉淀深厚，品牌技术铸就龙头地位

证券研究报告·公司深度研究·光伏设备 东吴证券研究所 1 / 50 请务必阅读正文之后的免责声明部分 阳光电源（300274） 深耕光储沉淀深厚，品牌技术铸就龙头地位 2024 年 09 月 09 日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 郭亚男 执业证书：S0600523070003 guoyn@dwzq.com.cn 证券分析师 徐铖嵘 执业证书：S0600524080007 xucr@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 75.65 一年最低/最高价 56.38/112.77 市净率(倍) 4.99 流通A股市值(百万元) 120,283.59 总市值(百万元) 156,838.44 基础数据 每股净资产(元,LF) 15.15 资产负债率(%,LF) 64.67 总股本(百万股) 2,073.21 流通 A 股(百万股) 1,590.00 相关研究 《阳光电源(300274)：2024 年中报点评：Q2 业绩超预期，储能毛利率创新高》 2024-08-26 《阳光电源(300274)：沙特 7.8gwh 大单落地，储能业务有望持续高增》 2024-07-17 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 40257 72251 83825 101778 120637 同比（%） 66.79 79.47 16.02 21.42 18.53 归母净利润（百万元） 3593 9440 11021 14012 16877 同比（%） 127.04 162.69 16.75 27.14 20.45 EPS-最新摊薄（元/股） 1.73 4.55 5.32 6.76 8.14 P/E（现价&最新摊薄） 43.84 16.69 14.30 11.24 9.34 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 深耕逆变二十载，品牌沉淀深厚，铸就光储龙头。1）深耕光储赛道、业绩持续成长：23 年营收/归母净利润 722.5/94.4 亿元，同增 80%/163%，其中光伏逆变器占比 38.3%，储能系统 24.6%；光伏逆变器/储能系统毛利率较高，23 年分别为 37.93%/37.47%。24H1 营收/归母净利润 310/ 50亿元，持续增长。2）品牌+研发+渠道铸就公司核心竞争力：24 年公司品牌价值突破千亿，多年保持 100%可融资性；截至 24Q2 累计获得专利权 4906 项；截至 24Q2 末已有 20+家海外分支机构，全球五大服务区域，490+服务网点和数百家渠道合作伙伴，销往全球 170+国家和地区。 ◼ 两强格局，产品创新+全球品牌+规模优势，盈利稳健增长可期。全球光伏需求稳健增长，我们预计 2024 年全球新增光伏装机 490GW，同增21%，未来复合增速保持 15-20%；逆变器两强格局，公司占全球 30%以上份额，稳居龙头，享受市场需求增长。公司具备产品创新、全球品牌、规模优势，海外+分布式拉升毛利。a）公司具备从集中式到组串式、从 2kw 到 350kw 产品，且持续做迭代升级，在地面市场形成强有力的品牌和产品优势，盈利能力强。b)公司欧洲/拉美/亚太市场份额分别为11%/18%/23%，海外盈利更强，欧洲户用（40%+）>欧美地面(40%)>国内及印度中东(20-30%)，同时分布式及 hybrid 产品出货持续发展，带动公司并网逆变器盈利提升，我们预计公司 24 年逆变器出货 160-170GW，同增 30%+，25 年持续增长。 ◼ 坐拥技术+渠道遥两大优势，铸就储能龙头。全球看，中美大储装机持续高速增长，24 年欧洲、中东、智利、澳大利亚等新兴市场大储开始爆发，我们预计全球大储未来三年保持增速 30-50%。公司技术+渠道优势深厚，龙头地位稳固，非美市场拓展新增长极：a)产品全面、技术优势明显：公司从逆变器延伸至储能集成，长期接触电网端企业，对电网侧的应用及支撑能力强，创新提出电网干细胞技术，推出 2000V 高压光储系统、构网型储能、三电融合等多项技术，奠定领先优势；b）渠道布局+品牌力：公司全球经销商 336 家，23 年 WoodMac 全球储能系统出货第二，品牌力强劲，借助并网逆变器拓展储能，天然具备渠道优势。c）深耕海外高盈利市场，非美市场拓展新增长极：海外注重产品性能与售后服务等，公司凭借技术+品牌持续斩获高质量订单，美国达到市占率第二，同时中东、欧洲等市场订单加速提升，非美市场成为新增长极。我们预计公司 24 年出货 25GWh+，25-26 年有望 50%+增长。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑公司逆变器及储能高毛利，明后年多地储能出货继续高增，盈利能力维持高位，我们维持公司 2024-2026 年归母净利为 110/140/169 亿元，同比 16.75%/27.14%/20.45%。我们给予公司 2025年 18xPE，对应目标价 122 元，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：竞争加剧，政策不及预期。 -18%-14%-10%-6%-2%2%6%10%14%2023/9/82024/1/72024/5/72024/9/5阳光电源沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 50 内容目录 1. 公司背景介绍:深耕逆变二十载，品牌沉淀深厚，铸就光储龙头 ................................................. 6 1.1. 公司专注光伏逆变器，实现多元布局..................................................................................... 6 1.2. 股权结构稳定，管理层行业经验丰富..................................................................................... 6 1.3. 业绩高速增长，海外业务、光储业务盈利能力优异............................................................. 8 1.4. 核心竞争力：品牌积累深厚+技术研发实力+全球渠道布局 .............................................. 10 1.4.1. 栉风沐雨二十载，光储美誉度领先............................................................................. 10 1.4.2. 研发持续投入，技术实力强劲....................................................................