有色金属行业大宗-贵金属周报：美就业数据偏弱，降息预期继续驱动金价向上

敬请参阅最后一页特别声明 1 行情综述&投资建议 本周（9.2-9.6）内 A 股下跌，沪深 300 指数跌幅 2.71%，有色金属跌幅 5.13%。个股层面，深圳新星、合金投资、海星股份涨幅领先；银邦股份、宜安科技、神火股份跌幅靠前。 铜：本周 LME 铜价格-3.22%至 8954 美元/吨，沪铜价格-1.58%至 7.31 万元/吨。全球铜去库 3.07 万吨至 67.96 万吨，其中 LME+COMEX 去库 0.35 万吨至 35.39 万吨，国内社库+保税区去库 2.73 万吨至 32.57 万吨。供应端，本周进口铜精矿零单 TC 为 5.26 美元/吨，环比降 0.47 美元/吨，仍在低位徘徊。据 SMM，8 月国内电解铜产量 101.35 万吨，环比-1.43%，主因是部分冶炼厂检修以及粗铜阳极板供应紧张导致原料边际收紧，而硫酸价格回升弥补亏损以及新投冶炼厂产出都部分抵消产量下降。9 月随着冶炼厂检修结束及开始投产，原料端对供应的制约将更加明显。消费端，根据 SMM，本周精铜杆开工率 78.15%，环比降 1.11%，铜价下跌带动订单增加；本周线缆开工率 95.93%，环比增 1.3%，主要增长来自电网发电，终端需求待改善仍对订单有影响。整体上原料偏紧延续，国内延续去库，旺季将至铜价有望继续向上修复。在下半年矿端紧缩预期加强以及再生铜增量贡献减弱的背景下，预计 Q4 铜价中枢有望上移。节奏方面，二季度消费旺季下，需求因素对定价作用较小，而国内三季度消费淡季需求定价占比将有所上升，国内社库的顺利去化需要考虑下游对价格的承接力度，价格的小幅调整或更有利于国内社库逐步去化，8-9 月冶炼端原料短缺及废铜隐忧或将发酵，Q4 价格有望引来新一轮上涨。 铝：本周 LME 铝价格-4.27%至 2342 美元/吨，沪铝价格-2.72%至 1.93 万元/吨。全球铝去库 3.07 万吨至 181.65 万吨，其中 LME 去库 1.87 万吨至 83.34 万吨，国内铝锭+铝棒去库 1.2 万吨至 98.31 万吨。本周美国制造业 PMI 不及预期，海外需求担忧拖累铝价。供应端，据 SMM，本周国内电解铝运行产能 4349 万吨，整体持稳，年内后续四川及贵州20 万吨待复产，供应接近峰值。需求端，本周铝加工开工率 62.9%，环比增 0.6%，各板块消费呈现不同程度的回升，板带内外需求增长、线缆新增订单较好、新能源型材向好，旺季将至带动铝加工整体开工率走高，铝价有望向上修复。在产能红线背景下，25 年国内电解铝有望迎来产量达峰，同比增速显著下滑，而需求端增速基于新能源车、特高压以及光伏等产业带动，预计依然维持稳健增长，国内电解铝供需缺口将在 25 年显著扩大。在国内电解铝行业纳入碳排放权交易市场后，供需缺口和成本端抬升有望共同推动铝价迎来趋势性上涨，吨铝利润有望进一步扩张。稳定利润及现金流有望带来铝板块估值抬升。建议关注全产业链布局且具备成长性的中国铝业、天山铝业等标的。 金：本周 COMEX 黄金价格-1.09%至 2526.8 美元/盎司，美债 10 年期 TIPS 下降 7 个基点至 1.69%。SPDR 黄金持仓保持862.74 吨。美国 8 月 ADP 就业人数为 9.9 万人，低于预期的 14.5 万人及前值的 11.1 万人；美国 8 月非农就业 14.2万人，低于预期的 16 万人，高于前值的 8.9 万人，失业率 4.2%符合预期，低于前值的 4.3%。非农就业数据公布后市场对 9 月降息 50bp 的预期上升。美国经济放缓及就业市场偏弱使得沃勒、博斯蒂克等多位美联储官员表态更偏鸽派，分歧仍在于降息的幅度及节奏，关注下周 CPI 表现。降息时点渐近，地缘政治波动不断，金价有望继续上行。基于我们此前深度报告中的两阶段六因素模型，预计 25 年金价运行中枢有望攀升至 2600-2700 美元/盎司，按照近期汇率7.12 计算，对应国内金价区间约为 595-620 元/克。在不存在汇率风险的假设下，国内金价运行中枢较年内高点进一步提升。在我们此前深度报告中的黄金股择时体系，美联储正式降息开始预示着国内黄金股波动率显著抬升，相对收益和绝对收益获得难度加大。存在精炼环节的黄金公司在今年 Q4 释放业绩的概率更大，25 年 1 月底业绩预告可验证。股价具备向金价修复的基础，建议关注中金黄金、山金国际、山东黄金等标的。 风险提示 项目建设进度不及预期；需求不及预期；金属价格波动。 行业周报 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、行情综述&投资建议........................................................................... 4 1.1 本周观点&建议关注标的................................................................... 4 1.2 行业与个股走势.......................................................................... 4 1.3 金属价格&库存变化一览................................................................... 5 二、各品种基本面................................................................................ 6 2.1 铜...................................................................................... 6 2.2 铝...................................................................................... 7 2.3 锌...................................................................................... 8 2.4 铅...................................................................................... 9 2.5 锡..................................................................................... 10 2.6 贵金属................................................................................. 11 2.7 钢铁..........................................................